有一种价值不可替代——巴式基金经理石波

风动、幡动，我心不动！经过多年的投资历练，石波成长为坚定的价值投资者，无论是在公募还是私募，他都坚持着自己鲜明的投资理念——价值投资。

在投资界，石波崇拜巴菲特，他相信品质决定价值，“投资伟大的企业”一直是他投资的指引。

石波对伟大企业的信心来自对中国经济充满信心，因为“我们有幸生活在伟大的投资时代，而在伟大的投资时代我们必须买伟大的企业”。
　　
在人人都在谈论市场洼地或市场泡沫，为指数涨跌而担心时，石波表示，投资伟大的企业，着眼于长远未来，就能在激烈竞争的市场中立于不败。
　　
在投资伟大企业过程中，石波并没有把高收益率看作胜利的标志，石波认同“心理纯洁的人才能做投资”的说法，他说，“投资企业其实就是看企业的灵魂，买入并长期持有最具有投资价值的公司，才能为社会创造价值。” 　　

石波个人的投资理念充分反映在他创建的尚雅投资公司的投资理念中，公司提出“价值投资、品质投资、科学投资和长期投资”的口号。 　
　
在骨子里面，石波已经把投资看作一种生活方式，一种可以改变社会的善行。他希望通过价值投资来与企业共同成长，创造社会的新价值，改变人类的生活。这就是石波的魅力。

石波在华夏基金管理有限公司所管理过的兴科基金(后拆分为华夏蓝筹)是中国目前最大的基金，兴华基金是目前中国累计回报最高的基金，华夏回报是中国分红次数最多的基金。石波还曾被美国《福布斯》杂志评为2006年中国优选基金经理。
　　
成功投资 　　
在公募基金期间，石波投资了一些很好的企业，小商品城与苏宁电器就是其中的代表。
“我们选择的是价值投资，要看上市公司的业绩增长是不是能支持上市公司的股价，比如小商品城，我认为股价还没有充分反映它的市场价值。”石波称。
2004年，石波就开始关注并投资小商品城了。小商品城全名浙江中国小商品城集团股份有限公司，公司的经营范围涉及：实业投资开发、市场开发经营、市场配套服务、金属材料、建筑装饰材料、百货、针纺织品、五金交电化工、办公设备、经营进料加工和“三来一补”等业务，公司于2002年5月9日在上海证券交易所挂牌交易。石波最初投资小商品城时，该股票的价格是20多元，总市值不到30亿元。但在研究报表和实地考察后，石波发现，小商品城的商业面积为180万平米，如果以2万/平方米的价格计算，实际价值超过360亿元。毫无疑问，该股票的价值被严重低估。于是，石波在管理华夏回报时，坚持买入并持有小商品城，获得了超过300%的收益。

苏宁电器也是让石波感兴趣的公司。
当时，苏宁电器的盈利模式曾经引来两种完全不同的判断。看好苏宁的人认为其连锁模式可以很大程度地挤压厂商利润，以低价争夺消费者，是极其现代化的经营模式，具有很强的盈利能力。而重视风险的人则认为，苏宁的房子是租的，商品是厂家的，其实苏宁什么都没有，一旦发生风险，投资者可能血本无归。所以，当时有基金经理质疑苏宁运营模式未来存在发展不确定性，也有基金经理认为，苏宁电器的盈利模式在国内并非独家，是否能取得成功未成定论，而且还需要关注公司未来方向和扩张动力。

石波认为，在国内，苏宁电器的核心竞争力在于“大卖场＋类金融”这种创新型的商业模式，这种轻资本类金融大卖场模式比传统百货更具有效率和规模优势，原因是：一方面，苏宁是“轻资本”的，固定资产只有25亿元，销售额却高达近240亿元，正是巴菲特所说的“投一元钱可以产出十元钱的企业”；另一方面就是“类金融模式”，这也是大家电连锁企业特有的“吃供应商”的盈利模式，即在与消费者之间进行现金交易的同时，延期3～4个月支付上游供应商货款，使账面上长期存有大量浮存现金，并形成“规模扩张——销售规模提升带来账面浮存现金——占用供应商资金用于规模扩张或转做他用——进一步规模扩张提升零售渠道价值带来更多账面浮存现金”这样一个资金体内循环体系。

石波曾是最早投资连锁百货代表大商股份的基金经理，是持有苏宁电器最为坚定的基金经理。苏宁电器上市三年来上涨超过40倍，虽然石波买入苏宁电器比较晚，但因为持有时间很长，也获得20多倍的回报率。这些投资为管理基金的业绩提升贡献很大。

险些错过“格力”
任何投资过程都会有惊险的案例，石波就差点错过了格力电器。
至今，石波仍会在许多场合提到格力电器。虽说早就听说很多同行在投资格力电器，但最初，石波一直对此颇不以为然，石波认定格力电器身处激烈的竞争行业中。在股权分置改革期间，格力管理层曾到华夏基金与石波的同事们沟通过,除了记得该公司管理层都很平和、老总不太爱说话外，格力管理层最初给他的几乎是“毫无印象”。直到2006年12月，石波在全国进行了一次企业之旅，这次旅途走访了海尔、格力等数家企业。刚到格力，石波就被眼前的气象打动了：格力工厂的场区干净整洁，工作人员的素质很高，石波说自己能从各个细节感触到公司的“精益化管理”。比如，在格力电器的场区，石波看到了“少说空话，多做实事”的标语。

石波的眼睛告诉他，格力是一个做的远远比说的要多得多的公司，通过分析，石波还发现格力具有以下优势：第一，在生产方面，格力采用的是丰田式的“精益化”生产方式，强调的是零库存、零缺陷、即时化生产。第二，在技术方面，在家用空调上，格力的技术全球领先，而在中央空调上，它也是国内唯一一家掌握离心机技术的企业，并且，格力还在致力于保持这种技术领先。第三，在销售环节，格力走的是精品专卖店的模式。这个自建的渠道比国美苏宁的大卖场模式的平销率还高，目前格力正把这种营销模式由农村走向城市并向国外推广。第四，在财务管理方面，格力没有一分钱负债。格力几乎每一项财务数据，销售额、存货都与苏宁近似，而预收款却比苏宁还要高。第五，在商业模式方面，格力也是“轻资本、类金融”模式,但格力比苏宁更具有优势，苏宁占上游企业的款项，而格力是上下游通吃，除了占有下游的预收款外，还占有上游的应付款，这表明格力在产业链里格力有很强的话语权。第六，虽然许多人担忧空调的市场消费度是不是已接近饱和，但格力的前景在于中央空调以及国际市场。

“星星之火可以燎原，以前研究员说国美、苏宁到了农村去，格力就不行了，但是我看到的情况是，格力开始进城了，开始包围国美、苏宁了。”石波说，他开始加大了对格力电器的投资力度，过去两年格力电器涨了7倍，而石波认为格力在未来的三五年还能够涨10倍。 　　


投资习惯和理念
对于多数的投资者来说，石波的职业经历离我们太远，他的投资理念带着一种职业的语言和理想色彩，而通过观摩石波的投资习惯和理念，我们或许能够加深对职业投资经理投资方式的理解。


投资是有意义的事情
在多年的证券投资生涯中，石波逐渐发现了投资的意义。很多年前，石波曾经想到北京新东方学习，那时候招待所的条件很差，多是地下室，很多北漂一族都住在那里。而现在，那边开始出现了干净、整齐的如家快捷酒店。为什么会出现这种变化？石波认为，这就是投资带来的改变。
石波最早投资股票时二级市场还比较混乱，他也曾疑惑自己的价值在哪里，而“炒作股票，赚垃圾股的钱，就是让差的企业浪费社会资源。”但是经过这十几年，他发现投资改变了生活。一些人把国外好的经验带到了中国来，尤其是巴菲特的书，让他彻底扭转了自己的心态。

他找到一个好的公式，“做投资的意义在什么地方？就是合理配置社会的资源，极大的改变生活。”石波说，比如万科、招行，这样的企业会显著改变社会的状态，招行的服务，万科的房子，这些企业的产品提高了人们的生活品质。

在工作中，石波用投资改变生活状态的想法越来越强烈，“过去我觉得社会太混乱了，想用书本、知识去改造社会，但是现在有了投资这个工具来实现理想，让社会变得更好，让最优势的企业获得资源。”

所以，石波提出要投资伟大的企业，因为这些伟大的企业显著改善了人民的生活，使社会更加进步，这使投资成为很有意义的事情，“赚钱不是我们的目的，赚钱是投资的结果，但是这个过程中可以跟着企业一起成长，让市场更有效率，实现优胜劣汰，让社会资源往好的企业去集中，给社会提供更好的价值。”
　　
不做价格投机者
石波不关心超过自己视野的宏观因素。
“现在很多人很关心宏观经济的变化，甚至担心台湾打仗。思考很宏观的问题，就会因为汇率问题买这个，因为利率原因卖那个，但如果巴菲特也担心这些，他已经有无数个理由抛售可口可乐了。”石波调侃。

面对大家讨论的高位、泡沫，石波也不愿做过多的评价。指数可能整体有泡沫，但是很多企业并没有泡沫。“我们是专卖店，只负责买有品质的企业，只专著于一件事——捕捉未来3到5年有10倍利润的企业。”

很多人认为，现在买股票要讲价值就会受到很大的压力，因为整体指数比较高；还有很多人提出只要买股票，就是价值投资者。而石波认为，虽然都买了股票，有同样的行为，但是价值判断和价值投资是两回事，现在很多人混淆了这两个概念的真谛。

什么是价值投资？那种担心指数、担心宏观经济面的投资方法都不是价值投资，而是宏观投资策略，是索罗斯流派做的，而价值投资者不关心这些，“因为这些事情是分析不清楚的，如果没有专业知识去掌控和了解，这些只会使投资更混乱”。“台湾什么时候打仗，指数哪天会下跌，政治局又要开什么会等等，如果考虑这些，还敢去做投资吗，考虑太多反而会牵绊投资的脚步。”石波的价值投资方法很简单，就是看企业。

石波称自己最厌恶的投资方式就是投机，对于短线赚差价，他甚至认为是不道德的，“短线客做的是屠夫的工作，他们的利润来源是散户。”

石波的投资组合换手率一般都很低，他甚至有些偏执地认为，“一年以下的投资都不能叫投资”，希望能够投资至少可以持有3年的股票，在他看来，短期内市场的波动和热点转换会迷惑投资人的眼睛和心智，因此如何把持自己，如何在纷繁复杂的市场坚持自己的信仰是对投资者最大的考验。

“我不考虑战胜市场、战胜别人，战胜自己就可以了，至少战胜自己的信念，战胜自己的弱点、恐惧和贪婪。”石波说。

什么是价值投资呢？

石波称，价值投资就是根据企业的基本面来投资，购买价格低于它的价值。
“投资伟大的企业”，是石波信奉的圭臬，也是他常挂在嘴边的话。在他看来投资股票的本质是投资企业，好企业才是价值的源泉。
石波认为，价值投资有四种表现：


A价值投资——买股票就是买公司

“价值投资理念最根本的方法是投资技术的提高，根据企业根本面进行投资，让好公司成为好股票，不同于一般的趋势投资者、股票炒作者，区别两者的关键是：价值者关注企业变化，投机者关注价格变化。”

很多人用PE或PEG计算估值，而石波称，“如果不是想把一个公司全部买下来，100股也不要买”，他所计算的是整个企业的价值，“过去我们投小商品城，他的市值30亿都不到，但这就是一个价值严重低估的情况，资本市场上有很多这样的资源，比如地产资源，以一亩土地乘这个上市公司的土地面积，就可以算出它的价值，我们发现这个市场上还有很多在3年内至少可以涨10倍的股票。”

石波认为，证券市场存在的意义也就是让社会资源向优势企业集中，培养一批业绩能够持续增长的伟大公司。“我国股市过去不能成为国民经济的晴雨表，不能反映我国国民经济发展的水平，其根本原因就在于市场没有给予好公司正确的评价，没有出现一批业绩持续增长、市值不断放大的蓝筹企业，好公司得不到市值奖励，差公司却不断受到追捧，企业良莠不齐，市场好坏不分，导致‘好公司不等于好股票’，市场投机当道，炒作之风盛行。”

但石波依然十分乐观，“市场的天然法则是优胜劣汰，只有让市场机制尽快发挥作用，只有让好企业不断成长，差企业不断破产让路，我们的经济才能更快地发展。”

在他看来，证券投资基金的价值在于把从老百姓手中募集来的钱投资到优秀的企业中，从而分享企业不断成长壮大而产生的收益，因此，应该在倡导和建立良好的市场机制中承担起自己的责任。

B品质投资——品质决定价值

石波认为，价值投资最根本的核心是品质。如果一个公司没有一个良好的管理品质，这个公司就无法保持长期发展，品质是隐藏在企业财务报表后面最根本的东西，只有优良的品质才能保证企业的持续稳定价值。

“特别是中国经济从制造业时代转向品牌消费时代的阶段，品质就特别重要。人们在生活中处处追求品质，但能够达到招行、万科这样品质的企业有多少呢？这些品质就是企业真实价值所在。”

C长期投资——持有决定回报

“只有从长期的视角才能发现企业的投资价值，长期来讲我们都会死掉，但如果不做长期投资，我们连活的机会都没有，”石波认为只有长期投资才能获得长期回报，回报率的高低与持有的时间成正比。

石波并不是信口开河，他举了许多鲜活的例子：“沃尔玛每年平均销售增长40%，股票上涨了5000多倍；过去10年，猪肉价格涨了3倍，住宅涨了6倍，茅台酒涨了15倍，但上市公司就涨得更多：过去4年苏宁涨了60倍，过去20年万科涨了1000倍，贵州茅台过去4年涨了8倍。”持续持有就可以获得安全稳健的回报。

D科学投资——定量与定性相结合

除了研究上司公司之外，石波新的私募投资团队中还引入财务模型，对企业价值进行定量分析。
因为，他认为，具备伟大企业品质特征的公司大都会创造良好的业绩，要判断一个人的胖瘦，无需知道他的体重，公司的品质最终需要通过业绩尤其是现金流来体现，需进行数据分析，定性和定量的双重分析和印证可以提高投资获利的概率，避免主观偏好干扰投资决策。

　　
寻找拐点行业，抓住龙头企业

在具体的投资策略中，石波在行业选择、估值方法以及投资周期和风险控制几个方面都有自己独特的经验，这些也是他领导的尚雅投资团队遵循的投资之路。

寻找拐点行业，不投热门行业，关注供求关系的变化，这是石波投资策略中的第一步。

每当行业从低点走向高点，股价提前9~12个月就会发生变化，因为投资者可以预见企业未来现金流的变化趋势。石波总结道，从2002年开始的这一轮经济复苏在资本市场演绎了一个完整的产业轮动规律，指数变化跟经济周期变化非常吻合：2002年的房地产和汽车行业，2003年的钢铁、石化等中间品行业，2004年的交通、运输业，2005年的能源和原材料行业，2006年的消费经济发展周期，到2007年又开始了从房地产、汽车、钢铁、石化到交通运输、原材料的新一轮经济循环。

因此，在行业选择上，就要区分出拐点行业，抓住寡头垄断行业。

彼得·林奇说：“不要买第二名的股票。”石波对此也十分认可，他提出，“要抓住行业第一，即投资行业内最具有核心竞争优势的企业，寻找能够持续增长的伟大的企业”。

“中国正在进入双寡头竞争阶段，中国每个行业里面过去都是千家，后面变成4家现在变成两家，下一步就是二进一的阶段，可以举几个例子，比如巨大中华现在只剩下华为和中兴通讯；家电大卖场的国美、苏宁、大中、永乐，现在只剩下国美和苏宁；乳制品业的蒙牛、伊利、光明、三元，剩下有竞争力的只剩下蒙牛和伊利。”

石波认为我们非常幸运，因为现在的“二进一阶段”比起当年上千家企业的初始阶段，选择的难度小了很多，二选一——至少有50%的赢面。

但是，狮子跑不过羚羊就会饿死，羚羊跑不过狮子就会被吃掉，石波说：“一定要买狮子的股票不要买羚羊的股票，买了羚羊的股票就每天要担心被狮子吃掉，而狮子无非是怎么把利润抢夺过来的问题，例如水泥行业，现在就是已经出现一股独大进入寡头垄断阶段了——海螺水泥，这一家企业等于其他9家企业的产量之和。”

价值投资法和成长投资法

石波认为，有两种方法适合投资不同发展链条的企业。

他比较看好上游和下游行业中的企业。上游行业即资源型行业，例如煤炭、有色金属、房地产、林业等行业。对于这类行业，石波提出价值性投资的估值方法，简单说来即根据各公司的资源总量和市场供需决定的价格计算出每一单位资源的市场价值，并用它与总市值除以资源总量得出的二级市场价格对比，“只要分析清楚实际资源价格的供求走向，如果前者远远高于后者即有投资的空间。”下游行业主要是金融服务业和消费品行业，石波根据成长投资法，分析企业的创新模式、发展战略、管理品质、发展前景和执行能力，选择行业中最具核心竞争力的企业。石波认为，这样的企业不一定是规模最大的，但一定是成长性最好的。
针对这两种不同发展链条的企业，石波认为可以有两种不同的方法去投资。

第一是价值投资法。
在石波眼中，中国很多上市公司拥有不可再造的资源，价值投资就是要评估这些资源类企业的内在价值和市场估值之间的差异。当市场价值低于企业的资源价值或者内在价值时，就可以坚定地投资，待市场价值高于企业价值的时候卖出。

他认为，其实价值投资很简单，资本市场无非提供一个价格，现实生活也有个价格：“比如商铺，现实生活中上海的商铺价位每平方米5~6万；而如果有上市公司，比如百联、国贸，用总市值除以总面积，算出来每平米的价钱，如果这比实际地产价值低，那么就值得去投资，这就是价值投资法。”

很多上游的资源型行业都可以这样计算，实际上，石波计算发现，很多企业在二级市场的价格都还远远低于现实生活价值。

但石波特别指出，价值投资法尤其要注意供需的变化。只有当价格往上走时，其本身拥有的储量才有价值；如果一个产品需求量下降、价格下跌，拥有更多的产能则意味着资产在损失。
同时，石波认为在价值投资法里也体现品质差别，从资源类企业的价值分析可以看出来，资源是否是真的、资源有多丰富、有没有采矿证、锌矿的金属含量如何、未来有没有空间等等，这些不同的品质都表现在价值投资里。

第二是成长投资法。

价值投资法适用于上游企业，而对另一类公司，石波认为要看其成长的空间，这就是成长投资法。

他以沃尔玛和星巴克举例。“沃尔玛、星巴克从美国开到中国，就是不断复制自己的成长空间，它的成长与行业完全无关，靠的是新的商业模式，因为吃穿用住行，这是人们生活的刚性需要，是市场永远的存在。”“现在中国到处都是麦当劳，但星巴克空间更大。”石波分析，因为横向看星巴克可以从商圈开到社区，而麦当劳多是开在商圈；从时间上，麦当劳是个餐厅，吃饭时才有人去消费，而从早到晚人们一直都会需要饮品，星巴克的咖啡时间上也比麦当劳更广。

而沃尔玛从1972年到2002年，30年时间企业销售收入增长率达到40%，股票涨了5000多倍，现在仍在以很快的速度发展。在这样的竞争行业，关键要看企业自身的成长能力。

这就是石波的成长投资法，即发现有创新能力、成长能力的企业，借助资本市场的力量，和它们一起成长，收获价值。