收購西藏信託招行打造信託平台

隨著收購西藏信託議案的公佈，招行打造信託平台的戰略佈局顯露無遺。有知情人士指出，在銀信合作創紀錄增長的今天，招行此番收購目的在於買殼，因此極有可能出讓西藏信託手中最重要的資產———西藏證券30%股份。

8月18日，在哈爾濱召開的招行董事會上，《關於控股收購西藏信託投資公司股權的議案》得以通過。據招行證券事務代表吳澗兵介紹，目前西藏信託正在進行改制，此前也曾與多家金融機構進行了接觸，如果後續盡職調查和監管審批進展順利，招行將在改制後的西藏信託中佔有60.5％的股份。

另有知情人士表示，目前雙方的意向投資金額尚未敲定，最終收購價應該不會很高。在得到董事會授權後，招行將與西藏信託進一步洽談有關股權轉讓協議，並敲定收購金額、修訂公司章程、開展盡職調查等。

招行買殼打造信託平台的戰略佈局由此顯露無疑。根據招行行長馬蔚華的想法，銀行應該佔據金融控股公司的主體地位，其優勢在於可以充分利用銀行所具有的支付平台、客戶群、商業信用，而不只是維持股權層面的聯繫。

當前無論是銀行的個人理財業務還是公司業務方面，銀信合作日益密切。據西南財大信託與理財研究所和普益財富的統計數據，今年以來，銀行發行的信託類理財產品的數量在當月理財產品發行總數中的占比不斷攀升，7月份這一占比已經超過60%。

一銀行研究員認為，銀行紛紛展開收購信託公司，除了銀信合作日益密切的原因外，銀行看中的應該是信託公司的「殼」資源，通過信託公司曲線收購證券公司，攻破綜合化經營最後壁壘，從而打造真正的金融控股集團。

目前銀行涉足基金、保險、信託、金融租賃領域均沒有政策障礙，唯獨不能進入證券行業。「而信託公司的運作空間大，幾乎可以持有任何金融機構的股權。收購信託公司之後再以信託公司的平台去收購證券公司，這一操作路徑目前是可許的。」上述研究員稱。

目前，招行的綜合經營已初具雛形，招行持有招商基金33.4％的股份、招商信諾人壽50%股份、100％全資擁有招銀金融租賃。此番入股西藏信託如果成行，招行的綜合經營範圍將有更富想像力的發展空間。

招行此次完成對西藏信託的收購後，將得手西藏證券30%股份的控制權。西藏證券另外70%股份由鄭州宇通集團持有，已經形成絕對控股地位。分析人士認為，由於招行與招商證券的合作多年來已非常深入，而招商證券與西藏證券的整合意義也不大，因此招行極有可能出讓西藏信託手中這30%股份。

招商證券與招行同屬「招商」系，均為招商局旗下公司。此前招商局董事長兼招行董事長秦曉曾表示，將在監管部門逐步放鬆分業管理過程中鼓勵和推動兩家企業(招行和招商證券)開展綜合化經營。

西藏信託成立於1991年，2002年3月13日完成重新登記之後新的註冊資本為3億元。

招行9月2日將發300億次級債

招商銀行9月2日將發行300億元次級債，其中10年期固息品種發行規模暫定為180億元，15年期固息品種發行規模暫定70億元，10年期浮息品種發行規模暫定50億元。
　　招商銀行股份有限公司(600036)8月25日發佈公告稱，公司下週二(9月2日)將發行300億元次級債券。

　　根據公告，本期債券分為三個品種，10年期固定利率品種發行規模為180億元，15年期固定利率品種發行規模為70億元，10年期浮動利率品種發行規模為50億元。10年期固定利率品種、10年期浮動利率品種在第5年末附發行人贖回權，15年期固定利率品種在第10年末附發行人贖回權。

　　發行人有權在三個品種計劃發行規模之間做適當回撥。這三個品種債券票面利率和利差均由簿記建檔集中配售方式確定。發行人若不行使贖回權，則票面利率在初始發行利率的基礎上提高300個基點。

　　債券起息日和繳款日均為9月4日。經聯合資信評估有限公司綜合評定，發行人主體信用等級為AAA，本期債券信用等級為AA+。中國國際金融有限公司、招商證券、瑞銀(UBS)擔任此次發行的聯合主承銷商。

　　募集資金將用於充實附屬資本，提高資本充足率。

潘石屹：大陸房子全一個樣

經濟日報╱記者劉煥彥／台北報導】 2008.08.21 02:08 am


北京知名房地產業者Soho中國董事長潘石屹表示，他的事業成功可歸因為三大法寶，就是創意、誠實與團結。他也認為大陸城市若想開展出自己的特色，最可怕的就是互相抄襲，使得200個大小城市看來幾乎沒什麼差別。

在眾多大陸房地產大亨中，潘石屹以注重文化素養與講求內涵而獨樹一格。繼今年4月底隨同大陸富商考察團旋風式造訪台灣後，本周他再度來台，為他兩本著作的繁體中文版宣傳。

潘石屹昨（20）日晚間在大塊文化舉行的城市美學高峰會中表示，若他的事業能說有所成就，可以歸因於三大法寶，就是創意、誠實與團結。就創意來說，他認為不斷創新就是美，才能讓自己開發的建案有吸引力。

舉例來說，潘石屹提到目前大陸最大建商，規模在全世界也是屬一屬二的大公司，但從大本營的深圳到東北哈爾濱，「蓋的房子全都長一個樣，這種開發商沒有明天可言」。

誠實更是潘石屹保護自己的堡壘。他表示，Soho中國不做假帳、不行賄也不受賄，這樣才能安心做生意，執法機關也不會登門找麻煩。

創業14年的潘石屹，對於團結自有一套見解。他提到，毛澤東曾說過「從團結的願望出發，經過批評和自我批評」。他認為這句話現在要修正，應改成「從團結的願望出發，經過表揚和自我表揚」。

他從正面角度出發，凡是員工表現值得嘉許就大力讚揚對方，而且認為單是主管表揚還不夠，當事人也要自我肯定，這樣才能激勵整個公司不斷向上，持續進步。

潘石屹強調，這三大法寶不僅是自己事業最昂貴的資本，甚至比當初公司上市還重要。

由於Soho中國的建案多以北京地區為開發地，北京又是六朝古都，因此潘石屹對城市美學有自己的觀點。他表示，任何城市要發展自己的美學特色，最可怕的就是大家都做的一樣。

他透露自己的親身經驗。有次他準備從上海搭機離開，在浦東機場等飛機時因太累而睡著，醒來時有好幾秒鐘不知道自己在哪個城市，直到把手中的登機證拿起來看，才知道自己還身在上海。

昨晚與談人之一的麗緻集團總裁嚴長壽頗為贊同，並提到香港著名地產商瑞安集團董事長羅康瑞，成功把上海市中心老社區改造為「新天地」，打響上海名號，大陸各地城市紛紛找上門，想打造自己的新天地，但嚴長壽警告，這反將造成大陸城市發展的災難。

潘石屹的地产经济学

《IT经理世界》- 潘石屹的地产经济学

文/ 冀勇庆

　　46.3亿元！这是一个令北京房地产界瞠目结舌的数据。从7月13日拿到销售许可证、正式开盘一周以来，SOHO中国旗下的三里屯SOHO项目创造了一个销售奇迹。要知道，根据北京市建委的房地产交易网的统计，今 年上半年整个北京的一手商品房平均每周的成交金额也不过35亿元！

　　7月19日，周六，位于北京工体北路南侧的三里屯SOHO售楼处仍然热闹非凡。巨大的楼盘模型前围拢了不少前来探问情况的投资客；而一张张洽谈桌旁也坐满了买房人，其中还有少许的外国人。在售楼处的后方，是一个被两人多高的巨幅广告板围起来的大坑，里面立着好几台脚手架，那幢正在销售的建筑从深深的大坑里“生长”出来，已经露出了地平面。

　　“这次开盘的情况之好甚至超出了我们自己的预期，我们一期开盘的面积占项目总面积的1/3，现在已经卖得差不多，只剩下一些零星的边边角角了。”销售经理杨天如这几天忙得不可开交，现在已经是一脸轻松。

　　这一周，三里屯SOHO的销售均价超过了4.9万元/平方米，46.3亿元的销售额也远远打破了SOHO中国之前在光华路SOHO开盘一周销售13亿元以及SOHO北京公馆一周销售5亿元的历史纪录。

　　还记得“百日剧变”吗？就在距离开盘不到四个月的3月21日，潘石屹提出了震惊业界的“百日剧变”，这位SOHO中国有限公司的董事长大肆唱空中国楼市，认为在沉重的债务和从紧的宏观政策影响下，一些资金链紧张的企业也许将无力回天，中国的房地产企业在未来的100天内需要调整。100天之后，潘石屹自己却以创纪录的销售业绩悄然完成了从“空头”到“多头”的转变！

　　这两者有什么关联？听起来是不是有一点“阴谋”的味道？

　　“我问了好几个开发商，他们都说暂时不开盘了，这个时候开盘不是找死吗，我说正好相反，这个时候开盘一定能卖得好，而且还有可能创造奇迹，你想想，如果你家里有个几千万元人民币，在这个时候你怎么办？这几千万元人民币放在银行里是负利率，放在股市上风险太大，换成美元更贬值，可以买点黄金保值，可是这东西不能吃、不能喝，最多在脖子上挂一个，所以在通胀率高、负利率的情况下，唯一的选择就是不动产，你想一想还有什么东西比这个选择更好？”潘石屹得意地说，“有这样想法的人太多了，那些矿老板、企业主们，经济不景气时，他把钱往哪里放？”

　　当然，前提条件是这个项目得是投资类型的，第一不受经济适用房、双限房的影响；第二地理位置要好，好地段的产品属于稀缺产品，经济低潮期价格也不会受太大的影响。三里屯SOHO项目就是这个类型。

　　号称“CBD的建设者”的潘石屹所有的地产项目都是这个类型。他为什么不唱空呢？

　　有的人只善于在牛市里发财，潘石屹更善于在熊市里发财。

　　缺地困扰

　　在潘石屹“唱空”的背后，还有更多的道道。

　　别的开发商在因为圈了太多地而不得不做“猪坚强”，熬着、撑着时，潘石屹却在为缺地犯愁，而且这已经让他焦虑了整整一年。

　　一年前的今天，潘石屹一方面正在为SOHO中国的香港上市做最后的准备，另外一方面也在为土地而发愁，他手里拿得出手的土地只有这个三里屯SOHO了，要不是2006年12月通过协议转让拿到这个建筑面积46.6万平方米的项目，SOHO中国几乎就要断顿了。

　　实际上，土地和上市这两件事情也在互相牵扯着。2002年，SOHO中国也曾经尝试在香港上市，最后却铩羽而归。归根结底，香港的投资者无法理解SOHO中国的这种“轻资产模式”：公司的每个楼盘都卖得不错，但是手里却没有多少土地储备，而且项目还全部集中在北京的CBD（中央商务区）。看看香港的那些房地产上市公司，无论是长江实业还是新鸿基，哪家不是拥有上千万平方米建筑面积的土地储备？于是，投资者给SOHO公司的估值非常之低，低得超出了SOHO中国大股东潘石屹和张欣的预期，第一次上市只好搁浅。

　　到了2007年，SOHO中国再次筹备上市，遇到的仍然是当年的老问题：SOHO现代城、建外SOHO、朝外SOHO、SOHO尚都这几个老项目已经卖得差不多了，就剩一个三里屯SOHO了，下一步怎么办？投资人看着SOHO中国的招股说明书直摇头：2005年SOHO中国同时有几个项目开盘，实现营收38.4亿元，比2004年暴涨了65%；实现净利润8.64亿元，比2004年翻了一番。可是到了2006年，公司的几大项目都进入了收尾期，营收一下子就减少到了17.4亿元，比上一年缩水了一半以上，这样的公司谁敢投呀？

　　于是潘石屹又得口干舌燥地给投资者解释这个问题，他说虽然自己手里的地不多，但每块地却都是价值连城。“我说我储备1平方米前门的项目，跟其他开发商储备1平方米呼和浩特或者包头的项目是不一样的；甚至同样是在北京，怀柔的1平方米和二环里面的1平方米也是不一样的，我每平方米创造的利润要超过它的10倍、20倍。做开发商的秘诀，就是地段，一定要看地段，不能看量。”

　　即使是这样，为了上市，潘石屹也不得不做出一些妥协。在SOHO中国的《招股说明书》中，赫然列着“天安门南（前门）”项目。这个被称为“天街”的项目位于北京最为知名的前门大街，离市中心的天安门广场仅仅只有一步之遥。很多投资者都非常看好这个项目，认为它会给SOHO中国带来巨大的收益。而实际上直到现在，这个项目中的33块地块（一共16.5万平方米建筑面积）仍然属于北京天街公司，这是北京丹石（潘石屹私人控制的公司）与北京市崇文区成立的合资公司，北京丹石占有49%的股份。“天街”项目的另外11块地块（合计19.5万平方米建筑面积）则必须通过公开招标才能决定谁是开发商。因此，从法律意义上来说，这两块地都还不是SOHO中国的资产，只不过潘石屹承诺会在适当时候将他们注入SOHO中国而已。为了上市的需要，潘石屹也不得不这么做。

　　对于潘石屹和SOHO中国来说，这次真的是非常幸运，他们赶上了上市高潮的尾巴。碧桂园在去年4月上市之后的狂热气氛虽然已经开始消退，但是还留有余味；况且，当时国内房地产行业正处在歌舞升平的最高潮；加上美联储降息的利好，SOHO中国的上市时机不能再好了。最后，SOHO中国IPO（首次发行上市）的机构认购率高达95%，而公开招股方面则有57万香港股民参与认购，超额认购高达169倍。SOHO中国顺利地从股票市场上拿回了19亿美元，加上当时手上原有的现金，SOHO中国一下子变成了坐拥150亿元现金的大富翁。

　　当然，无论是在上市前还是上市后，缺地的压力一直都在困扰着潘石屹。在此期间，SOHO中国制定了一个全国扩张的战略，初步圈定了北京、上海、深圳、天津、长沙、大连、重庆7座城市作为未来发展的重点，潘石屹也像当时大多数的开发商一样，忙着在全国各地四处找地。他曾经跟着任志强到了长沙。来到了湘江边上，任志强指着前方对他说，你看，那就是橘子洲头；又指着江边的一块地说，我们一起做吧。

　　潘石屹没有吭声，此时的他感到非常困惑。就在几个月前，长沙楼市竟然出现了全国的“地王”——北辰实业和北京城开以92亿元的天价拿到了长沙新河三角洲地块，这个价格竟然比底价高出了45.6亿元！这个地块的规划建筑面积为380万平方米，折合楼面均价高达2421元/平方米。而就在两年前，同样地段的地价折合楼面价才不过400元/平方米，一年前，同样地段的商品房销售价格也不到3000元/平方米。

　　他隐隐觉得这里有些不对劲了。“面粉的价格比面包还贵了”，当时长沙拍卖地的楼面价已经快赶上它周围的商品房的价格。这还只是土地的成本，再加上建安成本、管理费，肯定要大大超出了，这怎么可能呢？从那个时候开始，潘石屹认为房地产市场的泡沫已经比较明显了。

　　全国看了一圈之后，潘石屹对除了北京、上海之外的其他城市都不满意，他对城市和地段异常的挑剔。当年他离开万通自立门户的时候，就曾经在晚上开着车在北京市区里四处乱逛，结果发现西边几乎没有一丝灯光而东边尤其是CBD地区可谓灯火通明，于是下定决心在CBD地区落户。如今，SOHO中国的开发量几乎占到了北京CBD总体开发量的40%；当然，CBD也给SOHO中国带来了滚滚财源。

　　趁火打劫

　　到了2007年年底，楼市虽然还谈不上崩盘，却早已是危机四伏。在过去一年里，基于对未来的盲目乐观，开发商们透支自己的未来拼命圈地，以为还能够继续一夜暴富，却没想到自己离死亡越来越近了。突然到来的宏观调控使得开发商们再也不可能轻易从外部获得资金，而消费者持币观望也使得楼盘销不动了。这个时候，大家普遍手头有点紧。

　　也只有到了这个时候，手里拿着150亿元现金的潘石屹发现自己突然成了这次调整最大的受益者。在寒冬来临的时候，穿着羊皮袄的人最有可能渡过难关。

　　SOHO中国顺势修改了上市之前制定的扩张战略，决定将战线缩小到北京和上海两个城市；而在这两个城市也继续收缩，仍然选择在城市最为繁华的地段做项目。

　　在市道不好的时刻，潘石屹开始扮演“趁火打劫”的角色。

　　去年11月，SOHO中国在上市后仅仅一个月的时间，就以24.4亿元的代价收购了两个新项目，并分别更名为“光华路SOHO 2”和“SOHO北京公馆”。其中，光华路SOHO 2位于建国门外地区，是北京公认的繁华地带；SOHO北京公馆则位于燕莎商圈，京城大厦正对面，全部为高档公寓。这两个项目都是从任志强的华远集团手中收购过来的，被潘石屹称为用“鸡蛋”换了“高级粮票”。这个时候，他可以从老朋友任志强那里逢低吸纳了。

　　但是，这两个项目实在太小了，满足不了潘石屹的胃口。于是，从今年3月份开始，潘石屹一边不停地鼓吹自己的“百日剧变”理论，一边在北京四处寻找猎物。猎人终于出手了。5月底，SOHO中国宣布以22亿元收购负债累累、难以为继的北京凯恒房地产有限公司的所有权益，并承担该公司总共33亿元债务，从而将位于北京朝阳门立交桥西南角的大型商住项目凯恒中心纳入旗下，并将其更名为朝阳门SOHO。潘石屹对这次收购的价格非常满意，他透露这个价格比起他一年前的预期价格要低将近10亿元。而且，虽然外界一直传说国美地产、澳门赌王何鸿燊等都对这个项目感兴趣，但是实际出价并进入谈判程序的只有SOHO中国一家。也许是由于房地产行业严峻的市场形势使得其他买家犹豫而不敢出手，最后让SOHO中国捡了个便宜。

　　在收购了凯恒之后，SOHO中国手里仍然有100亿元以上的现金，即使收购前门的“天街”项目要花掉50多亿元，还会剩下至少50亿元的现金，况且三里屯SOHO火爆开盘后还会产生几十亿元的销售收入和现金。

　　因此，摆在潘石屹面前的头等大事还是尽快将这笔资金花出去，“我们很快就会再拿项目的，不拿的话就是浪费，100多亿元的现金存在银行里是负利率，每天损失的量是非常大的。”业内传言，他已经盯上了CBD核心区域所剩无几的几块地，其中有一块俗称“中服地块”的土地已经让他垂涎三尺。此前他曾经估算过，这一地块未来的出让价可能会突破80亿元。而在不景气的行业大背景下，也许他又能拿到一个较好的折扣。
　　与喜欢拿地的其他房地产开发商不同，潘石屹比较喜欢收购已经在开发中的项目。在上市之后的三次大的收购当中，光华路SOHO 2属于直接拿地，现在还要做土地平整。而另外两个项目基本上都已经开发了很长时间了。其中，SOHO北京公馆目前已经基本完工，SOHO中国在去年11月2日以14.12亿元的代价收购之后，12月19日即开始预售。如果将SOHO公馆66333平方米的规划建筑面积按照80%的可售率折合成53066平方米的可售面积，则SOHO中国的收购成本为26608元/平方米。而在12月19日到去年年底这短短的一段时间里，SOHO北京公馆的预售金额就已经达到了4.53亿元，预售均价达到了46812元/平方米，利润空间竟然占到了销售额的43%。

　　位于朝阳门内的凯恒中心总建筑面积有48.5万平方米，一期的E座约11万平方米已经封顶，其中5.3万平方米已经交付给中国银行北京分行总部使用，而二期也已经完成了结构施工。

　　潘石屹饱受缺地之苦，也和他坚持自己的土地价值取向有关。与别人的眼光不同，潘石屹有自己的拿地学问。首先潘石屹看城市值不值得投资就看这座城市的“四个GDP”：GDP的增长率、GDP总量、人均GDP或者每平方公里的GDP、第三产业占GDP的比重。他认为只有这四项指标领先的城市，才是值得SOHO中国投资的城市。北京和上海的综合指标当然肯定遥遥领先于其他城市。例如，北京和上海的第三产业比重都已经高达70%，而其他城市最高的才不到50%。“很多城市比如长沙、无锡的GDP总量并不低，但是他们是加工型城市，第三产业的比重只有30%，他们对金融、贸易、商业、服务和餐饮的需求就很少，也就不适合我们。”

　　作为一家纯粹的民营企业的掌门人，潘石屹深知SOHO中国并不擅长直接与土地打交道，特别是涉及到拆迁、七通一平等琐碎的事情，那是出身国企的开发商更加擅长的事情。SOHO中国的优势不在这里，而在于其独特的4Ps：产品、价格、渠道、推广。

　　作秀的背后

　　现在，每周都会有一天，潘石屹会准时出现在新浪网上，现场解答网友和媒体们的提问，他提出的观点也会被广为转载。很多媒体记者也都很喜欢采访他，因为他永远表现得那么诚恳和友善，而且显得是那么自然，在“百日剧变”后，媒体又将他的观点相继归纳出“堰塞湖”等形象的理论。

　　不过可别以为他真的是在信口开河，过把嘴瘾。“他可不是一个人在做这些事情，他的身边有一群人，只不过你看不见而已。”一位业内人士有幸看到了潘石屹的一次网上答疑，他发现SOHO中国主管营销、推广、开发、建设的几位副总裁都在潘石屹的身边。当网友的问题提出来之后，潘石屹会将问题交给相关的副总裁拿出答案，然后再用自己特有的“潘式语言”翻译给网友。“他永远不会像王石那样口无遮拦，他的每句话都是经过精确计算的。”

　　在如此精准的营销之下，虽然SOHO中国的楼盘体量在全国的开发商当中并不算是排在最靠前的，可是每次都能获得最高的关注度。因此，当7月10日“百日剧变”不过110多天之后，当潘石屹突然“空翻多”的时候，舆论一片哗然。“我认为现在是房地产最困难的时候，不会更坏了。风雨过后总是阳光。”

　　这又是为什么呢？其实道理很简单：三里屯SOHO几天后就要开盘了，而SOHO中国的股价也从上市初期11.98港元的最高价跌到了4港元附近的最低点，该是抄底的时候了！最近一段时间，SOHO中国不断在股票市场上回购自身的股票。

　　潘石屹把对舆论的把控和利用的能力已经运用到炉火纯青的地步。多年来，潘石屹一直是富豪圈和时尚圈的常客，他的身影频频出现在瑞士达沃斯世界经济论坛和博鳌亚洲论坛，这些可都是全球最高级别的经济盛会。他还经常出现在各种顶级奢侈品的秀场，身边经常会出现一些娱乐明星。他一直都领风气之先，他在房地产老板中第一个写书、第一个写博客、第一个拍电影、第一个当演员，以至于当摄影记者的镜头对准他的时候，他自然而然地就表现出熟练的镜头感。

　　在公司内部，他和夫人张欣在对外宣传上有一个明确的分工。他是本土企业家，而夫人张欣则是典型的海归，曾经在国际大投行工作过，所以自然而然地，国内媒体由老潘负责，他风趣而幽默的言论永远成为媒体的谈资，而讲英语的媒体由张欣负责，她会用外国人能够听懂的语言和风格将SOHO中国推销出去。“我跟张欣结婚也好，合作办公司也好，好多人都不看好，觉得两个完全不一样的人怎么可能在一起，我说正因为两个人不一样，所以互补性强。”工作中，两人也是非常好的合作伙伴：潘石屹主外，抓市场宣传、品牌建设；张欣则主内，抓项目选型、开发建设。

　　“拒绝”五百强

　　潘石屹好作秀，其实与公司的房地产定位有关。“SOHO中国其实就是帮助这些小业主实现美国梦的地方。”一位业内人士一言以辟之。中小企业和小老板最羡慕什么人？当然是富豪和明星了。于是，潘石屹把自己包装成了富豪+明星，而且是一位相当前卫的明星富豪。
　　7月19日，第一家苹果零售店在三里屯落户，数以万计的Fans前来追捧。而在两年前潘石屹就在自己的博客上记述了他和夫人张欣在美国纽约SOHO区逛苹果零售店的体验，虽然最后他也就买了一个苹果的电源插头。

　　SOHO中国刚成立的时候，做的第一个大项目是现代城，这个位于国贸以东800米的住宅项目当时并不好卖。潘石屹的销售团队冥思苦想，想出了SOHO这么个商住两用的概念。当时，现代城色彩斑斓的外立面、大客厅小卧室的房屋格局、社区内开放的街区设计，种种独特的设计当时确实独领风气之先，很快就卖火了。

　　从此以后，各种克隆的“现代城”如雨后春笋般地冒了出来，单纯的住宅项目越来越不好做了，SOHO中国果断地转向了商业地产。

　　一般做商业地产的大多数都是瞄着大客户，瞄着世界500强去的，开发商都恨不得明天就从天上掉下来一家跨国公司，一下子就把整栋楼都包圆了。潘石屹的眼光却有所不同，SOHO中国的商业地产从来都不是冲着500强去的，而是看中了像蚂蚁一样数量庞大、有着强大生命力的本土中小企业。SOHO中国的所有项目都是给中小企业开发的，他们可以用来办公，用来开餐馆，办培训机构厖

　　有一次潘石屹带着华尔街投资银行的朋友去建外SOHO，结果死活挤不上电梯，这位朋友就说你这个房子怎么建得这么差，连电梯都不够用，人的素质也不行啊，连个穿西装的都没有。潘石屹却笑呵呵地对朋友说，哥们你的判断是错的，华尔街的人均办公面积是15平方米，我这里只有5平方米，可是中国人也不觉得挤呀，反而觉得这里的人气很旺；我要按你的标准来配电梯，整栋楼都变成电梯了。他指着蜂拥进电梯的人群说，别看这些人穿着T恤来上班，其实他们才是中国真正的活力。

　　由于有着非常相似的理念，潘石屹与阿里巴巴董事长马云是非常要好的朋友，他还请马云出席了SOHO中国的上市庆祝晚宴。“中国经济的主导力量不是那些世界500强，恰恰是这些中小企业，你不能瞧不起这帮人。”

　　SOHO中国的定位非常清晰：中小企业和小业主。小业主买了SOHO中国的房子，最后大多数也是为了租给中小企业。隔着工体北路，三里屯SOHO对面就是香港太古地产开发的三里屯Village，那里引进的全都是阿迪达斯、万宝龙等国际大品牌，前几天苹果公司还在那里开了中国第一家体验店。可是潘石屹并没有任何的羡慕之情，他知道那些世界500强并不属于自己，很多国内的房地产开发商没有金刚钻，却一厢情愿地打着“世界500强”、“全球总部基地”的定位去做项目，最后往往是一个500强都招不过来。

　　去年中秋，SOHO中国在山西太原做了一次大规模的客户答谢活动，他们在太原市中心的五一广场上安放了一个硕大的月饼造型，还免费发放了10万块月饼，目标直指近年来暴富的煤老板们。据了解，SOHO中国的销售业绩中确实也有很大一部分来自山西。实际上，SOHO中国的大部分客户都不是所谓的超级富豪，而是身价百万以上的个人投资者；他们赚了钱之后，希望通过投资房地产来达到资产的保值增值。

　　销售为王

　　当然，潘石屹也明白，作秀不是目的，落单才是目的，而这恰恰是SOHO中国最大的竞争优势。SOHO中国执行董事兼运营总裁苏鑫喜欢讲一个故事：战国初期秦国非常弱小，秦孝公找来了商鞅实行变法，提出了著名的“农战”制度，就是不问出身，不论血统，只以上缴的粮食或者战功论功行赏，秦国的奴隶如果杀5个敌人马上成为平民，再杀5个就给个小官，一直这么下去。而当时其他六国都是贵族世袭制度，结果他们都被秦国打败了。

　　在2005年以前，SOHO中国的销售制度是实行了7年之久的冷冰冰的“末位淘汰制”：每个项目都会有若干个销售小组，每个小组配备1名销售总监、1位副总监、9名拿底薪的销售员和2名不拿底薪的销售员。每过3个月，公司会对所有小组的销售业绩做一个排行榜，排在最后的小组即使完成了销售目标，从副总监往下的所有员工也都会被无情地统统淘汰掉。这种制度到了2005年才略有调整：排名最后的小组如果完成了当初制定的销售目标还能够保留继续竞争的权利，暂时不被淘汰出局。

　　与巨大的竞争压力相对应的是异常丰厚的奖励制度。“老潘的销售员的个人销售提成就能够达到销售额的1‰，这在业内是相当高的——很多帮开发商卖楼盘的代理公司整个项目做下来，提成比例也不过才有0.7％~1.2％。”一位房地产策划机构的业内人士透露。这也意味着可能几个楼盘做下来，一名普通的销售员就能成为百万富翁！SOHO中国销售副总监刘蕊就是这样的一位幸运儿，她在2001年底来SOHO中国之前做过5年多的保险。由于是业务员出身，她做事非常勤快、有韧性。很多时候，她的客户由于折扣、排号等问题怒气冲冲地找到她，她能够花一整天的时间跟他们解释，陪他们聊天。很多客户一开始并没有买房的打算，但是刘蕊却一直跟他们保持着联系，直到一年半之后客户开始下单。由于销售业绩非常突出，刘蕊在2004年当上了销售副总监，在过去的11个“赛季”当中她负责的团队拿了6个冠军。

　　这就造就了一支在房地产业内最能战斗的“铁军”。7月19日晚上，在北京的北枫花园汽车电影院广场上举办的三里屯SOHO开盘仪式上，当歌手熊汝霖唱完一首软绵绵的爵士乐之后，客串主持人的SOHO中国的销售总监跑上台，连蹦带跳地来了首旋律强劲的摇滚歌曲，赢得了台下客户们的大声喝彩。

　　“SOHO中国的销售员的素质和专业水准在整个房地产行业属于鹤立鸡群，他那里随便一位销售员拿到其他公司做销售总监都是绰绰有余。”一位房地产公司的同行对SOHO中国的销售团队羡慕有加。

　　与很多开发商讲求细水长流的销售方式不同，SOHO中国的楼盘则好似苹果的新产品发布，一开始总是藏着掖着，让你能听到看到但是买不到。他们往往将一个项目分成很多期来卖，虽然期与期之间的间隔时间较长，但是每一期的销售都非常快，往往开盘当天就已经卖出了80%。

　　做一头“快乐的猪”

　　如今，三里屯SOHO大卖，在别的开发商愁眉苦脸地做“猪坚强”的时候，潘石屹却让自己成了一头“快乐的猪”。

　　实际上，“猪”在以前就算得上是潘石屹心中的图腾。在位于朝外SOHO的SOHO中国总部，整整一层开阔无比的大堂中就有不少猪的雕塑造型，有单个的猪，还有好几头猪摞在一起，个个憨态可掬、肥头大耳。这是一位艺术家在10年前送给潘石屹的，他将公司总部从建外SOHO搬到朝外SOHO的时候，也没忘了把这些猪全部搬过来。“有位哲学家曾经说过：人分两种，一种人是痛苦的哲学家，天天皱着眉头想问题；另外一种人是快乐的猪。我嘛，宁愿做快乐的猪，也不做痛苦的哲学家。”潘石屹笑呵呵地说。

　　潘石屹对一些房地产企业提出要做千亿级公司的目标很不以为然：“我觉得健康是第一位的，你的企业不健康了，做得再大，突然一下轰然倒下死了，跟顺驰一样找不着了，你做大有什么意义？”他指着带着安全帽的一位开发商老总的照片笑着说，“我可没他那么辛苦，要戴着安全帽，全国各地的跑来跑去。”

　　潘石屹确实不用全国各地的跑来跑去，因为他的项目基本集中在北京。可是在过去10年的时间里，SOHO中国的商业模式实在是太成功了，以至于现在都成了一把双刃剑——潘石屹对北京、对SOHO实在是太熟悉了，以至于他很难再走出自己的过去。早在几年前，潘石屹就嚷嚷着要去上海发展，可是到如今仍然是雷声大雨点小——其实他心里也明白，上海未必能够接受SOHO这种带有北京独特气质的房地产类型。

　　但是，北京CBD的开发已经接近尾声，潘石屹这位“CBD的建设者”要想继续维护他的这个称号，就只有走出北京。在去年的全国扩张计划因为市道不好胎死腹中之后，潘石屹坦言这一步迟早还是要走出去，他正在等待最好的时机。同时，SOHO中国也已经在悄悄的转型之中。三里屯SOHO就是潘石屹筹划走出CBD的第一个项目，虽然它还在CBD的附近。更为重要的是，在这个项目里面SOHO中国会保留一些位置好的物业，不再出售而是自己持有并出租。在接下来的朝阳门SOHO乃至前门的天街项目，SOHO中国还会大规模地进行持有型物业的经营。为此，SOHO中国还专门成立了一家物业经营公司。

　　到目前为止，持有型物业在SOHO 中国的全部收入中占的比例还非常小——在SOHO中国2007年69.5亿元的营业额中，来自租赁和酒店的收入还不到1亿元。

　　“你要问我未来持有型物业的收入会占多大的比例，我现在还没有具体的数字，因为我们是在摸着石头过河。”潘石屹笑着回答道，他的黑色边框眼镜背后透着满腔的真诚。

小肥羊舞劍 意在餐飲大市場

肥羊圖謀餐飲大市場 　　
　　小肥羊最近成為首家在港上市的大陸餐飲企業，被譽為“中國火鍋第一股”。一時間小肥羊長袖善舞、劍氣逼人，然而掌門人張鋼的一句“讓消費者在家也能吃到同樣美味的小肥羊”，似乎不經意間暴露了小肥羊更加深遠的戰略圖謀。
　　眾所周知，中式餐飲的市場潛力巨大，但由于標准化難題，中餐企業規模都不算大。而小肥羊年營業額達到破行業紀錄的50億元，在全球擁有350多間連鎖餐 廳，穩定的標准化口味獲得市場長期認可，從而穩坐中國餐飲行業的頭把交椅。而這一切，都離不開小肥羊業內首屈一指的調味品基地和羊肉基地。
　　據悉，小肥羊調味品公司正式成立于2004年，是目前全球最大、現代化程度最高、生產規模最大的火鍋調味品生產基地，並于2007年成為獲得調味品國家 QS認証的首批餐飲企業。為了使全世界300多家連鎖店具有標准化的鮮美口感，小肥羊斥資500萬元，經過技術專家長達兩年的研發，首創開發建成 “小肥 羊全自動火鍋湯料生產線”，其加工工藝達到國內先進水平，生產全過程實現無菌操作，產品採用無水、分體、一次成型的包裝工藝，有效地保証產品的質量。小肥 羊目前擁有調味品生產線8條之多，年生產能力達到驚人的1500噸。
　　同時，小肥羊還在內蒙古地區擁有錫林郭勒和巴彥淖爾兩大羊肉基 地，占地面積26余公頃，總投資超過1.3億元，年加工羊肉量可達150萬只。錫林郭勒大草原是中國唯一被納入國際生物圈的生態草原，為小肥羊提供了高品 質的綠色羊源。而小肥羊全封閉、無菌、恆溫的生產車間完全按照歐盟衛生標准設計建造，先進的屠宰流水線及整個加工過程嚴格按照HACCP要求，加之科學的 低溫排酸及速凍保鮮技術，確保了小肥羊奉獻給全球消費者的是同一標准的高纖維、低脂肪、鮮嫩多汁、不腥不膻的天然羊肉。
　　在目前，小肥羊是一家規模巨大的餐飲連鎖企業，而真正成就小肥羊行業領袖地位的，卻是幕後實力雄厚的調味品基地和羊肉基地。而一句“在家也能吃到正宗小肥羊”，雖是為了彰顯小肥羊標准化願景，卻似乎也暴露了小肥羊搶占家庭餐飲大市場的野心。

金蝶國際(00268):增長穩定估值偏低

金蝶國際軟件集團有限公司(00268.，簡稱「金蝶」)總部位於深圳，始創於1993年8月，前身是徐少春1991年7月創辦的深圳愛普電腦技術有限公司。2001年2月15日金蝶國際(08133.)在香港聯合交易所創業板掛牌上市，成為國內第一個在海外上市、登陸國際資本市場的獨立軟件廠商。2005年7月20日，公司撤消香港聯交所創業板上市地位，正式登陸聯交所主板。目前，金蝶集團附屬公司有金蝶軟件(中國)有限公司、金蝶國際軟件集團(香港)有限公司、金蝶移動互聯技術有限公司、深圳金蝶中間件有限公司以及金蝶配套公司。

業務拓展迅速
金蝶軟件(中國)有限公司在中國大陸擁有39家以營銷與服務為主的分支機構，和1000餘家咨詢、技術、實施服務、分銷等合作夥伴。目前擁有員工3200人，總客戶數量超過40萬家。

2007年，IBM與雷曼兄弟入股金蝶國際，成為戰略性股東。公司擁有40家以營銷服務為主的分支機構，和1200餘家咨詢、技術、實施服務、分銷等合作夥伴。金蝶影響、服務及夥伴網絡，在中國大陸分為南方、北方、華東、西部四大區域，遍及261個城市和地區。

產品競爭力較強

目前，國內的管理軟件市場，特別是中小企業管理軟件市場，仍處於開發初期階段，市場潛力巨大。據CCID(賽迪顧問)市場研究報告，中國管理軟件市場2007年達到85億元(人民幣，下同)的規模，未來5年的年均複合增長率為16%。廠商不僅加快產品技術，如平台化、SOA、移動應用等方面的創新，同時也在不斷加強商業模式，如SAAS模式等方面的創新。目前中小企業管理軟件滲透率較低，軟件服務收入占軟件廠商總收入的比例不高，軟件產業鏈正在形成過程中。

金蝶陸續推出了針對小型企業的金蝶KIS、針對中小型企業的金蝶K/3以及針對中大型企業的金蝶EAS三大管理軟件產品系列。金蝶的ERP軟件在中國EPR軟件中小企業市場連續4年佔有率第一(IDC)。

同行用友的資產和權益規模遠超金蝶，然而金蝶的資本利用效率明顯高於用友，資產回報率和股東權益回報率均高於用友，銷售收入增長速度也略超用友。用友的產品比較獨立，走的是標準化路線，而金蝶走的是平台化、集成化、個性化的ERP路線。

穩定增長 財務健康

2007年公司營業額為7.7億元，同比增長25％，增長主要來源國內企業應用軟件需求的增長；實現軟件銷售收入5.2億元，同比上升26％；實現服務收入2.3億元，同比上升26％；經營性現金流為2.7億元，同比增長28％。

金蝶作為該市場的龍頭企業，產品和市場拓展上都具有領先優勢。金蝶專注於主業，收入盈利雙雙穩定增長，我們預期這種穩定增長勢頭將在未來3年間得以延續。另外，公司秉持精益化管理模式，持續改進公司管理水平，穩步提高利潤率。目前公司市場估值水平在同行業公司中處於略低水平，有一定上升空間，預測其12個月目標價1.7港元，給予「優於大市」的評級。

銀行業海外收購的較量

　王玉珍

　　不久前招商銀行發表聲明稱，要支付172億元人民幣現金收購香港永隆銀行有限公司53.12%的股權，一時間引起眾多的反響。

　　事實上，中國商業銀行的海外併購已經進行了3年。2006年以來，國有四大銀行紛紛走上通過海外收購實現海外業務和機構擴張的道路。2006年8月，建設銀行以12.48億美元收購了美洲銀行(亞洲)有限公司在香港的14家及在澳門的3家營業機構；2007年10月，工商銀行則以54.6億美元之巨，收購了非洲第一大行南非標準銀行20%股權，成為其第一大股東。

　　據Dealogic統計，截至2007年10月，中國銀行業共宣布6筆海外併購項目，併購交易額已達107億美元，同比增長129%，占中國海外併購總交易額的50.7%，中國商業銀行海外收購已經進入了加速擴張期。

　　海外併購中的無奈之舉

　　與四大商業銀行海外擴張相比，中小商業銀行的海外夢似乎更迫切，一方面通過海外擴張實現國際化的藍圖，另一方面通過國際化提升自己的發展能力。

　　一般而言，海外擴張可以有兩條途徑：一是在海外目標市場直接設立或開辦分支機構，這是比較經濟的途徑和方式；二是通過海外併購現有機構實現海外市場的快速發展。但在中國大幅度對外金融開放的今天，中國商業銀行對外擴張卻受到不對等開放的障礙，從而嚴重地限制了商業銀行的海外發展。

　　據銀監會統計，截至2007年底，有47個國家和地區的193家銀行在華設立了242家代表處。外資金融機構的資產達到1.25萬億元，占中國銀行業金融機構總資產的2.4%。其中外商獨資銀行24家(下設分行119家)、合資銀行2家(下設分行5家，附屬機構1家)。獲准經營人民幣業務的外國銀行分行57家、外資法人銀行25家，獲准從事金融衍生產品交易業務的外資銀行機構數量為50家。

　　與之相對應，中國銀行業海外拓展的規模則相對較小。截至去年底，中國銀行業在美國、日本、英國、德國、澳大利亞等29個國家和地區設立60家分支機構，海外機構的總資產2674億美元。

　　以美國為例，美國是要求世界推動開放的國家，但自己對外卻鮮有開放，特別是對中國。2008年6月17日，美聯儲明確已暫緩批准中國最大兩家銀行在美的經營執照。就在美方積極游說中方開放金融市場的同時，美方似乎在銀行業務市場准入上，暫時並不打算做出進一步開放的姿態。經過了10多年的工作，工行和建行設立紐約分行的申請再度被推遲。

　　美國銀行在華遠超過10家，而除了早先在美設立分行的中行、交行外，20年來中國只有招商銀行一家于去年11 月份獲准在紐約開設分行。而據一些專家分析，招行當時獲批的一個重要原因是其國有化程度不高，股權相對分散。

　　工行自上世紀90年代末就開始為申請設立紐約分行給美國監管部門寫“答卷”，“每次都是厚厚的一摞材料。當時拒絕的理由是會計准則、內部指標、國內監管等未達到國際標準”。一名了解情況的工行人士稱。

　　在海外市場直接設立機構嚴重受限和受阻的情況下，直接收購海外機構就成為海外拓展的重要方式，甚至無奈的方式。四大銀行都是如此，規模和管理都弱于四大銀行的中小銀行就更困難了。

　　有銀監會人士說，目前來看，直接設分行的成長性比較低，尤其鼓勵對新興市場中小型銀行的收購，比如東南亞、非洲等新興市場。“對於銀行收購，主要是幾點意見：第一，所收購的銀行的資本回報率要比中資銀行高，比自己低的不要收；第二，這些銀行和中資銀行是互補的，有用的；第三，是可以改善中資銀行的國際形象的。”

　　理性與理想的較量

　　2007年10月8日，民生銀行發佈分三階段收購美國聯合銀行控股公司(NASDAQ：UCBH，下稱“聯行 ”)至多20%股份的公告，紀錄了中國銀行業針對美國本土銀行收購的第一案，但當時市場反應不是很強烈。最近，招行收購永隆的聲明，卻引起了眾多的反響。

　　就在招商銀行慶祝收購成功時，市場人士紛紛提出了相左的聲音，一些人更多關注的是收購的價格，而同時，眾多投行都給招商銀行調低了投資評級，而且市場也以大幅下跌做了最好的詮釋。

　　反過來再看民生銀行的收購，市場的反應也同樣如此，之所以反應不如這次招行強烈，是因為民生銀行的收購只是三個階段收購20％的股份，而招商銀行是收購53.12%的絕對控股權，甚至是全部股權。

　　招商銀行收購永隆銀行出現如此的反差，反映出銀行海外收購的理性與理想的較量。

　　招商銀行收購永隆銀行應該說是招商銀行重大的戰略舉措，符合招商銀行的長期業務戰略。通過此次收購，招行可以借助永隆銀行的網絡吸引跨境零售和中小企業客戶，從而在長期內改善業務狀況。收購永隆可以使公司較快進入香港市場，參與發展和競爭，公司目前在香港只有一個網點。同時招行和永隆在客戶及產品等方面將實現交叉營銷，協同效用將促使收益最大化。招商銀行可以以永隆銀行為境外業務平台，在風險管理、國際慣例適應、國際人才培養、產品研發及與國際市場對接等方面進行試驗和嘗試，從而提升招商銀行的整體市場競爭能力。

　　海外擴張是所有中資商業銀行的理想，四大商業銀行、交通銀行是如此，中小股份制商業銀行也是如此，甚至部分城市銀行也希望去海外辦機構，而香港由於地域和文化的原因無疑是首選。從這一意義上講，招商銀行的收購行為一點也不意外。

　　但理想是一回事，現實又是另一回事。而市場投資者則相對理性和冷靜。在招商銀行宣布收購永隆銀行的第二天，標準普爾評級服務公司宣布，將招商銀行股份有限公司的“BBB-”長期交易對手信用評級和“A-3”短期交易對手信用評級列入負面信用觀察名單。標普認為，由於招行在香港市場的經營經驗有限以及海外收購經驗匱乏，因此對招行而言，管理並整合永隆銀行具有一定的挑戰性。

　　銀河證券表示對併購戰略給予一定肯定，但認為過高的收購價格將長期對公司業績和股東回報形成攤薄，公司目前市場估值依然偏高。收購成本回收壓力較大；公司核心資本基本可滿足收購需要，未來仍需股權融資；本次收購將攤薄現有的股東回報率。故此調低公司評級至“中性”。

　　同樣，證券市場對招商銀行的收購並沒有表現出應有的熱情，市場交易價格伴隨著交易行為的進行持續走低，已經出現今年以來的股價最低點。這說明，市場對招商銀行的收購行為，與招商銀行自身的認識和評價有相當的距離。

　　海外收購的綜合考驗

　　顯然，市場更擔心是收購以後的效應結果究竟如何。

　　首先是如此高的收購成本如何消化。市場認為目前永隆銀行股價處于歷史最高點，收購永隆銀行的價格已經高出內地的銀行價格一倍，而且內地銀行2007年業績的增長都在50%左右，遠遠超過海外的銀行。

　　民生銀行的收購也是如此。去年10月，國信證券的分析報告曾指出，從估值水平上看，按10月5日的收盤價，聯行2007年市盈率為17.3倍，市淨率為2.11倍。民生銀行的收購價所對應的PE範圍約為17~25.5倍，PB 範圍約是1.96~2.92倍，明顯低于當時國內銀行股的估值水平。但是，隨後美國次貸危機一發而不可收拾，聯合銀行的股價也大幅下挫。

　　對民生併購聯行一案的質疑由此而來，主要聚焦于兩點：一是收購成本是否過高、收購時機是否不佳；二是房貸壞賬對聯行的影響到底有多大？從財務上看，這是否意味著民生銀行對國際金融波動風險估計不足，選擇的併購時機過早、併購代價過大？

　　無論怎樣，由於海外併購經驗的缺乏以及海外擴張的迫切，收購成本過高將是一個不爭的事實，而如何消化這些成本將是收購後面臨的必然難題。

　　其次是市場後續融資增加稀釋了每股盈利。市場認為招商銀行收購以後將會進行股權融資，以總計港幣193億元收購香港永隆銀行1.23億股股份，占永隆銀行總股本53.12%，並引發“全面要約收購”，預計全面收購公司將支付3 63億港元。畢竟如此巨額的支持要靠補充資本來支撐。

　　如果進行股權融資，過高的收購價格和大額的資本支持將長期對公司業績和股東回報形成攤薄，從而對目前公司偏高的市場估值形成持續的壓力。而如果此次收購完全通過次級債進行融資支持，則招行調整後總權益對調整後總資產比率將由今年第一季度末的5.12%大幅下降至3.39%。

　　招行有意通過發行次級債或可轉換債券補充資本實力，但標準普爾在計算調整後總權益時不會將這兩種債券列入權益項目，因為它們不具備充分的權益特徵。作為“基金第一大重倉股”和“最好的銀行股”，一直以來，招商銀行集“萬千寵愛于一身”。根據WIND統計，截至今年一季度，共207只共同基金和集合理財產品持有招商銀行，持股總數達到30.1 6億，占流通股總量的比例高達41.62%。可以說，招行幾乎是證券基金的“必配”。

　　但收購案後發生的一切，讓曾經光環無數的招行，盡失顏色。6月10日，端午節後第一個交易日，滬深兩市在地產股和銀行股的領跌下，重挫近8%。招商銀行重重砸在了跌停板上，這是2005年牛市以來，招行的首個跌停。去年5‧3 0和2‧27兩次股市大跌時，招商銀行的跌幅不過為6.21%和8.96%。TopView(查看席位交易數據)數據顯示，當天機構資金流入4.39億，但流出資金達到6.09億。基金是做空招行的主力，淨賣前十的席位中，有7個是基金席位。第二天，招行再次重挫近5%。12日，招商銀行在尾盤跳水，收盤跌2.90%。招商銀行史無前例地連續收出第九根陰線。招行暴跌的導火索，正是對其收購香港永隆銀行後的擔心。

　　再次是招商銀行的戰略整合能力。海外併購提升價值四個因素戰略的科學性、對併購對象的整合能力、業務的互補性和可持續發展能力中，戰略整合能力是最重要的因素。據統計，海外併購失敗的案例中，80％是由於戰略整合能力造成的。由於招行在香港市場的經營經驗有限以及海外收購經驗匱乏，因此對招行而言，管理並整合永隆銀行具有一定的挑戰性。

　　而反觀我國的金融購並案例，近兩年中國金融機構在國外的所謂投資或併購，幾乎沒有成功的案例，從黑石的幾乎腰斬的巨虧，到平安參股富通集團後的股價大跌，我們對國際金融市場、購並市場、運行規則的不熟悉是戰略整合的最大障礙。招商銀行的收購也不例外，收購永隆銀行能否將其與招商銀行的發展戰略形成有機互動，是個重大課題。

　　最後是招商銀行的經營管理能力。可以說，招商銀行是我國較好的商業銀行之一，但在經營管理戰線拉長、海內外兩條戰線同時作戰時的經營管理能力，還值得檢驗，業務戰略、風險偏好和資本計劃能否適應未來的發展值得關注。

　　招商銀行目前較高盈利能力的可持續性是個嚴峻的挑戰。如果僅僅依賴于內生資本恢復資本實力，盈利前景不容樂觀或風險性資產繼續快速增長，導致資本實力恢復步伐較慢，則收購的後果將在未來拖累招商銀行的發展。 （來源：南風窗）