陸東：買樓買內銀股

金融海嘯突如其來卻又稍瞬即逝，杜拜世界「拖債」影響股市僅及一天，2010年還有比海嘯更兇猛的大事接踵而至嗎？環球經濟、股市能否全面復甦，還是出現雙底衰退，環球央行何時退市？本刊自今期起一連幾期請來多位中外猛人，為大家剖析2010年環球經濟時局。

打頭炮的是，去年10月成功「摸底」，全港唯一一個最早測中今年港股直衝21900點，而被喻為「最準分析員」的瑞銀外部顧問陸東。離開瑞銀自立門戶後，陸東可沒閒著，管理旗下大中華基金外，亦為富豪們當投資顧問，更應瑞銀要求列席不同的投資研討會，甚至連新股投資者推介會都有他的蹤影。

即使已脫離分析員行列，但陸東準確測市的功夫一點都沒退步，市場上就只有他一個在恒指仍處於13000點時，夠膽預言恒指破21000點。陸東說自己是個 據理力爭的人，只要理據充足，沒有不可能發生的事。今期，乘陸東出席研討會之便，捉他前瞻明年本港股市及樓市，他更親自推介招商銀行（03968）作長綫 投資的重點股票。

港股篇：明年合理值26500

任誰都知道，瑞銀外部顧問陸東對烏龜情有獨鍾，他喜愛烏龜獨來獨往，我行我素。

在分析、投資的過程中，陸東亦具備烏龜的特性，從不理別人如何看他，堅信數據分析，認為只要有理據就可以據理力爭。

曾與陸東打交道的人都知道，他確是一個特立獨行的人，遠的不說，就以今年2月中為例，當時恒指仍處於13000點時，他第一個站出來預測2009年港股的 合理值為21900點。那時候人人都笑他是傻仔，連瑞銀都叫他別發表這種可笑的合理值預測，他卻一於少理，堅信自己計算出來的數據。

不過陸東亦曾經看錯市：2007年11月他預測2008年恒指合理值為35000點，最樂觀可能見42000點。當時市場上罵他的人可真不少，正因為被傳 媒喻為「測市奇準」的「最準分析員」都有失蹄時，當陸東於去年10月恒指最低位10676時入市，投資者仍紋風不動。再如，他於今年4月接受專訪時透露， 他已成立基金且已入市，本港的散戶仍無意跟隨。

結果，散戶們一再錯過別人恐慌時趁低吸納的好時機，對於傳媒曾經將他從雲端推下來，他全然不介意，淡淡地說：「每一次測市，我都堅信自己理據十足，我不會受四周的雜音影響，我可以完全抽離。」

性格讓他練就遠離人群的分析風格，亦令他成為全港唯一一個成功「捉底」及最能準確預測2009年大市方向的分析員。對於這一切，陸東沒有表現得太興奮，他 聲稱：「都是那句，條數計出來係咁就係咁，無得拗。」還有不足1個月就要告別2009年，陸東依然維持今年恒指合理值為21900點，說沒必要修正，即使 杜拜世界爆煲，他早於上周六（11月28日）當天已預告對港股影響輕微。果然，今周港股連升4天，好像沒事發生過似的。

28日當天，陸東應東亞銀行（00023）之邀，出席由該行主辦的「金融海嘯一周年的啟示」研討會，或許，投資者都為曾經不相信他而感到後悔，難得再見闊別公開場合多月的陸東，大家都聚精會神聽他發言。

他說︰「每年這個時候，我都會預測下一年的港股合理值，2010年的合理值為26500點。」為怕錯失先機，投資者「學精」了，都在做筆記。

投資者都希望聽「貼士」，他堅持自己不是三四五六叔，他不會俾貼士，即使遇上「粉絲」問市，他雖不會直接拒絕，但會回應一句：「股市不是升就是跌，亦不排除有不動的可能。」讓大家知難而退。

「錢平了錢多了」港股續升

盡管他在會上沒有給「Number」，但倒願意公開預測合理值的理據。他愛用「盈利收益率差模型」（Earnings Yield Gap Model）測市，即以企業盈利、資金成本及風險溢價，來計算股市合理值。他說：「用甚麼數據計算出來？我預計美國10年債息平均為3.9厘，恒生指數經 常性盈利增長為17.9%，以及港元兌美元的風險溢價為130點子，從而得出26500點。數據已經全部講出，大家應該識計。」

「至於明年26500點會不會再作調整？會。點解？明年3月至4月時，見到2009年全年業績後，分析員們一定會對2010年的盈利預測作調整，到時會有影響，調高定調低我不知道，26500點是基於現有數據及對2010年的初部認知所得。」

「港股之所以仍有上升的動力，來來去去兩個因素︰一是企業盈利增長；二是信心。港股由去年10月10676點見底到今年高位23099點，中間升了 12,000多點，點解咁神奇，不是說香港經濟好差嗎？為何股市會愈升愈有？一是錢平了、二是錢多了。很明顯，今年港股基於錢多、借平錢下，才會愈升愈 高。」

出口貨運盈利難見曙光

聽陸東的口氣，他對2010年港股表現一貫地樂觀，在熱錢不斷流入下，港股應無下跌的風險？他即時給大家一記當頭棒喝，他說：「2010年我們仍要留意企 業盈利的風險，有一句說話，我經常掛在嘴邊，就是『企業盈利決定股價高低、走勢』。我相信歐美經濟衰退仍會延續，早前聽到好多從政的人說，『春芽』，『嫩 草』、『復甦』、『曙光』，老實講我看不到。當西歐國家經濟衰退時，工業股、出口股、港口股、礦務股，都不會好，該類企業盈利難見增長。」

「我相信，2010年，整體金融市場仍要飽受衝擊，因為冰封三尺非一日之寒，由朗奴列根時代到克林頓時代，整整差不多四分一個世紀，美國人濫借、濫貸，很 多不應該借錢的人借很多錢，無論利息高、低都借。有句話說得很對：『出得嚟行預咗要還。』美國人在未來十年八載預了要還，這是很明顯的。」

另一方面，陸東認為，市場都關注失業率，對他來說，美國失業率維持在雙位數字實屬意料之內，亦算不了甚麼不明朗因素。陸東說：「我預計，失業率會維持在 11%至12%，我小時候住在北美洲，當時失業率一直維持在雙位數字，我不明白失業率去到10%美國人會覺得如此難受。」

失業率退市加息無威脅

除失業率不是關鍵外，甚麼退市、加息短期內都不是問題。陸東說：「我們經常恥笑金管局前行政總裁任誌剛得幾招用，其實，美國只有一招就是減息，每次有大事 情發生，諸如中東問題，老布殊減息，科網股爆破克林頓減息，現在借錢幾乎不用付息。我們看看風險溢價，即企業借貸所付出的風險溢價，比起3年前無跌過還上 升了。雖然美國印了很多銀紙，一褲都是錢，但似乎銀行對搞活借貸市場並無興趣。」

「他們將錢放在枕頭底，有錢又不拿出來借。我們看到美國消費停滯不前，我相信未來一年，美國絕對無條件加息，在美國銀主盤數量大升下，美國樓仍會再跌，因 為過去升得太急，我建議大家不要手癢去買美國樓。買了亦不值得可憐，有排衰，所以說甚麼『春芽』、『嫩草』，我看不到，只見枯黃一片。」

「說來說去，香港夾在美國及中國中間，美國唔掂，香港都唔掂嗎？香港不同，香港有偉大祖國的支持，一定無問題，若企業盈利增長仍能持續向上的話，問題不 大，這就是為何我堅信明年港股仍可以升的原因。可是，香港是一個小型而開放的經濟，夾在中間，好明顯，經濟已然慢下來。」

港見股樓升入息跌現象

「在金融海嘯下，本港經濟無可避免地受衝擊，就業處於一個急速下滑的勢態，每個家庭的入息跌得好快、好急，我返香港將近25年，這次是我第一次見到在入息減少的情形下，資產價格反而上升，這亦是另一個影響股市的風險，大家亦要留意。」

「股票、樓市升，但入息下跌，讀書的理論告訴我們，無可能持續得到，一是資產價格將下跌，一是工資水平提升。日後會點我不知道，長此下去，入息跌資產價格上升，香港會亂，因為好多人無炒股票贏錢，小部分人將愈來愈有錢，香港人愈來愈窮，我希望不會出現。」

下一站南韓危機？

陸東認為未來比較有危險的市場是南韓及澳洲，因為當地的私人貸款相對於GDP仍然非常高。「若你有朋友在澳洲有樓，叫他們回來，跟韓國佬做生意亦要小心 些，這是事實。此外，韓國銀行對中東的貸款非常之多，雖然暫時未見到南韓會爆煲？卻因為他們的債務比較多，此方面值得留意及仍待觀察，隨時『爆鑊』。」

明年港美或現短暫通縮

陸東說：「大家要想想通脹的成因是甚麼，除了銀紙多外，亦要看銀紙流轉的速度，美國印咁多銀紙，的確已埋下了惡性通脹的種子，但發芽才剛開始，點解？因為 印銀紙後，掟給JP Morgan、AIG等，銀紙卻沒有在正常的體製內，銀紙多了但流轉率跌了，即是說，中短期沒有可能見到通脹。雖然大家都看到樓市升股市又升，資產價格升 不是通脹來臨嗎？」

「香港方面亦然，請大家看看過去一年，香港的私人消費及企業投資急速下滑，好明顯是受金融海嘯影響，亦締造了通縮效應。我們看，普通人買的貨品或者外出消 費，價格其實偏向下跌，所以我仍然覺得，2010年有機會在美國及香港會出現一個短暫通縮。香港人已捱過，董建華年代，我們捱過60幾個月的通縮。通縮對 我們來說不可怕，但對美國人就好有問題，美國人未見過通縮，上一次大規模的通縮應該是四十年代末期，這一代人或這一代人的父輩未見過通縮。」

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內銀篇：續撐招行符價值投資

2006年1月時，陸東第一個站來預測當年的恒指合理值17900點，當時被恥笑癡人說夢話，他卻一語中的，自那時開始，香港散戶就知道有陸東這個非一般的分析員。後來他屢建奇功，成為瑞銀的生招牌——明星級分析員。

這位「瑞銀之寶」於2008年8月離開瑞銀，自立門戶成立Look's Capital Ltd並推出大中華基金，規模約3,000萬美元。該基金亦食正這一輪升浪，聽說表現不錯。到底他那套獨門看家本領是如何練出來的？

個人理財產品前景不俗

陸東說：「主要是我喜歡做分析，我享受做分析、做研究的過程。我自幼愛思考，經常會問為何一加一不等於三、石頭為何一定要碌落山而不是碌上山、約定俗成的就是公理嗎？因為鍾意分析，亦享受過程，加上自己不愛隨波逐流。我拚命做行業、股市、企業分析，從而建構一套『財務分析模式』。說穿了，一切從大膽假設，認真求證開始。」

因為經過多番求證，他於2007年底貼中2008年港股走勢「低、高、低」2009年則為「先低後高」，看來他捕捉股市趨勢的確有一手。還記得，今年4月 他接受專訪時，曾經建議投資者入市買中資金融股，當時他推介招行（03968）及平保（02318）；該兩隻股份表現理想，4月至今升幅分別為1倍及 60%。事隔7個多月，他說：「我仍然看好招行的前景。」

他一直堅信，中資金融股是可以放在「櫃桶底」，幾十年後會發達的一類股份。他說：「今天內銀的存貸比率、呆壞帳比率非常低，過去一年又有10萬億元人民幣 新增貸款。在此帶動下，明顯地看到，金融類股份受惠。加上內銀的滲透率仍然低，尤其是個人理財產品，未來幾十年前途光明。」他建議投資者長綫持有自己鍾愛 的內銀股，不建議炒短綫波幅，「我不認為『騰』出『騰』入可以賺到錢，賺的肯定是經紀。只要認清形勢，就可長綫持有。」

陸東說：「我一直信奉價值投資，要找10倍股，當然要做足基本分析。」他之所以能準確作出推測，還得要多謝瑞銀。他在研討會中首次披露以「信心指數」揀股或板塊的心法。

預計中央短期不會宏調

他表示：「我在瑞銀時，發展了『信心指數模型』，這指數很準確。我們發現，恒指升到23000點時，大部分人買的股票是極度樂觀的股票，即波幅大、增長高 的股票，如工行（01398）、中行（03988）、建行（00939），排第五是中海油（00883）、第七為中石油（00857），反映市場對內銀股 前景過分樂觀，現在是時候調整。」

「不過投資者對內銀股仍情有獨鍾，由此可見銀行的盈利對恒生指數、恒指合理值有非常大的影響，雖說我對內銀股長綫前景很有信心，但投資者不可能放埋一邊永 遠不理。投資者亦應自己做功課，例如：應該留意中央政策有沒有改變。今年內銀股都賺大錢，點解？因為溫家寶總理相當精明，銀行放水令股市及樓市升，但這代 表中央政策不會改變嗎？有說中央會在短期內實施宏調？我個人認為機會不大。若有的話，對恒指的盈利增長有非常大的影響，大家千萬要加倍留意。」

內需股貴得有道理

陸東指出，內需股是應該貴的。「中國經濟增長靠內需，理論上應該買內需股，可惜中國內需股沒哪隻便宜，全部都是20倍至30倍市盈率，但絕對貴得有道理。 我見過中國的零售商，他們的貨物流轉率很快，好叻做生意，做衫做鞋做襪的，1年可以轉40至50盤貨，即是說，同一轉錢可以一個月換一盤貨，不用『積 貨』。以前香港零售商『積貨』4至5個月，內地商人竟然可以令到那轉錢的效益非常之高，所以內需股貴是應該的。」

存款趨活期最利招行

招商銀行（03968）今年首三季實現淨利潤130.78億元（人民幣，下同），較去年同期下降31.16%，跌幅是所有同業中最多，實現營業收入 378.32億元，其中淨利息收入下跌18.97%至290億元，主要是受到央行期內持續減息影響，淨利息收益率降幅較大，期內淨息差為2.21%。

招行早前在A股股東會通過供股計劃，現時正等待內地監管當局的審批，市場預期最快可於1月份進行供股。以集資金額計，招行將按每10股供2.5股比例，配 發AH股合計最多47.7985億股新股，集資180億至220億元人民幣。法巴報告指出，內銀存款趨於活期化，有助提升內銀的淨利息收益率，倘明年活期 存款比例每升1個百分點，內銀淨息差平均可提升1.4點子，平均收益提升0.8%，對中型銀行更為有利，招行是首選，目標價23.17港元。
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樓市篇：香港樓價升勢有餘未盡

陸東說自己不是地產專家，本無意搶同場主講嘉賓之一——中原集團主席施 永青的風頭，但因為自己一直看好樓市，且較施永青樂觀，在數據支持下，他才會敢於斷言，2010年本港樓價仍會繼續升。他續說︰「流動性多造就此輪的樓市 升勢，問題是熱錢會流走嗎？我告訴你，不會的！國家改革開放30年，加上投入4萬億元人民幣救市，激活經濟令流動性增多，熱錢造成香港資產價格急升，加上 滙豐（00005）今年初帶頭將存款利率減至近乎零，將錢趕到市場，今日你放10萬元在滙豐，1年後收的息，不夠買一碗叉燒飯，試問你們1年吃多少碗叉燒 飯？大家都知道買領匯（00823）有4厘息、港燈（00006）有6厘息，這解釋了為何股市，樓市會升。」

來港炒豪宅58%是內地人

「樓價與資金流向有正面作用，所以樓價短期很難大幅下調。最近大家都說內地人來港炒高樓價？數據顯示只有4%是內地人，但若將豪宅與普通樓分開計，就有 58%的買家為內地人，這樣可解釋為何豪宅屢創新高。幾時樓市才會正常化呢？我預計要到2013年，當西鐵沿綫物業、元朗、荃灣西等樓盤相繼落成後，供應 才會比較正常化，所以短期我仍然看不到樓價有太大的下調空間。」

「至於今年第三季、第四季樓市上升的原因，主要是供應少。你們看，董建華年代（1997年至2003年），香港失業率去到8%，又有通縮，按揭利息去到20厘，香港人仍然可以每年吸收2.5萬個單位。未來兩年新樓的供應仍然少，樓價有可能會大跌嗎？」

「即便是近期政府建議活化工廠大廈，這又會增加土地供應嗎？我們計過數，全港有1,026幢工業大廈，這是否代表將來會有很多廠廈變成住宅？你們看，各大地產商擁有的工廈佔的土地儲備比例很少，所以說，未來的供應仍然不會多。」

陸東繼續解畫︰「或許你們會問：地產商是否在『櫃桶底』收埋好多隨時拿出來？我認為不是，據調查所得，香港上市的 各大地產商，平均土地儲備只夠3.1年，我返香港20多年，跟他們很久了，過去他們一直維持在5年至6年，現時只有3.1年，這亦告訴你為何一手樓賣那麼 貴。賣麵包給你，他們無麵粉開工，所以他們要賣麵包都要賣貴些給你們，才可以買到貴麵粉。地產商沒可能及沒必要平賣新樓，加上他們借貸借得少，借貸比率 低，他們不需要平賣樓。」


為此，陸東斬釘截鐵地說：「2010年樓市有調整並不為奇，但我相信，不會拾級而下，出現螺旋式下跌！正因為樓市仍會升，若投資手上有很多Cash，置業 是其中一個選擇。現時銀行存款沒有利息，但投資物業普遍有3厘回報，加上我敢寫包單，未來沒有加息的可能；低息環境加上現行的勾地製度，未來數年物業供應 仍然比較緊張。在錢多、借貸成本低下，選擇置業而不要現金亦無不可。」

風險在政府推地壓樓市

然而，部分投資者仍然對置業卻步，擔心本港樓市仍有下跌的風險。陸東說：「的而且確，本港樓市仍存在風險，風險在哪裏？風險在政府拿出更多土地來推低樓市。我建議港府不要改變現行的勾地、賣地政策，若想樓市保持升勢，千萬別聽從尊貴議員的建議，即是不要幹預樓市。」

陸東是香港樓市的大好友，他多次成功捕捉樓市的升浪，最經典一次是他看準1989年「六四事件」後樓價大跌，飛身入市買樓，賺到人生中第一桶金。及後他亦曾因出售西半山雍景台、中半山梅道嘉富麗苑而獲利。
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內房篇：中央長開水喉摣內地樓

「中央去年大開水喉4萬億元人民幣救市，率先受惠的絕對是內地樓市，本港樓市亦間接受惠。加上，中央現時沒條件加息，1993年，中國於朱鎔基時代實施宏 調，當時中國的通漲高達20%至30%，今日中國卻出現通縮，因此沒宏調需要。中國有條件、有能力連續一、兩年長開水喉，如果現時在內地有樓或持有內房股 可以繼續持有。內房股長綫可成為一個很好的對抗通脹工具。那些營運良好、負債不高又有龐大土儲的內房股可看高一綫。」


經濟通縮中國毋須宏調

他續稱：「內地樓我不會看得太淡，中國過去10多年，樓價的升幅都是落後於收入升幅。反觀英國及美國，樓市走勢拋離整體經濟，因為他們濫借濫貸，先使未來 錢，令樓價形成拋物綫上升。中國卻不是，最近樓價升幅才超越入息升幅，我認為，內地樓市並無泡沫，中間當然有調整。你們看，無論是東面省份、西面或是中部 以至整個國家，省政府的借貸比率仍很低，可以借很多錢起多幾條公路都得；總之，中國踏入高速發展的階段，而加州、紐約卻統統破產，大家勸勸朋友，快些賣美 國樓。」

「有人說，中國快速增長會出現宏調壓力？我認為無可能！雖然中國股市、樓市砰砰聲地升，但在通縮下，中國絕對無宏調的需要。

他預計中國今年新增貸款達10萬億元人民幣，啟動引擎後不用加重力度去推行，只要繼續在這個方向行，繼續推動經濟就可以了。