遭遇信任危機,招商銀行信用卡遭集體訴訟

目前，各大銀行都推出了信用卡網購商務平台。近日招商銀行信用卡商城開展了一項「外交官商務拉桿箱組合」商品限時搶購活動，但卻因產品與宣傳資料有較大出入而引發持卡人對招行服務的信任危機。
　　記者昨日瞭解到，幾名上海招行卡友已經向浦東新區法院遞交了民事起訴狀，狀告招商銀行股份有限公司信用卡中心以及供貨商，要求招商銀行和供貨商退貨、賠償，並公開道歉。據悉，法院已經安排雙方在本週三進行訴前調解。

　　事件由來：買的商品「貨不對版」

　　2008年2月底，招行在信用卡官方網站發佈了「十全十美」搶購活動。從3月1日至5月31日，招行信用卡商城及其供貨商上海慕陶貿易有限公司提供了有一款名為 「Diplomat外交官商務拉桿箱組合」的商品。最初網頁上的介紹說，該商品包含一個20寸拉桿箱和一個16寸電腦公文包，市場參考價為人民幣1078元，而在搶購活動中只需人民幣300元 (分12期無息支付)。

　　活動一經推出就吸引了數千招行信用卡用戶的搶購。購買了外交官箱包組合的用戶本以為能收到一套質量上乘的箱包，結果發現到手商品的規格、品質等與其網頁上的描述明顯不符。

　　有用戶將發現的問題總結如下：

　　1、沒有提供發票和保修卡。

　　2、電腦包不是之前宣傳資料上描述的16寸電腦公文包，甚至連普通的14寸筆記本電腦也不能裝下。

　　3、箱子的面料不是之前宣傳資料描述的尼龍，而是特多龍。

　　4、拉桿不是之前宣傳材料描述的99.7％進口鋁合金，而是鐵製的。

　　招行反應：多次修改網站資料

　　在接到越來越多卡友投訴後，招商銀行做的第一件事不是對此事做出正面解釋和回應，而是多次修改其網頁上對該商品的宣傳介紹。

　　一名招行信用卡卡友在接受記者採訪時表示：「因為發現我們收到的東西和介紹的不一樣，所以向招商銀行反映，結果他們就私自在網上改了信息，糊弄我們消費者。」據他介紹，3月17日至3月20日4天時間內，招行對其網頁描述做了三次修改：先是把「16寸電腦公文包」改為「13.5寸電腦公文包」，然後又去掉了「電腦」字樣，改為「13.5寸公文包」。拉桿箱的描述也完全變更，「使用進口之尼龍布具有高彈性，不易皺，耐磨佳」改為「高含量進口特多龍成分使面料線質柔軟光滑、色彩牢固，耐熱耐曬」。

　　該卡友對記者說：「主要不是錢的問題，300元錢是小事，我們只是覺得作為大家一直信任的招行就不應該用虛假信息來忽悠消費者。」為表示憤慨，他已經註銷了招行所有的卡。

　　招行反應：用戶把招行告上法庭

　　記者昨日瞭解到，在此事件中感到自己權益受損的幾名上海招行卡友自發組織起來，寄望通過法律途徑維護自己的權益。昨日，記者也聯繫到了這些卡友的代理律師樂立斌，他表示：「我們已經向浦東新區法院遞交了民事起訴狀，法院安排我們和被告在本週三進行訴前調解。」

　　在這份起訴狀中，記者看到，招商銀行股份有限公司信用卡中心和提供商品的商家上海慕陶貿易有限公司分別被列為第一被告和第二被告。原告除要求他們受理退貨和賠償300元經濟損失外，還需在招行網站主頁或全國性報刊上公開道歉。

　　樂立斌對記者表示：「現在北京和廣州也有很多卡友希望通過法律途徑來維護他們的權益，要求寄委託書過來。我們會根據上海這邊的情況來決定。」

　　當事人說法

　　供貨商：可以換貨或退貨

　　3月19日，招行一網通網站貼出了供貨方上海慕陶貿易有限公司致廣大卡友的一封信。信中僅以「工作疏忽」為理由解釋產品介紹與產品實樣的差異問題。提供的解決方案是：對在3月19日之前就已經定購的客戶，可以選擇更換為16寸公文包或辦理退貨而不增加任何費用。

　　不過卡友並不滿意：「只是簡單的尺寸問題嗎？為何合金變成鐵、尼龍變成特多龍？」

　　昨日記者撥打慕陶公司的客服熱線，總是全忙狀態。記者查到這家公司的登記地址為：上海市金山區漕涇鎮東海3150號239室。

　　生產商：產品沒有質量問題

　　就在慕陶公司發表致歉信的第二天，「外交官」品牌箱包位於上海的工廠泰豐箱包有限公司也發佈了一則聲明，力撐自己供給的「外交官商務拉桿箱組合」產品絕無質量問題。針對慕陶公司不提供發票和保修卡的問題，泰豐聲稱只要有商品的快遞簽收單就可提供保修服務。

　　對於泰豐箱包的聲明，招行卡友大多認為其難以完全撇清責任。

　　招行：迴避就是硬道理

　　儘管投訴的招行信用卡用戶越來越多，但是招行始終沒有作出正面的官方解釋。昨日，記者致電招商銀行深圳總部詢問此事，由前台轉接到其宣傳部和公關部的電話一直無人接聽。而後記者只要表明是採訪 「箱包事件」，招行前台職員就直接掛斷電話。

　　記者還兩次撥打招行的客服電話，詢問「箱包事件」應由誰來承擔疏忽責任，前一名回復說幫忙查詢後掛斷電話，後一名客服反覆對記者說：「這是我們招行和慕陶公司在溝通上有些問題。慕陶公司已經給出了解決方案。」當記者追問這樣的疏忽究竟是誰的問題時，該客服無法作答隨後掛斷了電話。

　　律師：招行應承擔責任

　　北京市廣盛律師事務所上海分所律師，上海律協信息網絡及電子商務法律研究委員會副主任劉春泉律師昨天在接受記者採訪時認為，在這件事情上，招商銀行故意欺詐消費者的可能性應該不大，但處理不妥。

　　劉律師說，也許這件事情是因為供應商的疏忽造成的，但是消費者面對的是銀行。從電子商務法律關係上來講，是招商銀行向客戶發出了要約邀請，消費者是基於對銀行的信任才購買這些商品的。因而，無論銀行有沒有過錯都難逃干係。

　　他表示，在這件事上，銀行應當依法對顧客承擔法律責任，然後再向自己的合作夥伴供應商追償。

　　卡友致馬蔚華的一封公開信(有刪節)

　　尊敬的招商銀行行長先生：

　　您好！

　　最近貴行信用卡的一些經營行為嚴重損害了

　　廣告信用卡用戶的合法權益，且貴行涉嫌虛假廣告宣傳等違法行為，此公開信意在提醒尊敬的招商銀行馬蔚華行長，產品創新別忘保障用戶權益，也希望您能妥善處理「十全十美」活動及其他活動給用戶造成的損失。

　　無論是十全十美活動也好，外交官的箱包也好，廣大卡友都是衝著招行的信譽來的。我們參加的是招行的活動，也是在招行的網站進行的消費。可是事件發展至今，所有的解釋、聲明以及道歉都是來自於供貨商，招行哪裡去了呢，你們的聲音呢？

　　我想請問您，十全十美是招行的活動還是供貨商的活動？招行的網站是招行的還是供貨商的？招行的商城是招行的還是供貨商的？招行商城出售的商品招行應不應該負責？招行需不需要對你們的500萬卡民負責？

　　希望尊敬的馬蔚華行長能在百忙之中關心一下

　　這一事件，並給予廣大持卡人一個滿意的答覆。

　　致禮！

　　招行信用卡持卡人

招商銀行:調控之中優勢更顯

在信貸緊縮環境下公司貸款定價能力上升尤為明顯，利差擴大幅度超預期，在行業存款整體定期化的趨勢中，公司定期化趨勢明顯慢於行業平均，顯示了公司定位高端客戶的優勢。對企業貸款風控的重視使公司的資產質量風險小於行業平均。

1、資產穩定擴張，存款增長較快，利差擴大幅度高於預期。截至2008年1季度末，公司資產總額達13737.9億元，比年初增長4.82％。貸款總額7034.6億元，比年初增長4.50％。但拆放同業、買入返售等同業生息資產擴張速度明顯放緩。客戶存款增長較快，期末餘額9973.0億元，比年初增長5.70％。1季度公司實現淨利潤63.19億元，同比增長156.66％，實現每股收益0.43元。盈利超預期增長主要是因為：一是1季度部分貸款利率的重新定價和銀行定價話語權的提高，使得利差環比繼續擴大的幅度超預期，1季度淨利差高達3.51%，同比擴大幅度可能達到高峰；二是資產質量繼續向好，撥備壓力大幅下降幅度超預期。

2、不良貸款再次實現雙降，但需關注後續趨勢。不良貸款餘額人民幣100.23億元，比年初減少3.71億元；不良貸款率1.42%，比年初下降0.12個百分點。信用成本繼續下降，當期僅計提資產減值準備支出4.36億元，大大低於預期，同比減少55.92％。儘管1季度計提壓力較小，但考慮到房地產和其他高風險行業貸款資產質量惡化的可能性，我們對全年撥備計提仍做了保守假設，沒有大幅下調預測。當然，我們相信招行的資產質量風險會小於行業平均。

3、零售貸款增長幾乎停滯，客戶結構優勢決定存款定期化壓力相對較小。從貸款結構看，由於居民購房成交量明顯下滑，1季度末零售貸款餘額559億元，較年初僅略增1.0%；但公司貸款增長穩定，票據貼現增長加快，較年初分別增長5.6%和7.0%。從存款結構看，活期存款占比56.73％，定期存款占比43.27％，定期存款占比較年初上升了0.68個百分點，遠遠低於行業整體2.2個百分點的上升幅度，充分顯示了公司高端定位的零售業務的優勢。零售存款增長加快，期末零售存款較年初增長10.7%，遠高於公司存款3.1%的增長。由於貸款增長受限，公司加大了債券投資力度，主要是交易類債券投資的力度。交易類債券餘額較年初增長33.6%。期末全部債券投資餘額占資產的比例20.0%，較年初上升1.4個百分點。

4、中間業務收入增速呈放緩趨勢。1季度手續費佣金淨收入同比增長102.9%，增速仍較高，但環比已呈逐步下降趨勢，基本符合我們的預期。但由於近期理財產品市場管制嚴格，理財產品銷售速度受到影響，保守起見，所以我們下調了全年中間業務收入增速的預測。

5、市場預期不明朗時期優勢更顯，維持強烈推薦評級。公司尤為重視企業貸款的風險控制，對房地產開發貸款一向非常謹慎，零售業務和中間業務上表現出眾，這使公司在整體環境不明朗時具有更高的安全性。我們調低了全年手續費佣金收入增速預期，同時調低了08和09年資產擴張速度，調高了淨利差的預測，略調整08-09年每股收益預計為1.58/1.99元，原為1.58/2.01元。目前08年動態PEPB分別為18.6倍和5.0倍，維持強烈推薦評級。

招商銀行兩地一卡通成熱錢湧入新通道?

4月22日，銀行間同業拆借中心人民幣對港幣的匯率再度升值17.6個基點。聯繫匯率制下美元日益疲軟，港幣也只得延續對人民幣的頹勢。越來越多的香港存款北上，既可以轉換為堅挺的人民幣，又可以獲得大大高於香港市場的儲蓄利率。
　　港幣搬家

　　香港人NicoloWang最近希望把手頭的10萬港幣找地方存起來。顯然，他不想把辛苦賺來的錢扔進香港的銀行裡「爛掉」，「香港銀行的港幣存款利率都快接近零了，我把這10萬港幣存進去，1年之後能賺多少？」

　　匯豐銀行營業廳的服務人員告訴他，按照4月22日的牌價，港幣活期儲蓄存款利率為0.01％，也就是說Nicolo在12個月後只能拿到10港元的利息。就連一向以高利息(0.05％)著稱的東亞銀行也只能讓他一年得利50港元。

　　把錢存到內地顯而易見是更好的選擇。如果Nicolo把手頭的10萬港幣兌換成人民幣存到深圳任何一家銀行，那麼一年以後他的活期賬戶利息為646元；如果存定期利息會更高，達到3714.8元。

　　由於香港居民只需回鄉證便可在深圳開設內地賬戶，開戶存款度沒有限制，大量港人因此紛紛選擇北上深圳開戶，人民幣也因此成了「香饃饃」。根據香港金管局最新統計的數字，到今年2月，香港流通的人民幣總額約為478億元，兩地不斷增大的利率差促使這批資金以各種渠道回流內地。僅以深圳發展銀行一家為例，該行第一季度由於利差增大、人民幣存量劇增產生的淨利潤與上年同期相比，增幅達到90％。

　　暨南大學金融系的楊星教授認為：「香港與內地出現兩地息差情況比較複雜，香港的市場利率與國際接軌，是以貨幣供需來決定的；而內地利率是由宏觀調控政策決定的，央行利用上調利率，緊縮銀根等政策來抑制通貨膨脹，這樣在兩地市場上必然造成巨大的利差。而香港人對人民幣的預期較高，另一個角度推動了香港本地人民幣儲量增加。」

　　招商銀行香港分行的「兩地一卡通」成為Nicolo的選擇之一。通過兩地一卡通，Nicolo可以把港幣在香港存入，然後轉賬到深圳賬戶，轉換成人民幣存款。

　　根據招商銀行網上公佈的資料，辦理「兩地一卡通」的手續相當簡單，香港與內地居民均可憑有效證件申請該項業務，存款成本僅為每年120港元年費。

　　除了要交付每年5％利息稅，招行「兩地一卡通」在Nicolo眼裡幾乎沒有缺點了，「利息高，成本低，又方便，有著數(划得來)」。

　　實際上，招行香港分行人民幣存款業務本年增幅比香港金管局公佈的平均增幅18.3％要高出許多。儘管「兩地一卡通」是招商銀行於2002年起便已推廣的業務，但近期人民幣持續升值使其一下成了炙手可熱的「明星業務」。根據招商銀行2007年第三季度報表，截至2007年年底，香港分行資產總額達到港幣187億元。

　　資本入境通道？

　　儘管招商銀行聲明「兩地一卡通」業務每年兌換內地人民幣累計金額不能超過等值5萬美元，但其業務在匯入內地一卡通賬戶方面無限額的規定引起了業界不少關注。一些相關人士質疑，在人民幣未自由兌換之前，此舉是否將促使外幣大規模跨境流動？

　　一位不願透露姓名的業界人士指出，「兩地一卡通」類的借記卡辦理手續簡單，存款及刷卡額度亦無限制，容易成為套現的工具。利用借記卡套現者如果能找到一定數量的內地或香港居民，利用其資料開戶後，將境外資本兌換成人民幣存入該卡香港賬戶，繼而利用其無限額的便利將資金轉入內地賬戶，便能實現輕鬆套現。這樣一來，「一卡通」便很容易成為了境外資本湧入的通道。

　　類似的業務有沒有可能淪為國際投機者的套現工具？中國人民銀行廣東省分行政策研究處高級研究員張鐵強認為，銀監會對大宗外匯的匯入有一定的審核機制，若境外資本想通過諸如「兩地一卡通」的方式向境內注入資本，必須通過人民銀行對包括開戶者本人進行面核在內等的一系列嚴格審核；當然不否認某些國際投機者利用「螞蟻搬家」的方式將外幣轉入內地，但這種情況流入的資本數額量相對有限。

　　聚沙成塔，集腋成裘。相對於14％的無風險利潤(人民幣10％左右的升值預期，加4％的固定收益)來說，通過香港中國內地，對於國際資本的誘惑力不言自明。即使單個賬戶有嚴格限制，螞蟻搬家也是大有可圖。

馬蔚華:招行為何棄購聯合控股

隨著美國次貸危機影響的逐漸擴展，美國股市尤其是金融股大幅縮水，金融機構的巨額虧損也逐漸浮出水面。

「『抄底』海外銀行的時機還沒到來，」4月中旬，招商銀行行長馬蔚華表示，「招行這個時候決不會輕易出手。」

馬蔚華透露，此前，聯合銀行控股公司(美國)(NASDAQ：UCBH，下稱「聯合控股」)先找到招行，希望招行能夠收購他們的股權，但招行經過研究分析後放棄了這項收購。

後來聯合控股又找到民生銀行，並最終與民生銀行達成了收購協議。民生銀行以約25億元人民幣收購聯合控股9.9％的股權，並有權增持至20％，如果全部交易最終完成，民生銀行將成為聯合銀行控股公司單一最大股東。

但此筆交易已使民生銀行產生了巨額浮虧。根據民生銀行於3月初發佈的公告，該行收購聯合控股540萬股的交易已完成，收購價為17.79美元/股。而4月18日，聯合控股報收7.25美元，至此，民生銀行的這筆投資浮虧已接近4億元人民幣。

記者注意到，由於美國金融機構在次貸危機中遭受巨額損失，中資機構海外股權收購交易項目目前全部處於賬面虧損狀態。

招行不僅在與美國聯合銀行的交易中躲過一劫，而且在次貸危機中未受影響。招行在2007年年報中稱，該行次貸投資已於2006年獲利出清，目前直接來自於次按相關產品的損失為零。

與其他銀行的併購策略不同，招行選擇了在美國直接開設分行。去年年底，美聯儲批准了招商銀行在紐約設立分行的申請。

「下一步在海外是併購還是直接開設分行，我們要看時機，現在可以判定的是，次貸危機的影響還沒有見底。」馬蔚華分析說。

中國信用卡市場逐漸進入盈利階段

業內人士指出，儘管信用卡市場仍面臨發卡成本過高、活卡率低、惡性競爭等尷尬局面，但國內信用卡市場已逐漸進入盈利階段。

據資訊時報4月24日報導，近年來，信用卡市場一直處於百舸爭流的跑馬圈地階段，發卡規模與活卡率成為了制約銀行短期內迅速贏利的瓶頸。經過幾年的市場擴張，國內信用卡逐漸涇渭分明，以招行、廣發、中信等銀行為首的第一集團軍先後宣布盈利，而中國工商銀行、建行、民生、中國銀行第二集團軍則步步進逼，以高端卡、特色卡為切入點，發動新一輪的挑戰。業內人士指出，儘管信用卡市場仍面臨發卡成本過高、活卡率低、惡性競爭等尷尬局面，但國內信用卡市場已逐漸步入贏利“快車道”。

2005年，廣發行通過與國際信用卡巨頭合作，不斷創新產品，細分市場並搶佔市場沒，讓1995年發行了國內首張真正的信用卡連續8年佔據國內信用卡市場占有率第一，當年該行首先宣布盈利。

緊隨其後，招行在發行信用卡三年後宣布實現盈虧平衡，當時的發卡規模不到300萬張；去年底，中信銀行信用卡發卡量超過300萬張，並於今年開始持續盈利。未來三年，中信銀行信用卡將爭取達到累計發卡1000萬張的目標。

但是，後來者卻不能以這個為基準，投入成本可能翻番。去年發卡規模最大的中國工商銀行發行1291萬張信用卡，發卡量和消費額在業內保持領先，但年報中並無對信用卡收入及相關細節的揭露。

業內人士表示，除了廣發、招行、中信，目前國內仍有一半以上的信用卡用戶沒能盈利，如何持續發展信用卡業務是眼下國內信用卡發卡行面臨的最大挑戰。

5年盈虧平衡、8年收回投資，是信用卡行業的一個普遍共識，發卡100萬張才能夠盈利。但在中國市場，一家銀行如果沒有300萬張活卡，很難盈利。而目前年報中已經公佈有效卡數量的銀行僅有數家。其中，民生銀行有效卡302萬張，深發展有效卡188.43萬張，招行的流通卡則為1441萬張。

建設銀行信用卡中心相關人士表示，國內信用卡難實現盈利主要原因是，信用卡目前還正處於跑馬圈地期間，銀行發卡要達到一定的規模才能實現盈利。目前大多數銀行正處於信用卡發卡的初始階段，銀行正處於填成本期間。此外，信用卡活卡率低，信用卡刷卡普及度並不高也影響了信用卡盈利。

據了解，維持一家信用卡中心的正常運作，按投入排列依次是系統成本、人工成本、廣告宣傳、營銷投入，還有風險資金成本。比如，建立一個信用卡獨立處理系統要將近上億元甚至要幾億元。

對於高成本的投入，銀行該如何化解經營風險呢？3年便實現盈利的中信銀行信用卡中心人士稱，差異化的經營才能消除高成本投入帶來的不利影響，如去年5月底中信銀行白金信用卡服務全面升級，主打高爾夫、商旅和健康服務，並在年費政策及配套服務上開展差異化營銷，這在保持活躍的產品創新能力同時，進一步增強了品牌的市場影響力和用戶服務能力。

在豁免年費、商戶佣金和透支利息收入低的情況下，中信銀行信用卡中心還提出了通過業務創新，來提昇“信用卡的中間業務收入”的計劃。中信銀行信用卡中心總裁助理王寧橋指出，開辦商場消費的分期付款、單筆業務的分期消費等，收取手續費等。目前，國內信用卡透支利息的收入佔比並不高，但是通過加大分期付款、郵購商城的消費等，可以獲取較多的手續費收入。此外，還可以考慮信用卡的“向下”業務收入。比如與保險公司合作，代賣保險產品等。

在發達國家特別是歐美地區，信用卡業務是銀行重要的業務群組成部分和盈利來源。中信銀行信用卡人士指出，但在中國，由於傳統消費模式的影響，信用卡起步晚，滲透率低，回圈信用使用率差，整個市場長期處於虧損狀態。雖然近年來國內信用卡市場發展呈現出一片欣欣向榮的景象，但業內人士認為，中國信用卡市場的發展同樣面臨規模化和業務發展的雙重挑戰。

此外，根據渣打銀行對中國未來五年的存貸款利率進行的預測，到2010年息差可能降為1.5%，只有現在的40%，因此國內銀行如何找到新的利潤增長點，進一步擴大中間業務，也是信用卡業務面臨的另一項重要任務和挑戰。

前段時間，上海銀監局向各商業銀行發文提示風險，要求商業銀行完善信用卡授信管理制度，在發卡時充分考慮持卡人在他行已獲得的信用卡授信總額情況，避免多家銀行多頭授信，導致持卡人累積信用額度過高。

濫發信用卡的另一個結果就是催生了大量“卡奴”。 一些持卡人持有多家銀行的多張信用卡，其實際可使用的信用額度遠超出還款能力，直接導致持卡人在發生大量透支後無力還款，由於持卡人及其家庭還款能力不足，導致部分透支款無法及時收回，銀行資金也面臨損失風險。

規模，是信用卡盈利的根本。因此，各家銀行在發卡上不遺餘力，各顯神通爭取新用戶的開卡量。據易觀國際最新研究，2007年中國信用卡市場發卡量達9976萬張，較2006年增長69.95%。其中，信用卡持卡用戶數達3177萬戶，信用卡用戶的人均持卡量達3.14張。按這個速度，2008年信用卡總數很可能突破1.5億張。

根據銀行年報顯示，07年，中國工商銀行信用卡突破2338萬張，新增1100萬張；招行累計發卡2068萬張，當年新增發卡1034萬張；交行累計發卡超過500萬張，當年新增逾300萬張；中信銀行發卡量422萬張，新發193.86萬張，增長91.91%。

(李雲靜 編輯)

招行行長助理：離岸業務為中資企業跨國投資提供低成本境內外金融服務

招行行長助理丁偉表示，在國際化水準相對落後的條件下，離岸業務作為成熟的銀行服務管道，可為跨國投資的中資企業提供低成本的境內外金融服務。

據每日經濟新聞4月23日報導，“近年來中國對外投資發展速度很快，但是在金融服務上依然存在著諸多問題。如何獲得良好的金融服務，是中資跨國公司面臨的普遍問題。”招商銀行行長助理丁偉22日在第二屆中國企業跨國投資研討會上表示。他說，中資銀行要提高對外金融服務業務水準，擴大離岸金融在跨國投資中的作用。

丁偉說，近年來，伴隨國家走出去發展戰略的逐步實施，許多企業紛紛走出國門，通過直接的投資、收購、合併等多種途徑，在生產、加工、流通、勞務承包、技術轉讓等各個方面，全面參與了國際市場的競爭，在中國企業跨國經營的同時，隨之產生了境外融資、貿易結算、資金管理、擔保資信等一系列金融服務的需求。如何滿足中資跨國公司境外需求，已成為中國金融界的一個重要課題。

丁偉認為，目前，中資銀行僅在少數國家設有分支機構，很難滿足遍佈全球100多個國家的跨國企業的需求。同時，由於中國銀行業跨國經營存在各種客觀條件的限制，中國商業銀行為境外投資企業提供的服務方式很少。

他表示，在中國金融業國際化水準相對落後的客觀條件下，離岸業務作為成熟的銀行服務管道，可以為跨國投資的中資企業提供低成本的一體化的境內外金融服務。

此外，由於紅籌股上市公司越來越多，通過商業銀行的投資銀行服務與離岸銀行服務的有機結合，可以較好滿足這些企業上市前後一系列的金融服務需求，大大拓展了這些企業在國際市場上的拓展空間。

(李雲靜 編輯)

招銀租賃開業,銀行系金融租賃整體啟航

由招行出資20億元人民幣獨家設立的招銀金融租賃公司昨天在上海開業，迄今為止國務院批准試點的五家銀行系金融租賃公司全部開業，正式「揚帆啟航」。為加強同業合作，招銀金融租賃昨分別與建信金融租賃、交銀金融租賃、工銀金融租賃以及民生金融租賃等其它四家銀行系金融租賃公司簽署戰略合作協議。

　　《金融租賃公司管理辦法》出台後，重新允許銀行投資設立金融租賃公司，招行即獲得了國務院批准5家銀行設立金融租賃公司的試點名額。3月26日，銀監會業正式批准招銀金融租賃成立。招銀金融租賃昨日正式開業，資本金為20億元人民幣，註冊地在上海。據記者瞭解，招行在未來綜合化經營的發展戰略規劃中，將融資租賃業作為招行重點拓展的金融市場領域。

　　招行總行副行長兼招銀金融租賃董事長張光華在接受本報記者採訪時表示，未來招銀租賃主要業務將集中於三大方面。第一，計劃以煤電油運等關係國計民生的行業、大型裝備製造業、節能減排及環境保護行業、城市公共設施、基礎設施行業等為主。第二，將成長性良好的中小企業作為主要目標客戶，為其發展量身定做專業化的融資租賃業務產品。第三，主要針對長三角、珠三角、環渤海地區以及國家高科技園區等市場化程度較高、優秀中小企業相對集中的區域進行業務拓展。

　　迄今為止，國務院批准的5家銀行系金融租賃公司已全部開業。值得一提的是，昨日招銀金融租賃與建信金融租賃、交銀金融租賃、工銀金融租賃、以及民生金融租賃等其它四家銀行系金融租賃公司簽署戰略合作協議。

　　對於銀行系金融租賃公司之間的合作方向，張光華表示，首先體現在資金融通方面，銀行系金融租賃公司可以作為借款主體向銀行申請貸款，也可以作為金融機構參與到同業資金拆藉以及銀行間債權市場的融資中。從風險控制、防火牆設計的需要出發，銀行系金融租賃公司不能完全依賴向母行申請貸款，但可以依托母行信用品牌、展開交叉授信的合作模式。比如，同業借款、租賃債權保理、在銀行間債券市場發行債券等。

　　其次，僅靠一家租賃公司很難滿足一些大型項目的融資需求，比如飛機、輪船、大型成套設備的融資。銀行系金融租賃公司可以聯合租賃的方式來解決，同時還可以發行各家租賃公司在資金籌措、項目評審、組後監管等方面的優勢。

　　在談到銀行系金融租賃公司相互競爭的問題，張光華表示，未來的競爭將體現在產品創新、管理創新以及客戶忠誠度的提升上。「銀行系金融租賃公司應該說都不會缺少客戶，但關鍵問題是客戶是否會選擇你。」

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月23日，由招行出資20億元獨資設立的招銀金融租賃公司在上海正式開業，這是國務院批准試點的五家銀行系金融租賃公司之一。

　　出乎意料的是，開業典禮上，招銀金融租賃除了與三一重工等企業簽署戰略合作協議外，還與另四家競爭對手——建信金融租賃、交銀金融租賃、工銀金融租賃、民生金融租賃簽訂戰略合作協議。

　　抱團突圍

　　2007年9月以來，民生銀行、交通銀行、工商銀行、建設銀行、招商銀行5家銀行先後獲准組建金融租賃公司。

　　上述租賃公司幾乎都將目光瞄向了造價較高的大型機器設備，包括飛機、船舶等。

　　招行開業典禮上，企業嘉賓中不乏中航商用飛機有限公司、三一重工、瀋陽機床集團等企業代表。工行此前開業甚至直接與海南航空公司簽訂了一筆11架飛機、價值5.1億美元融資租賃業務。

　　然而與同業競爭相比，共同難題卻促成他們形成同盟軍。

　　招行副行長、招銀租賃董事長張光華說，過去，融資租賃一直因其資金來源不暢，融資渠道不多造成運營資金成本過高，很難形成一定的行業規模，銀行系金融租賃公司的進入，將會給融資租賃行業注入新鮮血液。

　　「但銀行系金融租賃公司同樣也面臨著資金來源以及受單一項目規模控制的難題，如何解決這些問題，直接關係到融資租賃整個行業的發展。我認為，同業合作、同業聯盟是其根本出路。」張光華說。

　　目前，銀行系金融租賃公司不能像銀行那樣吸收公眾存款，其資金來源主要是向銀行申請貸款，或者參與到同業資金拆藉以及銀行間債券市場融資。以銀行為背景的租賃公司如果能直接向母銀行借錢，那麼融資方便並且資金成本較低。但知情人士透露，目前監管層對這其中風險隔離是否到位存有擔心。

　　「從風險控制、防火牆設計的需要出發，銀行系金融租賃公司不能完全依賴向母銀行申請貸款。這就意味著銀行系金融租賃公司必須依托母銀行的信用品牌，全力展開交叉授信的合作模式，展開與金融同業的橫向合作，比如，同業借款、租賃債權保理、在銀行間債券市場發行債券等等。」張光華說。

　　戰略合作的意義就是銀行之間相互對租賃公司進行授信，避免了直接授信。

　　但張光華亦表示，希望監管層能在政策上進一步放寬對租賃公司的支持。在做好防止利潤轉移等風險隔離措施後，允許母銀行給租賃公司一定比例的貸款。

　　另一個合作需求亦是銀行系租賃公司因受制於單一項目規模，按規定金融租賃公司對單一承租人的融資餘額不得超過資本淨額的30%。而僅靠一家租賃公司很難滿足大型項目的融資需求，比如：飛機、輪船、大型成套設備的融資。

　　「通過聯合租賃的方式能解決這一難題。聯合租賃的最大優勢就是可以滿足規模較大的設備融資需求，同時，也能分散項目風險，整體提升租賃公司的抗風險能力。」張光華說。

　　政策瓶頸

　　「我們發起戰略合作，其實還有更深的意義。」招銀租賃總裁張雁翎說。

　　實際上過去幾十年中，中國的金融租賃行業幾經波折，發展非常緩慢。公開的數據顯示，目前中國國內融資租賃全行業的年交易額約為350億元，不到美國的1%、日本的2%，甚至不到韓國的10％，中國融資租賃滲透率1％左右，發達國家為20％－30％。

　　2007年3月，新修訂的《金融租賃公司管理辦法》正式實行，允許符合資質要求的商業銀行設立或參股金融租賃公司。這是在商業銀行退出租賃行業10多年後的再次進入。

　　銀行出手都闊綽。建行是其中唯一一家引入境外商業銀行的金融租賃公司，與美國銀行合作，租賃公司註冊資本金最大，達到45億元。民生銀行是引進非銀行合作夥伴——天津保稅區投資有限公司，共同出資32億元組建租賃公司。工商銀行、招商銀行和交通銀行則是單打獨鬥，均出資20億獨資租賃公司。

　　近140億註冊資本金的進入，使得目前中國租賃公司的規模擴大了近一倍。「銀行系的進入，我認為是融資租賃行業發展進入新的階段。」張雁翎說。

　　他們強烈呼籲解決政策瓶頸。

　　張光華認為，應當進行有針對性的破解。例如：國家選擇東北、中部等26個老工業基地城市的八大行業試行擴大對投資固定資產增值稅抵扣範圍、進口設備關稅減免等稅收優惠，以及新所得稅法的一大亮點，就是專門制定了「稅收優惠」一章，這些都體現著國家對產業政策的調控，體現了國家對重點行業的扶持。

　　但他表示，目前，企業通過融資租賃方式取得的設備能否適用上述稅收優惠政策未予以明確。張光華認為，融資租賃的特性，就是以融物的形式達到融資的目的，它只是企業籌措資金的一種手段，企業自行購買還是通過融資租賃方式只是其固定資產投資的不同交易形式，不應該因企業交易形式的不同而剝奪其享受稅收優惠政策的權利。

国寿推首款投连险 称股市已处安全区欲抄大底

　　国内最大的机构投资者中国人寿昨日推出首款投连险产品——国寿裕丰投资连接保险。
　　中国人寿股份公司银行保险部总经理助理于泳表示，选择在沪综指处于3000点附近发布该产品主要考虑了资本市场表现。“裕丰投连险”的资产将全部交与中国人寿资产管理公司管理，为该款产品专门设立的投资团队认为，目前市场已进入相对安全区域，虽然能否迅速反弹没有确定，但对资本市场仍然长期看好。
　　于泳介绍，新产品在股票投资中将主要考虑大盘蓝筹股，比较看好金融行业。为增强收益，新产品还会“打新股”或进入准一级市场，如投资准备上市企业股权，但目前没有考虑进行海外投资。
　　“裕丰投连险”在功能设置上为被保险人提供了最高可达账户价值205％的意外身故保障。为满足不同客户对收益性和风险性的需求，产品分别设立了进取股票、平衡增长、精选价值、稳健债券四个投资账户，客户可根据自己的投资偏好和对投资环境的判断，确定资金在各投资账户的分配比例。该险种投保金额最低3万起，没有上限。
　　公司方面称，中国人寿投连险产品于去年9月开发完毕，但考虑到当时资本市场估值过高，马上入市将对投资者不利，故推迟到现在发布。

马蔚华建议深港应建立货币流动规范机制

本报讯 在昨日举行的深圳市政协委员代表座谈会上，招商银行行长马蔚华表示，进一步加强深港金融合作，将是实现深圳金融跨越式发展的最佳突破口，并将更有效地推进深圳金融业的体制创新、组织创新和市场创新。

　　马蔚华介绍，目前，广东省正在加快推进粤港澳一体化发展，深港两地正在共同打造“世界级大都会”，深圳市正致力建设创新要素最集中、创新最活跃的地区。在这种背景下，进一步加强深港金融合作，将是实现深圳金融跨越式发展的最佳突破口。

　　马蔚华建议，建立规范的跨境货币流动机制，鼓励内地资金跨境流动；鼓励在香港建立人民币离岸交易中心，争取早日建成深港货币一体化市场；试点两地资本自由流动，加强深港人民币和港币业务的统筹管理。

　　马蔚华认为，应允许香港银行业进入深圳银行间拆借市场。深圳创业板设立后，考虑引入“一板两市”机制，试点高科技企业在深港两地创业板相互挂牌。

　　马蔚华说，应开展两地金融基础设施建设合作，实现两地银行支付系统、外币清算系统、债券回购系统联网，实现股票、债券、外汇、期货、衍生证券等交收清算系统对接，双方应在金融稳定、反洗钱、金融研发等方面加强合作。加快推进两地金融机构互设进程，积极鼓励香港金融机构在深圳设立分支机构和参股深圳金融机构，鼓励香港金融机构在深圳设立研发中心、信息中心、后台中心和人才培训中心等后台基地。

　　据了解，马蔚华在提案中建议，深圳市应对总部设在深圳的银行加大扶持力度。提案表示，作为四大支柱产业之一，发展金融业得到了历届深圳市委市政府的高度重视和全力支持。但是，相对于其他大中城市，总部在深圳的银行并没有获得特别的个性化优惠政策支持，甚至在某些方面相对于部分国有银行的深圳分行亦处于劣势地位。

　　提案建议，应支持总部在深圳的银行优先成为住房公积金等专项资金管理主办银行，以及保障性住房按揭主办银行。

中國三大保險公司一季度保費收入大增

【文匯專訊】據新華社北京4月１8日消息：今年第一季度，中國人保、中國人壽、中國平安三大保險上市公司業務發展均保持較快增長勢頭，實現良好開局。

　中國人民財產保險股份有限公司數據顯示，按國內會計口徑，該公司截至3月3１日保費收入29１億元，同比增長20％，在內地非壽險市場佔到了43．4％的份額，這一數據較公司年報公佈的去年末份額42．5％呈上升態勢。

　據悉，在大災賠付方面，今年雨雪冰凍災害發生後，人保財險截至4月１0日累計已支付賠款2１．2億元。

　中國人壽保險股份有限公司數據顯示，公司前3個月實現保費收入１022億元，同比增長38％，以保費收入排名，中國人壽為內地最大人身險公司。

　中國平安保險（集團）股份有限公司數據顯示，集團一季度累計保費收入357億元，同比增長35％。其中平安產險保費75億元，同比增43％，平安壽險保費276．7億元，同比增3１％，平安養老險保費5．4億元，平安健康險保費4１9萬元。

招行推出高端用戶信用卡

招行推出高端用戶信用卡，持卡人可享受““私人專屬”、“尊崇專享”的服務，包括商旅、醫療、理財、社交及全年200場一流球會的高爾夫專屬聯誼賽暢打等。

據中華工商時報4月18日報導，作為中國信用卡產品創新龍頭的招商銀行，18日再次重拳出擊，推出一款針對高端用戶的信用卡產品“無限卡”，目標直指國內富豪精英人士。

據介紹，該卡主卡的年費收取標準為10000元。持卡人可享受““私人專屬”、“尊崇專享”的服務，包括商旅、醫療、理財、社交及全年200場一流球會的高爾夫專屬聯誼賽暢打等。此外，無限卡信用卡採用國內首個主動邀請式的限量發卡模式，不僅實現了對高端用戶的最嚴格篩選，也是首次完全符合了國際上無限貴賓卡的特征要素（即高額年費收取標準、邀請制發卡、私人CLUB方式經營）。

在中國目前開放的金融市場背景下，各銀行間的競爭日益激烈。消費能力強、信譽良好的高端用戶已經成為近年來各家銀行爭奪的焦點。從私人理財顧問的出現，到私人銀行的開設，再到各種理財產品包括高端信用卡產品的推出，高端市場的瓜分搶佔愈演愈烈。

而在這現象背後的，則是該市場產生的盈利空間。Euromonito中國新富市場與媒體研究（2005－2007）數據顯示，家庭年收入75000美元以上的富豪階層戶數平均每2年增長0.01個百分點，每0.1個百分點的增長就意味著新產生的超過千億元的消費市場。而招行信用卡的調查數據則進一步顯示，其高端客群的消費貢獻度遠在一般客群的20倍以上。

2007年私人銀行的啟動和現今無限卡的發行，都顯示了招商銀行搶佔中國高端用戶群的野心。據了解，目前招行信用卡業務領先於國內同業。截至去年年底，招行信用卡發卡量已近2100萬張，2007年年內累計消費金額超過1300億元人民幣。

招行推"點金物流金融"服務中小企業

月17日，招商銀行在上海宣佈推出「點金物流金融」產品。據悉，這是繼推出中小企業服務品牌「點金成長計劃」後，招行在中小企業融資產品領域的又一創新。當日，中國儲運總公司、中遠國際貨運有限公司、中海物流有限公司與招行簽署協議，目標直指打造國內最先進的物流金融平台。

據悉，招行此次推出的的點金物流金融產品體系涵蓋了內外貿一體化的融資服務需求，也就是說無論是內貿與生產的採購、銷售，還是進出口業務的採購與銷售，中小企業客戶都可以選擇到標準解決方案，並可以找到個性化的專業產品獲得全面供應鏈融資支持，其產品細分為內貿物流金融、進口物流金融、出口物流金融。

招行副行長張光華指出，「零庫存」是企業供應鏈管理的追求與理想，也是提高供應鏈運行效率的關鍵。但在實際運行中，庫存佔用在所難免，有的還是不合理庫存，這使得供應鏈企業間交易成本增加，運行效率受到制約，而存貨佔用資金又導致企業流動資金不足，嚴重制約了企業的發展。這種資金不足的風險在中小企業中更加明顯，「點金物流金融」的應運而生，對供應鏈提高效率，尤其是對中小企業的可持續發展，具有重要意義。

一季度国民经济运行总体平稳

（2008年4月16日）

中华人民共和国国家统计局新闻发言人 李晓超

　　今年以来，面对国内遭遇历史罕见的低温雨雪冰冻灾害、国际次贷危机不断蔓延和加深的严峻复杂形势，通过采取措施，有效应对，国民经济保持了平稳较快发展。

　　初步核算，一季度国内生产总值61491亿元，按可比价格计算，同比增长10.6%，比上年同期回落1.1个百分点。其中，第一产业增加值4720亿元，增长2.8%，回落1.6个百分点；第二产业增加值30778亿元，增长11.5%，回落1.7个百分点；第三产业增加值25993亿元，增长10.9%，回落0.4个百分点。

　　1、农业灾后重建进展顺利，春耕生产势头较好。尽管年初的低温雨雪冰冻灾害对部分地区农业生产造成了不同程度的影响，但各地灾后恢复重建工作效果显著，农业生产整体恢复状况良好。根据农作物种植意向调查，预计全国粮食播种面积10562万公顷，其中夏粮2674万公顷，早稻583万公顷，秋粮7305万公顷。目前冬小麦长势良好，总体好于前期和上年同期，冬小麦一、二类苗比例为82.3%，比上年同期增加2.8个百分点。一季度，猪牛羊禽肉产量1917万吨，同比增长3.7%，其中猪肉产量1284万吨，增长2.3%。

　　2、工业生产增速减缓，企业利润增幅回落。一季度，全国规模以上工业增加值同比增长16.4%（3月份增长17.8%），比上年同期回落1.9个百分点。分企业类型看，国有及国有控股企业增加值增长12.9%；集体企业增长11.6%；股份制企业增长18.9%；外商及港澳台投资企业增长14.3%。分轻重工业看，重工业增长17.3%，轻工业增长14.7%。分产品看，发电量和原煤产量分别增长14.0%和14.6%；粗钢和钢材产量分别增长8.6%和12.2%；汽车增长15.8%，其中轿车增长14.7%。工业产销衔接状况良好。一季度，工业产品销售率为97.7%，比上年同期提高0.5个百分点。

　　1-2月份，全国规模以上工业实现利润3482亿元，同比增长16.5%，比上年同期回落27.3个百分点。在39个工业大类行业中，34个行业利润同比增长。新增利润前五大行业是：石油和天然气开采业、煤炭开采和洗选业、交通运输设备制造业、农副食品加工业、通信设备计算机及其他电子设备制造业。由于原油、煤炭价格大幅上涨，石油加工炼焦及核燃料加工业由去年的盈利转为亏损，电力、热力的生产和供应业盈利大幅度下降。若剔除这两个行业，其它行业实现利润同比增长37.5%，上升6.1个百分点。

　　3、固定资产投资平稳增长，中西部地区投资所占比重上升。一季度，全社会固定资产投资21845亿元，同比增长24.6%，比上年同期加快0.9个百分点。其中，城镇固定资产投资18317亿元，增长25.9%，加快0.6个百分点；农村固定资产投资3529亿元，增长18.3%，加快1.6个百分点。在城镇固定资产投资中，房地产开发投资4688亿元，增长32.3%，同比加快5.4个百分点。分产业看，三次产业投资分别增长80.8%、25.9%和25.3%。分地区看，东、中、西部地区城镇投资分别增长22.3%、35.2%和27.7%，中、西部投资占全国投资的比重分别比上年同期提高1.5和0.2个百分点。

　　4、国内市场销售增长加快，城乡消费均保持快速增长。一季度，社会消费品零售总额25555亿元，同比增长20.6%（3月份增长21.5%），比上年同期加快5.7个百分点。其中，城市消费品零售额17377亿元，增长21.2%；县及县以下消费品零售额8178亿元，增长19.3%。分行业看，批发和零售业消费品零售额21490亿元，增长20.4%；住宿和餐饮业3687亿元，增长23.6%。限额以上批发零售贸易业大类商品零售中，汽车类、石油及制品类、家具类和金银珠宝类均增长30%以上。

　　5、价格总水平处于高位，房屋销售价格继续上涨。一季度，居民消费价格总水平上涨8.0%（3月份同比上涨8.3%，环比下降0.7%），涨幅比上年同期高5.3个百分点。其中，城市上涨7.8%，农村上涨8.7%。分类别看，一季度，食品价格上涨21.0%，拉动价格总水平上涨6.8个百分点；居住价格上涨6.6%，拉动价格总水平上涨1个百分点；其余各类商品价格略有涨跌。一季度，商品零售价格同比上涨7.4%（3月份上涨7.8%），比上年同期高5.3个百分点；工业品出厂价格同比上涨6.9%（3月份上涨8.0%），比上年同期高4.0个百分点；原材料、燃料、动力购进价格同比上涨9.8%（3月份上涨11.0%），比上年同期高5.7个百分点；70个大中城市房屋销售价格同比上涨11.0%（3月份上涨10.7%），比上年同期高5.4个百分点。

　　6、出口增速回落，实际使用外资增长加快。一季度，进出口总额5704亿美元，同比增长24.6%，比上年同期加快1.3个百分点。其中，出口3059亿美元，增长21.4%，回落6.4个百分点;进口2645亿美元，增长28.6%，加快10.4个百分点。贸易顺差414亿美元，同比减少49亿美元。从动态看，2月份因受上年基数较高的影响，出口同比增长6.5%，增速回落45.2个百分点，但3月份增速又恢复到增长30.6%的水平，加快23.7个百分点。一季度，实际使用外商直接投资274亿美元，同比增长61.3%。3月末，国家外汇储备余额16822亿美元，比上年末增加1539亿美元。

　　7、城乡居民收入继续提高，城镇新增就业稳定增加。一季度，城镇居民人均可支配收入4386元，同比增长11.5%。农村居民人均现金收入1494元，同比增长18.5%。一季度，全国城镇新增就业人数303万人，完成全年新增就业1000万人目标的30.3%。其中，下岗失业人员实现再就业128万人，完成全年实现再就业500万人目标的25.6%。

　　8、货币供应量增速回落，新增贷款有所减少。3月末，广义货币（M2）余额423055亿元，同比增长16.3%，比上年同期回落1个百分点；狭义货币供应量(M1)150867亿元，增长18.3%，回落1.6个百分点；流通中现金（M0）30433亿元，增长11.1%，回落5.6个百分点。金融机构各项贷款比年初增加13326亿元，同比少增891亿元。各项存款增加26353亿元，多增7606亿元。1-3月份，货币净投放58亿元，同比少投放258亿元。

　　当前要坚持以科学发展观为指导，认真贯彻落实中央经济工作会议和政府工作报告的各项部署，继续实施稳健的财政政策和从紧的货币政策，按照控总量、稳物价、调结构、促平衡的指导思想，把握宏观调控的节奏、重点和力度，力争实现国民经济又好又快发展。

中國人壽打造標準化櫃面

中國人壽總裁萬峰表示，公司正通過實施數據大集中，構建業務聚合的新一代運營體系，櫃面管理是中國人壽未來省級數據集中能否走向成熟的“關鍵點”。

據第一財經日報4月15日報導，壽險業老大中國人壽股份有限公司（下稱“中國人壽”）正在進行一場被視為該公司運營體系“意義最深遠的變革”。在不久前舉行的中國人壽2007年年報業績發佈會上，中國人壽總裁萬峰表示，公司正通過實施數據大集中，構建業務聚合的新一代運營體系。

作為最前沿服務視窗的櫃面，將在這場改革中承載重要的使命。萬峰表示，櫃面管理是中國人壽未來省級數據集中能否走向成熟的“關鍵點”。這場旨在打造標準化櫃面的改造工程，於2007年正式啟動。

2006年，中國人壽提出“管理集中、服務前伸”戰略，將原來的“總-省-市-縣”四級運營管理模式，變為“總-省公司-櫃面”三級，在各省公司設業務管理中心，垂直管理轄內各櫃面。去年，中國人壽實現了省級集中。

實現省級集中後，原來針對全國各省的集中將變為對3000多個櫃面的集中管理。我們希望把櫃面規範成為全國統一的門店式服務網點，讓櫃面成為公司品牌和服務的載體。中國人壽業務管理部副總經理房海燕在接受《第一財經日報》採訪時表示。

對於這場被萬峰形象地喻為“麥當勞式”的標準化櫃面改革，房海燕認為，這其實是中國人壽櫃面建設工作的“集結”啟動。我們不單單是改造櫃面形象，而是管理模式的變革，由原來的分級管理變為矩陣式管理。

房海燕介紹說，2007年至2009年是中國人壽櫃面建設的三年關鍵期，將通過制定標準、標準推廣、品質提昇、追求卓越四個階段的工作，建立起規範化櫃面管理體系的發展目標。到2009年底，將建成80個旗艦店，現有櫃面形象改造完成率達80％。

據了解，中國人壽將根據內、外部用戶的不同服務需求，實行內外櫃面分設的服務模式，並將全國3000多家對用戶提供服務的外部櫃面分成旗艦店、標準店兩類。

北京分公司西城旗艦店是中國人壽首家樣版旗艦店。據中國人壽北分銀保部經理俞宏介紹，櫃面改造後，用戶對櫃面服務的滿意率達95％以上，投訴率有所下降，簽單率大為提昇。

(袁甲峰 編輯)

招銀金融租賃有限公司獲准開業的公告

招商銀行股份有限公司關于招銀金融租賃有限公司獲准開業的公告 本公司及董事會全體成員保証公告內容的真實、准確和完整，對公告的虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏負連帶責任。 招商銀行股份有限公司（以下簡稱"本公司"）近日收到中國銀行業監督管理委員會（以下簡稱"中國銀監會"）銀監複﹝2008﹞110號《中國銀監會關于批准招商金融租賃有限公司開業的批複》，中國銀監會就招銀金融租賃有限公司開業的相關事項批複如下：
一、 批准招銀金融租賃有限公司開業。該公司中文名稱為"招銀金融租賃有限公司"，英文名稱為"CMB Financial Leasing Co., LTD",公司住所為：上海市浦東南路500號國家開發銀行大廈12樓；
二、 批准該公司注冊資本為20億元人民幣，由本公司獨資設立；
三、 批准該公司經營以下業務：
（一） 融資租賃業務；
（二） 接受承租人的租賃保証金；
（三） 向商業銀行轉讓應收租賃款；
（四） 經批准發行金融債券；
（五） 同業拆借；
（六） 向金融機構借款；
（七） 境外外匯借款；
（八） 租賃物品殘值變賣及處理業務；
（九） 經濟咨詢；
（十） 中國銀行業監督管理委員會批准的其他業務。
四、 核准該公司董事及高級管理人員任職資格；
五、 批准《招銀金融租賃有限公司章程》。

招商銀行再發時尚信用卡新品鎖定"80後"人群

招商銀行近日宣佈，又一款時尚類信用卡新品——「Tom　&　Jerry」粉絲信用卡正式面市，時值初春，此款新品特別應景地推出了「最愛芝士」經典版和「綠色春天」鼠年特別紀念版兩種。至此，全國時尚類信用卡已有近十種，除少數商業銀行陸續參與外，最早開創時尚類信用卡的招商銀行也成為了該品類信用卡的最大發行銀行。活潑多樣的豐富視覺正逐步挑戰著傳統的、銀行統一標識信用卡的江湖地位。
　　2006年初，招商銀行率先推出以辦公室白領族群為主題形象的MSN珍藏版迷你信用卡，引發市場和客戶的關注。同年歲末，Hello Kitty粉絲信用卡驚艷亮相，首次以「粉絲俱樂部」的概念發卡並提出經營客戶、注重客戶體驗感的理念，為持卡人提供專享的功能和服務。07年底的哆啦A夢粉絲信用卡和剛上市的Tom　&　Jerry系列是招商銀行對年輕消費群體主題經營戰略的又一次深入實踐，時尚信用卡正在成為招行信用卡新品疊出的重要組成部分。

　　緊抓新消費群體的情感認同，卡面創新鎖定「80後」人群

　　「實踐表明，這種創意型的個性卡面正在成為年輕的信用卡消費者，尤其是『80後』申請信用卡的重要原因之一。」招行信用卡中心相關負責人介紹。從2006年開始，眾多經典動畫形象重新登場，再次掀起了懷舊文化在金融商業中的價值回歸，這種集體記憶正在成為主流文化和商業生活的新寵。招商銀行信用卡中心總經理仲躋偉表示：「時尚卡面的選擇需要十分謹慎，既要滿足『80後』一代的童年懷舊願望，又必須有廣泛的市場基礎，甚至可以成為永恆經典的時代形象。'Tom　&　Jerry『不僅是華納公司所屬的卡通形象中最具市場影響力和親和度的卡通形象，也是伴隨』80後『度過童年生活的親密夥伴，推出'Tom　&　Jerry'粉絲信用卡有助於實現他們對童年生活的美好回憶和純真情感的再度延續。」

　　日前公佈的招商銀行年報顯示，2007年招商銀行信用卡新增發卡1034萬張，累計發卡突破2000萬張，從去年的產品推廣面來看時尚個性卡面是實現這一發卡目標的重大關鍵。招行相關人士介紹，「我們的初衷是看好時尚元素在年輕人生活中的重要地位，而鎖定」80後「消費群體正是因為他們獨特的個人消費文化。」對此，一位消費者研究專家解釋：「80年後出生的這一代人具有明顯的時代特徵：消費主義、自我中心、網絡化時代的溝通方式等。他們適應非面對面的服務，也更易於接受分期購物、網上支付等消費理念。」如今，80後正逐漸成為社會消費群體的重要組成部分，於此產生的2.8億人口的消費市場正成為各商業銀行信用卡爭奪的巨大蛋糕。毫無疑問，「80後」的喜好將影響甚至決定中國社會未來幾十年的消費模式和商業生態，而以他們為代表的「新銀行客戶」或「金融新人類」為招商銀行等新銳金融企業激發了產品研發的新視角，一系列時尚卡新品應勢而生。

　　彰顯背後的「細分」戰略思維，卡面創新助推產品深度經營

　　招行一系列時尚卡產品顯示了其在信用卡時尚化經營道路上的戰略思維與匠心獨具。另一方面，也是銀行卡競爭白熱化階段的開始。而對於時尚卡面究竟能為信用卡市場帶來多大的利潤空間，業內說法不一。招商信用卡中心負責人則很有信心：「卡產品種類的不斷豐富，是我們基於挖掘』小眾『人群的生活形態，以金融產品為平台進行細分經營，匯聚相似生活觀念和愛好的各類族群，實行情感營銷和精準營銷，從而提升卡片的使用率，保障這個客群的利潤收益。」相關統計數據顯示，招商銀行信用卡消費群體仍集中在18至35歲之間的年輕族群，受本身消費熱情度較高和招商銀行信用卡深入服務的推動，招行信用卡一直保持了較高使用率和較低「睡眠」率。

　　除了卡面創新外，招行用更多極具針對性的服務升級內容，鞏固其信用卡持卡人的忠實度，促進卡片的使用，間接助推信用卡利潤增長的實現。此次推出的「Tom　&　Jerry」粉絲主題信用卡不僅精心挑選了華納特別授權的正版專享禮品，還為該卡通系列的擁躉打造出了諸多貼心功能，如只要成功申請該卡，持卡人即自動成為網上Tom　&　Jerry Credit Card Fans Club會員，享有會員的各項功能和服務，該卡個別幸運持卡人還將有機會親臨美國華納影城一覽風光。

　　招商銀行是國內最具創新力和品牌影響力的銀行之一，其信用卡業務領先於國內同業。截至去年年底，招行信用卡發卡量已近2100萬張，07年年內累計消費金額超過1300億元人民幣。在卡片快速增長和刷卡消費日益提高的同時，招行正通過五重安全保障的建立、消費回執的信息平台改版等方式不斷深化產品、功能和服務的全面創新及價值提升。面對入市五年來各行各界的各種讚譽褒獎，榮譽等身的招商銀行信用卡並未滿足於現狀，而是確立了「堅持打造世界級信用卡服務品質」這一更高更新的目標，並朝著這一目標積極前行。

利用信用卡賣保險遭投訴,招商銀行入黑名單

在利用信用卡信息電話推銷保險的銀行名單中，招商銀行「躍然」其上上海銀監局預警電話推銷保險包括招商銀行在內的部分商業銀行借助信用卡信息電話推銷保險之風盛行，監管層已經無法坐視。上海銀監局日前向各商業銀行發出風險提示，勒令相關商業銀行規範操作。
　　「商業銀行在電話銷售保險過程中必須將銷售人員身份、保險條款及相關風險、扣款流程、生效時間、退保流程和客戶信息使用等關鍵信息告知持卡人，要進一步規範扣取保費的操作流程。」上海銀監局在發給早報記者的新聞稿中明確無誤地指出。

　　所謂電話銷售保險業務，其銷售方式一般是由銀行信用卡中心保險營銷人員，直接電話給本行信用卡用戶推銷產品，如持卡人同意購買該產品並同意在信用卡中扣取保費，銀行一般就會直接從信用卡扣除保費，其後才會快遞相應保險合同給客戶簽字確認。

　　電話推銷被強行扣款

　　但此類銷售模式自出現之日起就廣受質疑。可查的資料顯示，針對電話推銷保險的投訴正日漸增多。

　　在315電子消費投訴網上，一位曲姓的男士就投訴稱，去年11月，他接到一個號碼為021-51395555的陌生電話，聲稱是招商銀行的客服專員，向其推薦一種只需月付75元賠償金額高達75萬元的名為「絢麗人生」的人身意外保險。儘管曲姓男士當天就意識到可能受騙，回電要求退保，但保險公司還是從他的信用卡上扣除了兩個月保費150元。


與之類似，署名為「samping」的北京網友2月1日也在「中國信用卡之窗論壇」上發貼，直指招行野蠻推銷保險，洩漏客戶資料，不斷電話騷擾。

　　事實上，早在去年12月，上海市消保委就曾專門指出，這種保險銷售模式涉嫌「消費者知情權難保障」、「持卡人個人信息被洩露」、「保費扣除較為隨意」等三方面侵權問題。但當時相關銀行給出的答覆是，根據《電子簽名法》的規定，錄音符合電子簽名及數據電文的相關規定，客戶在電話錄音中的認可即可視為客戶的電子簽名，這符合《保險法》的相關規定。

　　對此，上海原本律師事務所律師賈草昨日在接受早報記者採訪時認為，銀行的這種電話銷售保險業務模式並不能構成有效合同，不用持卡人簽字直接對信用卡扣款也涉嫌違規。

　　他指出，按照《保險法》第十二條，可推斷保險合同必須採用書面形式，因此口頭同意並不能構成合同成立要件，也就當然不能從信用卡中扣款。他通過用其親身經歷指出，即使保險合同有效，營銷人員在電話推銷過程中也存在欺詐行為。

　　保險銷售利潤「誘人」

　　銀監局昨日也部分認同了賈草的觀點。

　　其直接指出，該業務與傳統銀行櫃面代理銷售保險業務有別，在營銷人員、營銷渠道、客戶確認購買、保費扣取、保險合同生效條件等方面均存在較大差異，消費者在接到銷售保險的電話時，容易在不全面清晰瞭解合同內容的前提下，口頭同意購買保險產品並同意在信用卡中扣取保費；有的在接到快遞的保險合同時，也未認真閱讀保險條款即輕易簽字確認，容易引發對合同、客戶信息及銀行與保險公司業務邊界等方面的異議，使銀行面臨一定的合規風險和聲譽風險。

銀行業內一位資深人士指出，目前大規模開展信用卡保險理財業務的，僅有招商銀行等屈指可數的幾家。據其透露，目前一些銀行信用卡中心熱衷於推銷保險業務，主要就源於其豐厚的利潤，分成比例最高的險種可達30%，而低的也有5%或10%。

　　「目前國際公認的信用卡盈利點來自年費、賬戶佣金和利息。」該人士進一步指出，但是中國市場有較大的特殊性，年費一般不收，賬戶佣金也定得比較低，至於利息方面，中國客戶一直有勤儉節約的消費習慣，從而使得利息收入占業務的收入比重較國外同行要小得多。在盈利的壓力下，各信用卡中心普遍會通過開設在線商城、分期付款或者推銷保險等理財業務謀求利潤。

　　銀監局要求，各銀行通過信用卡贈送保險產品等增值服務的，應明確告知持卡人，要進一步規範扣取保費的操作流程，有效規避合規風險。銀監局同時提醒，消費者在接到銷售保險業務的電話時，應充分瞭解產品性質及扣取費用等關鍵信息，在隨後簽收保險合同時要仔細閱讀相關條款，發現問題應及時與保險公司或銀行聯繫，維護自己的合法權益。

招行等15家中企入選快速發展經濟體本土50強--波士頓咨詢

路透北京4月15日電---世界領先商業戰略咨詢機構--波士頓咨詢公司(BCG)周二發布報告稱,中國招商銀行(600036.SS: 行情)3968.HK等15家中國公司入選其評出的快速發展經濟體本土五十強巨擎企業,它們通過激烈的競爭和創新的業務模式挑戰傳統的競爭優勢,從而快速占領了本國市場.


其他中國公司包括國內上市的國內最大風能設備製造商金風科技002202.SZ、國內最大房地產商萬科000002.SZ,香港上市的國內大型玻璃製造商信義玻璃0868.HK、即時通訊領域領導者騰訊0700.HK,美國上市的百度(BIDU.O: 行情)、攜程網(CTRP.O: 行情)等.


BCG大中華區主席麥維德表示,之所以選出這些企業主要是基於其所採用的創新業務模式,"榜單中的大部分中國公司改變了人們對於中國企業只擅長于大規模生產廉價商品的觀念."


他介紹稱,這些本土巨擘企業的另一特征是其業務模式有利於贏得本國市場,盡管中國市場已經成為世界上競爭最為激烈的市場,但很多中國巨擘企業仍能堅守陣地,並阻止外國競爭者獲得支配地位.


這些企業取得成功的關鍵在於,它們都能適應本土的需求,設計創新業務模式以克服本土挑戰,同時使用了最新科技並快速擴大規模,在受益於低成本勞動力的同時也成功的克服了技術人才的短缺,並在保持長期超高速增長的過程中不出現內耗.


其他巨擘企業來自印度、巴西、俄羅斯等其他快速發展經濟體國家.報告稱,這50家企業近年來平均環比增長率超過50%,已成為本國市場的主要參與者,其中有37家成為其領域內的領導者.


麥維德稱,在很多方面,BCG本土五十強巨擘企業業績已經超越了老牌行業領導者,後者應該盡快認清這些新的競爭者,搶得先機的公司可以把新挑戰者轉化為關鍵客戶、供應商甚至戰略夥伴.(完)

钱少亦能乐悠悠

在华盛顿郊区的一家小报开始报业生涯26年后，我终于决定听从妈妈的建议，找一份真正的工作。

没错，我要离开《华尔街日报》，事实上是彻底离开新闻行业，也就是说，这篇文章就是我的临别赠言了。这个事实让我想到一个问题，这问题或许我本应在1994年开辟本专栏时就探讨之，而不是等到现在：为什么我们要进行储蓄和投资？

简单来说就是，你现在储蓄是为了将来之用。但你会把钱花在什么地方？人们梦寐以求的无非是无尽的悠闲时光和充足的财富。

不幸的是，没过几个月，无尽的闲暇通常就成了无尽的沉闷。同样，你可能会觉得闪亮的新车或奢华的新房是让你永远幸福的门票。但到手一年后，兴奋的感觉很可能就消逝了，你又会渴望别的什么东西。我的观点是：大家所想象的那种“有钱的生活”也没什么了不起。

那并不是说金钱对你的生活毫无助益。事实上，我认为财富能产生三大好处。好消息是：如果你够聪明，就算没有大把钞票在手也能享受这三样好处。囊中鼓鼓只是能让你更轻松地实现这些好处而已。

1.如果你有钱，就不用担心它。其实并不尽然。许多有钱人常常毫无必要地为自己的财务状况烦恼不已。然而，只要坚持储蓄，你会达到不用怎么为钱烦心的境界。

不过，这种财务状况风平浪静的感觉并非仅限有钱人享受。只要量入为出、谨慎投资，远在完全达到不用为钱犯愁之前，你就能获得自己的财务状况尽在掌握之感。

在我看来，这是促使人们遵循我最青睐的投资策略的另一个理由，我的投资策略就是，建立低成本指数基金的全球性多元化投资组合。

如果实现多元化，你就不必因少数股票损失惨重或个别市场状况恶化而担心自己的财富蒸发。而如果买进指数基金，就不用担心因为你自己或你的基金经理选错了股票而使你的投资收益远远落后于市场平均水平。

2.金钱可以让你拥有追求梦想的自由。在理想状况下，你想把时间花在自己觉得有意思和令人满意的活动上，或是自己所擅长的、认为自己做得好的事情上。

事实上，最开心的退休者通常是那些有目标感的人，无论他们的目标是自愿从事自己的爱好、为孩子的运动队充当教练、去教堂帮忙还是重新开始自己忽略已久的学习。退休生涯让他们有机会追求自己的梦想，而无需担心钱的问题。

但是，并不是非得实现财务自由才能拥有目标。如果你还年轻，你可以选择一个自己心仪的职业。如果你已经年过40，而且15或20年来一直坚持储蓄，或许你会有底气换一份待遇稍逊但更愉悦身心的新工作。

3.金钱能换来与朋友和家人相处的时间。你不光需要早上起床上班的理由，也需要有个人让你晚上渴望归家。

研究表明，经常与朋友和家人见面能极大地增强幸福感。在这点上，金钱好处多多，让你得以跟邻居出去吃饭、去异地看望老友、带家人去度假、跟另一半去看电影。如果不用工作或者只做兼职的话好处更多，你就能有更多的时间与你最喜欢的人一起度过。

但是，虽然金钱能让这一切更轻松，显然它并非不可或缺的条件。对自己的生活诸多不满意？我的建议是：别想着在商场里砸钱了，多跟朋友在一起吧。你的银行帐户可能还是紧紧巴巴，但你的人生会丰富得多。

林森池的分析工具

在網上可以到聯交所的網址（www.hkex.com.hk）索取公司的業績報告、年報及上市文件等。其次，有很多分析比例的定義，可以到以下網址：（www.investopedia.com）找尋。另一個重要網址是恆生指數服務有限公司（www.hsi.com）。這個網址相當有用，包括了恆指每隻股份在指數里的比重，也可找到恆指的市盈率及息率，及其他指數的數據。若你不喜歡用計算機，可以從大會堂圖書館或中央圖書館的參考叢書，尋找公司的資料。若真有興趣成為一個專業分析員，或想深入理解財務報告的分析，則要尋找教科書的協作，一本有用的書是：The Analysis and Use of Financial Statements（Gerald White），這是一本考取CFA的教科書，對一般投資者會苦澀一些，然而這不是必讀的書，只是當你希望深造時才有需要。

如何利用分析比例來分析公司年報：

（一）市盈率（PE Ratio）的正確用途

市盈率是一個誤導的比率，正確的用法是將市盈率倒轉，將盈利除以市價，得出一個盈利回報。筆者強調要用盈利回報率，不用市盈率，避免混淆。例如市盈率20倍，盈利回報率則為１/20，即5%的回報。一個5%的回報可以直接與長期債券回報作一比較，不會因為20倍而受到誤導。

市盈率的正確用法，並非用來衡量一家公司的市價是否便宜，正確的使用法，是將市盈率除以公司盈利增長率，得出的係數來比較。例如A公司市盈率20倍，公司盈利增長率為20%，得出的係數為1。B公司的市盈率為15倍，而盈利增長率為10%，所得係數為1.5。換言之，雖然A公司市盈率較高，但因為有較高的增長率，所以反而較B公司便宜。這就是（PE/Growth）的用法。

（二）邊際利潤率（Profit Margin）是一個相當有用的指標

這是在選股過程中必用的指標。可以用毛利率或純利率來計算。將銷售額扣除經營成本，得出溢利總額，將溢利總額與銷售額作比較便是毛利率。而純利率則是將股東應占純利與銷售額作比較。純利率包涵很多不同因素，例如兩家公司從事同一行業，但是他們在負債、機器設備的折舊率方面不同，結果其純利率將會有所不同；毛利率只是比較生產或運作的毛利，不是比較公司的賺錢能力。毛利率適用於工業類公司，當工業產品已經達到國際水平，標籤化，用毛利率來比較，可以看到公司生產過程的經濟效益。這是毛利率的作用，相當有局限性。

純利率對投資者更加實用，它反映了公司的借貸及其他成本，也反映了設備的更新及折舊，更反映了稅率等各方面因素，故此，比毛利率全面得多。最好的方法是將同類型公司整合為一組作出比較。

從表22觀察３家中國電訊公司的純利率，可以看到中聯通的純利率是最低的，2003年及2004年上半年都是7%；只及中移動的三分之一。這是響起的警鐘，中聯通在營運方面是否出現問題呢？在折舊、利息開支是否較其他電訊企業大呢？所以開始便用純利率比較同一行業的公司，可以提高我們的警覺性。稍後於第八篇，筆者分析電訊股時，再詳加解釋。

分析毛利率或純利率時，要特別留意以下的數種情況：

1.以上海實業作為例子，2004年上半年，其純利大增89%，至9.3億港元，其中大部分來自中芯國際上市時，出售其部分股份所獲得的利潤。反而經常性業務出現倒退，所以要將這些非經常性的項目剔除，才能夠計算純利率。

2.汽車行業也有些特別情況。例如駿威汽車在年報中的營業額不多，沒有包括與日本本田合作在廣州生產汽車的銷售額。駿威持有這家聯營公司不足50%的股權，以應占盈利（Equity Accounting）作收入。因此要計算純利率的話，要花些時間在年報的附註中，找出聯營公司的營業額。

3.很多商品行業或運輸行業，像海運或航空事業，他們的純利率波動性很大。商品行業的純利極受商品價格波動所影響，例如石油價格變動對油公司的純利影響。運輸業的固定成本相當高，所以在逆境時容易出現虧損。在順境時，其純利可以突然大增，令純利率上升。對欠缺穩定純利的公司，純利率這個比例往往失去指標的作用。

（三）回報率

看公司的回報，最簡易的方法是看股東資金回報率（Return On Equity）或者資產回報率（Return On Asset）。股東資金回報率，是將公司純利除以股東資金，資產回報率計算方法有二：第一是將純利除以公司的總資產；第二是將純利加上利息支出，再除以總資產，後者稱為利息前資產回報率（Pre-interest Return）。利息前回報，是主要用於某些資本性投資特別大的行業，例如發電企業，因為貸款特別大，若利率的波動對純利出現影響，用利息前回報更能看到真正的經營狀況。

（四）金融行業的回報指標

分析銀行及保險業會用不同的比例，銀行業我們會用壞帳與總貸款相除，（Bad Debt/Total Advances）；保險業有同一類的性質，會用賠償與總保金收入相除，（Claims/Total Premiums）。還有一個最重要的指標，就是成本與收入比例，（Cost/Income Ratio）。筆者在此不作例子了，因為稍後在分析銀行業時會實際加以運用。

（五）公司財務狀況的穩健性指標

包括負債與股東資金比率（Debt/ Equity Ratio），即將所有長短負債除以股東資金；另外還有經營現金流（Operating Cash Flow），即將純利加上折舊及攤銷，然後減去股息開支。現金流與資本開支比率（Cash Flow/Capex Ratio）。

（六）資產淨值指標

資產淨值（Net Book Value）最適合用於金融服務業、地產業或其他資源股份如石油、煤及礦產等。這個指標可以在買入股票時與市價作一比較。筆者在分析石油股及銀行股時，再討論如何找出資產淨值的方法。

（七）收購價的指標（EV/EBITDA）

企業價值（Enterprise Value）與除稅、利息、折舊及攤銷前溢利（EBITDA）相除。企業價值的定義，是公司市值加上負債及優先股，減去現金或現金等值投資。近年分析員喜歡用這個指標，來衡量公司是否值得投資。這個指標是投資銀行家，用作衡量收購時所付出的估價值，EV等於理論上的收購價。理論收購價與公司的毛利現金流（EBITDA）作一比較，認為可以在多少年內回本，即毛利可以在多少年內抵消收購價。實際上筆者對此比例抱有很大的懷疑。2000年穆迪投資有一份刊物，批評用EBITDA作指標的不可靠性。因為有很多行業，像石油業、高科技業等，折舊及攤銷是非常龐大的，需要大量資金來再重新投資新的科技或新的勘探工作，所以這個「現金流」不可視作股東投資的收入。石油的勘探可能是毫無結果，但其開支則是必然的，因此折舊不可視為公司賺錢能力的一部分。科技的投資與鑽油的情況相似，投資未必有豐厚的結果。

筆者稍後剖析華能國電時，會用這個比例，來衡量華能2004年收購５家發電廠的收購價是否合理。這個指標最適合應用於運作較穩定的行業如發電，其設施壽命相對較長，可以維持15－20年以上，當除稅、利息、折舊及攤銷前收入（即是毛利）能夠在短時間內抵消收購價的話，電廠餘下的運作時間便變成無本生利，提高投資吸引力。

（八）現金流折現法

現金流折現法（Discounted Cash Flow）是投資最常用的工具之一。例如一個地產發展項目，需時多年才能完成，唯一的方法要假設樓宇建築期需要的建築費、利息開支作為成本之一，然後在若干年後，賣出時所得回來的銷售額，減去這些成本及要支付的稅項，將溢利以折現率，折現成為現時的價值。例如一個地產項目需時５年才能完成，賣出後扣除建築成本、利息開支及稅項後，連地價的現金流為1億元，以5%的折現率計算，這５年後的1億元相等現時的7,835萬元。計算方法相當簡單，將1億元乘以表23中的5%、5年的係數0.783526。在其他行業分析我們也可以用現金流折現法，尤其是作長遠投資的時候。

王石：放不下的是什么

数字商业时代(以下简称DT)：如果让你回顾自己的经历，你认为自己最成功的一次放下和最执著的一次坚持分别是什么？
王石：对我而言，重大的放下有三次：

　　第一次放下是在1983年。我当兵回来之后做了一年工人，恢复高考之前作为工农兵学员就上了大学，毕业后在广州发展，身处开放最前沿。在别人看来，我在主流社会中一帆风顺，但我个人是比较苦闷的—觉得个性受到了压抑，当时的社会和我的个性是格格不入的。我个性很强，宣扬个人主义、利己主义，这和社会宣传的利他、集体主义、绝对服从不一致。

　　所以1983年我抛弃一切只身到了深圳。我记得当时非常希望我的大学同学也到这里来创业，他们回答得很有意思，有的说要等小孩高中毕业之后再放下；有的说等单位分了房子再来；有的说房子产权下来后再来，总之有很多原因，结果是大多数同学都没有来。

　　我记得很清楚，我非常赏识的一个同学，在我几次建议下还是没有来深圳。之后到了1997、1998年，他到深圳找我，说他一切都安置好了，房子也是自己的了，小孩也不需要照顾了，要到深圳寻求新发展。我笑着告诉他，你没有机会了。他当时已经是大设计院的办公室主任，从头做起对他来说很困难。

　　DT：第二次放下时环境有了哪些改变？你又是怎样抉择的？

　　王石：我的第二次放弃是在1988年股东改造时，当时产权改革，国有公司改成股份公司，产权既定是四六开，60%是国有股，40%是企业股。我那时候做第二次选择就是把企业股放弃。现在很多人问，如果有第二次选择你会怎么做？我说，人的决策一定是时代决定的，所以我再选择还是放弃。

　　当时有几点考虑：第一，进行股东化改造，并不是想把企业据为我所有，目的是制度创新、产权改革。改革就是如何以制度创新让企业按照市场经济规律办事。

　　我突然有了很多财富，但当时还没有思想准备，所以要不要财富需要做判断。我当时判断的结果(选择放下)有自己的野心。中国传统文化当中对财富是鄙视的，财富的积累创造就是为富不仁。所以突然很有财富，在中国这个社会当中是不利的。如果企业发展大，一定有人会说你的财富不干净，要追踪祖宗八代。既然这样，那我就放弃它。

　　第二点是自信心的问题。很多企业家靠掌握股权主宰自己的命运，但我有自信作为一个职业经理人就能经营得很好。我觉得只要有能力，不需要拥有股权就能经营企业。

　　第三点，也和我少年时代读的书有关系，像巴尔扎克的《人间喜剧》《高老头》，狄更斯的作品等等，把资产阶级革命诞生的新贵族描述成暴发户，这些作品的企业家形象都很可恶、很贪婪、很吝啬，为富不仁，我是很反感的。当然，后来有一天突然发现，我也成了“暴发户”。

　　我是经过平衡利弊放弃的，而不是说简单就放弃了。这中间还有个有意思的插曲，对拿不拿股份在犹豫之间，我想看看祖上有没有积累财富的基因，就让表弟拿来家谱，追踪祖上有没有地主出身，要是有我就考虑拿股份。后来向上追踪30多代，从安徽追踪到湖北，湖北追踪到江西，结果发现全是农民。

　　DT：循家谱的插曲有没有对你之后的抉择产生影响？第三次放下是什么时候？

　　王石：玩笑终归是玩笑，到了第三次放下，实际上是一种试错的过程。只是过去赚钱容易，试错的成本不高，万科成规模后更是有了资本，于是我们一直试错到现在。

　　1998年，当时万科最大的股东是深圳的一家国营公司，但由于这家企业经营有很多问题，它拥有的万科股份已经多次被银行质押。后来这家公司的老总比较开通，就告诉我说，你找一个新东家吧。当时他们的股份不到10%，是最大的股东，第二大股东才百分之二点几。我们面临几个选择：第一是MBO，就是管理层把股权买下来；第二是找新的买家—找新的买家又面临两个选择：卖给有国营背景的公司或私营公司。

　　换句话说，我们在1988年放弃了企业股权，1998年时有第二次机会可以再拿回来。万科管理层倾向于自己拿回来，因为按照当时的股价，10%不到的股份，需要动用不到3个亿的资金。虽然管理层拿不出这个钱，但动员全体员工、亲戚朋友就能把这个钱凑出来。

　　管理层非常倾向于控股，自己说了算。当时我和管理层有一个对话，我说我们把它拿下来，是为了控制，还是为了发展？管理层说是为了发展，控制只是一个手段，而不是目的。如果说控股是一个手段，我们发现砸锅卖铁可以拿下来。但公司要发展就要不断扩股，我们却跟不上脚步，结果就是稀释股份，稀释两次、三次就被别人稀释掉了。

　　要想跟上脚步而不稀释股份，该怎么跟？已经竭尽全力才拿下来，再跟只能动用非法手段：把公司的钱汇出去，再弄到自己的名下，以自己的名字去买—现在很多公司都是这样做的，但这是违法的。这样一讲，管理层都明白了，所以我们再次选择放弃。

　　“万科如果改变策略，我从棺材板里也要伸一只手出来干涉，这就是我坚持的概念。”

DT：当年万科曾尝试过多元化的业务，后来只涉及住宅，这个决策又是如何产生的？

　　王石：决定只做房地产是很困难的选择，只做住宅就更难。我们做这个决定是在1993年，实施是1994年。但是1993年5月份开始宏观调控，整个房地产市场极端不好，这就面临其他的放弃—只做房地产行不行得通？当时我非常明确，因为这是一个战略选择，让我们从一个机会导向型，变成目标导向型的企业。

　　目前我们依然面临这样的选择，现在仅做住宅会非常好，但是会不会一直好呢？管理层会提出疑问，我们要做储备，要做多元化的准备。但我曾经说过这样的话：只要我做董事长，你们就不要想(多元化)了。至于说我不当董事长了，新的决策班子怎么决定我管不了。

　　到了2007年，我的话有所改变，我说万科永远只做住宅，其他什么都不做。很多人怀疑，住宅总有萎缩的一天，不仅城市住宅会萎缩，总有一天城市不需要住宅了。但是我所能说的是，最后一套住宅将是万科盖的。我离开万科时，当然，不久我也会离开这个世界，万科如果改变策略，我从棺材板里也要伸一只手出来干涉，这就是我坚持的概念。

DT：这样看似“逆势”的放下，是否会让你和万科错过一些机会？

　　王石：放下来当然不是全放下，总要有一个东西要坚持下去。当然，另一方面会发现，坚持虽然错过了很多机会，但是你的社会地位、社会影响力在增加。万科原来强调万科化，第一是简单，第二是透明，第三是规范，这是对万科的概括。

　　最伟大的公司是可以用两秒钟说清楚的，比如说可口可乐—世界最大的软饮料公司。虽然万科距离伟大还很远，但我可以用六秒钟把万科描述清楚—中国住宅开发、上市蓝筹股、受尊敬的企业。

　　我刚才对万科的描述当中，有两秒钟是说受尊敬的企业。一个现代企业制度的建设，包括简单、透明、规范和责任，这个责任不是狭义上说的对股东、对消费者、对员工的责任，更多是对间接利益者的社会责任。万科做了20多年，在行业拥有影响力，既然又有远大的目标，就必须把社会责任当做己任。至于说怎么向股东回报，这是最起码的。所以，从某种程度来讲，放下了，意味着坚持的内涵越来越丰富。

　　“要抵制诱惑，要看清目标—只坚持做一件事，你会发现，越简单，离伟大越近。”

DT：刚才你谈到三次放下的过程，这个决策的过程是怎么样的？放下和坚持是一念之差，这个决策的过程会很漫长吗？

　　王石：第三次放下时，万科为什么选择了有国营背景的集团？当时我们有两种选择，一个是一家香港有影响力的公司新宏基，再一个就是有国营背景的华润。我们管理层和职工不持有的股份给谁好呢？当然大家都说，好不容易摆脱国企“婆婆”，我们一定选择新宏基。

　　但是我的决定是选择华润。中国改革开放是一党执政下的改革开放，企业和政府都是以改善劳苦大众生活为己任。所以，如果在中国改革开放当中，个人资本在社会上影响力过大，从某种程度来讲会带来很多麻烦。

　　另外中国是国有体制，真正的资源包括可动用的资金、人才和市场准许进入的特许，掌握在大型国有企业手里。也就是说企业做到某种程度，如果资源不能有效运用的话，发展会受到限制。

　　基于这两点判断，我选择了有国营背景的华润。而这个选择不但要坚持，处理上还有很多艺术上的手法和技巧，因为很多事情不是当时能够看出来的。

　　中国市场这么大，五六百个有分量的城市，万科现在只进入其中30多个，我们的业务集中在中国5%的国土面积上，在东南沿海这条线上，其他地方不去。这个过程中要抵制诱惑，要看清目标—只坚持做一件事，你会发现，越简单，离伟大越近。

DT：房地产在国内是一个特殊的行业，现在房价如此有争议，春晚上有一个小品就喊出“奸商”的说法。另外今年的宏观调控会比前两年来得更猛烈一些，这些会对万科带来怎样的影响？

　　王石：房地产是特殊的产品，它不仅在中国是这样，对任何国家来说都一样。前几年都认为房价太高是房地产商抬高地价、抬高房价，但是去年24号文件说得非常明确，房地产有两次分配，第一次分配是企业经营上税，第二次分配是上税一部分要建福利保障系统。

　　企业家的责任又在什么地方呢？不光参与了前两次分配，而且有第三次分配，把额外的、自己应得的东西再贡献社会，比如解决很多中低收入者的住房问题。我想正是逐步市场化，把产品特殊性进行理性的回归。

　　拿房地产开发商说事是市场不成熟的表现。所谓不成熟就是房子已经很差了还有人买，如果说发展商有问题，难道说消费者就没有问题了？有什么消费者就有什么发展商。如果质量这么差大家还买房是无奈选择的话，你把房子做得好一点，消费者就会选择好的。可现在大家盲目消费，什么房子都会涨价，房子质量就无所谓好坏。春晚的这种现象，与其说是耍笑开发商，还不如说是耍笑消费者。我觉得中国的住宅开发，质量确实有待极大的提高。

DT：你在万科的管理如何体现放下与坚持？

　　王石：我1983年到深圳的时候，每天全力以赴投入到创业中去，恨不得春节那一天都在工作。但是，这个状态到了1997年应该是一个转折，尤其是到1999年，我辞去总经理职务，之后时间分配就不一样了。

　　中国企业的文化，最基础的一种是家族式、权威式的，换句话说是专制的，需要领袖人物带着大家往前走。这个领袖是家长式的，不但要有权威、粗暴的一面，还要关爱下属，甚至关心他们的结婚问题、小孩问题，这是中国的传统。但是，显然现代企业和这个是冲突、矛盾的。现代企业需要的是法律、契约讲明大家的关系，讲的是以利己为前提的合作，讲的是法治秩序。

　　我在万科也是扮演这样权威的角色，但我希望建立现代的企业制度，如果还在亲力亲为管理企业，这个过程和我的诉求是冲突的。所以我就把总经理职务辞去了，而且光放出去还不行，慈禧太后不是皇帝，但是垂帘听政。所以，我不但要辞去这个职务，还要疏远，因为万科成功的标志不在于王石存在与否。

　　“虽然这个主题叫放下，实际上谁都放不下。”

　　DT：重走玄奘之路，你的最大体会是什么？

　　王石：这次重走玄奘路活动的主题叫“放下”，要放下都市的喧嚣，放下利益的追求，感受玄奘当年走过的路。开始有一个和主题有关的游戏，我们一个队八个人，一根竹竿，大家一块拿着这个竹竿放到地下去，但是有一个条件就是不能提前离开这个竹竿，提前就被淘汰掉了。结果意外的是，竹竿不但下不去，一直提高，最后滑下来。第二次、第三次试都是一样。事后总结很简单，因为谁都不想被淘汰，所以都紧贴着竹竿，结果有一个人往上抬，其他人就有离开的感觉，所以竹竿越抬越高—而现代人生活的状态就是这样的。我们讲要放下，实际谁都放不下。

　　起初对走这一段路我不太有兴趣，也不愿响应，但是组织者邀请我，我又不好拒绝。于是我将了组织者一军：只要你们同意把手机收了，我就走，这才有一点挑战性。组织者说只要你同意走，我们就收手机，我说好，大家开始收手机。

　　手机已经成为现代城市人的一个五官的延续，现代人出门把手机忘家里，80%的人都要回去再取，组织者明白个中利害，实际上是点到为止，手机只收了一天。手机和竹竿游戏一样说明问题，虽然这个主题叫放下，实际上谁都放不下。

　　DT：玄奘之所以为后世所称道，原因之一是其执著的精神。这或许恰恰是现代人缺乏的，你是怎么看待放下和执著之间的选择？

　　王石：我觉得现代人并不缺乏执著。比如说过去的泛政治化，搞阶级斗争是非常执著的，现在我们搞GDP也非常执著。但仅仅是这个执著是不够的，如果再执著下去会有问题。物质财富和精神文明不结合起来会有很大问题，而且精神文明本身出了问题，所谓真善美现在遭到了曲解。比如现在网上暴力泛滥，很多真相的东西媒体也不允许报道。

　　我们是经济发展非常快的国家，是全球第四大经济体，但是另一方面，我们污染严重，已经成为第二大碳排放国，在全球变暖问题上我们扮演什么角色？之前我们认为，全球变暖是200年工业发展积攒下来的，现在让中国承担这个责任不公平。另外我们是经济人口大国，人均下来排放量还是很少的。但现在这样的逻辑行不通了，按照美国的标准，需要四个地球的资源才能满足中国式的发展。

　　显然之前的逻辑需要修正，我们必须承担人口大国、经济大国全球的责任。所以这次巴厘岛会议上，中国承诺2012年碳排放量减少20%。国家要进行反思，民族要反思，同样，企业和公众人物也要承担社会的责任。

　　DT：中国企业与欧美还有很大差距，玄奘路之旅对我们的企业有何启发？

　　王石：我们与欧美的差距是过去200年历史决定的，实际上我们更应该和印度、日本企业家相比。比如说印度米塔尔的钢铁公司，同样是改革开放的90年代初，苏联解体，我们得意的是牟其中的牛肉罐头换飞机，现在回头再看，当中国企业家搞边贸时，米塔尔在东欧国家收购破产工厂。

　　多少年过去了，罐头换飞机成了一个谈资，不能说明更多的问题，而米塔尔现在成就了世界最大的钢铁公司。从中我们看到了差距，因为米塔尔也不是像塔塔一样的老牌家族企业，它也是一个80年代起家的公司，现在却成为钢铁大鳄。而中国的民营企业，做得最优秀的在世界上又处于什么地位呢？

　　原来说改革开放很多借鉴日本，但现在阻碍我们学习日本的不是日本的泡沫经济，而是中日之间的关系，形成互相不理解、互相的仇恨、互相抵制的态度。到现在网络上到处是极端的民粹主义来对待日本，这对我们现在来说没有好处。所以现在根本谈不上为什么没有伟大的企业，我们还需要解决生存问题。

　　DT：我们与欧亚其他国家的交流有何成果？我们是否已经找到一条可以复制的道路？

　　王石：从某种程度来讲，西方理想化民主主义在中国很可能是灾难，但是这种集权主义，再往下走是不对的。所以必须要先放下，再坚持别的价值观。

　　我刚从亚布力滑雪回来，那里举行了一次企业家论坛。与会各方提到企业发展史时有一些观点我很同意，对于改革开放30年的回顾，大家都是积极乐观的，但未来谁都说不好。我非常同意吴晓波的基本判断，他说：我们过去的30年，不像我们想象的那么伟大。我们未来的30年，一定不会像我们想象的那么平坦。

首季放贷3月“点刹” 大客户前倨后恭

南方报业传媒集团-21世纪经济报道 作者：陈昆才
　　
　　“肯定要听话，做乖孩子。”4月8日，一家大行温州分行授信部人士称。他是就记者调查今年一季度信贷从紧政策执行情况时做出如是表态的。
　　
　　根据央行给出的按季控制要求，今年一季度的信贷增量应控制在全年计划的35%左右。
　　
　　从紧信贷也是从紧货币政策的核心。
　　
　　本报记者调查显示，银行执行按季控制的难度很大。因为在去年下半年，各行都积压了大量的信贷需求，而且今年是政府换届首年，地方固定资产投资冲动难抑。但接受本报记者采访的多家银行相关人士和银行监管官员均表示，按季控制的要求肯定会严格执行。
　　
　　记者调查还发现，今年一季度各行信贷投放呈现前两个月大举放贷、第三个月再进行压缩的格局，此外银行开始较多使用替代性融资工具。
　　
　　同时银行议价能力明显提升，贷款利率随行就市，在暂无不对称加息和再次上调存款准备金率等政策出台的前提下，一季度银行收益将得以增厚。
　　
　　对贷款客户的议价能力明显提高，是信贷紧缩给银行带来的一个意外之喜。昔日大客户变得前倨后恭，而针对中小企业的利率平均上浮甚至高达40％以上。
　　
　　先放后压
　　
　　“各家银行1、2月份贷款放得很猛，3月份都要采取一些措施压一压。”4月8日，一位地方银监局官员告诉本报记者。
　　
　　这一说法也得到一位银监会人士的认可，所以，“4月份的贷款可能还会蹦一蹦”。
　　
　　“我们银行1月份用去了一季度指标的大部分，相当于‘35%’用去了‘20%’还要多一些。”4月8日，一家上市大型银行上海分行信贷人士透露。而各家银行采取此类做法的目的是为了早见效益。
　　
　　这种现象在东部省份较为常见。
　　
　　“截至2月末的数据显示，温州地区的各家银行基本把一季度的指标都用光了，我们分行也超过了一些，3月份又想办法压下来了。”一家大行温州分行授信部人士称。
　　
　　这位负责授信的人士发现，由于各家银行都比较重视温州市场，大部分银行的贷存比都在75%监管警戒线之上；“在2月末，温州工行的存贷比接近100%，中行也将近90%”，新近成立的民生、兴业等银行温州分行的贷存比达到了120%、130%。
　　
　　无独有偶。一位知情人士透露，江苏的大型银行也存在前两个月贷款超过一季度指标的情形，3月份在进行压缩；为了严防贷款超计划，江苏的个别银行甚至执行“按旬控制”。由此可见，执行从紧的严格程度非同一般。
　　
　　“人行看得很紧，各行总行心里都有数，一般不会去触高压线。”前述地方银监局官员称。
　　
　　各行压缩贷款的手段无非两种，一是压缩票据贴现规模；二是贷款到期后，延期再贷。
　　
　　上述地方银监局官员称，银行主要采取压票据的方式，“聪明的人会算一算，期末有哪些票据到期，然后提前把贷款放出去，这样到季末也能达到计划要求”。
　　
　　而在温州地区，因为各家银行手中持有的票据非常有限，银行采取的做法是要求客户提前还贷，或者把到期的贷款提前还掉，4月初马上再贷回去。
　　
　　两种方法都非常奏效。某大型银行的一家省分行在3月份的最后几天，通过上述两种方式压缩了近20亿元的贷款。这样一来，不仅使该分行可以将贷款增长控制在总行下达的限额之内，而且可以保证全行上下一盘棋。据该行内部人士透露，一季度末，这家资产规模居前的大型银行做到了35%的按季控制要求。
　　
　　从一些大型银行的情况来看，长三角、珠三角等经济发达地区依然受到银行的青睐。
　　
　　今年一季度，某上市大型银行江苏、浙江、广东、山东四省分行的信贷增量均超过100亿；而同期，中部省份分行的新增贷款普遍在20至30亿元左右。
　　
　　值得注意的是，由于地方银行实际执行的监管比例比大银行略显宽松，一些省级城商行便成为当地除四大行之外的绝对放贷主力。
　　
　　4月8日，某省级城商行授信人士告诉记者，一季度该行共审批通过了70多亿的贷款，该季度的新增目标为50亿；但实际情况超过了原定计划。
　　
　　分析其原因，这位授信人士称，今年当地有很多大的项目启动；“投资总额在100亿以上的项目有好几个”，而需要配套的银行资金更为巨大。
　　
　　该省的一家大行人士也表示，“一些大型优质客户的融资需求也很强烈，原因是它们上马了很多新项目”。
　　
　　信贷替代术
　　
　　在实质性贷款收紧的背景下，一些大行开始发力信贷替代性产品，以解企业资金“饥渴症”。
　　
　　其实，信贷替代性产品自2007年中期已开始爆发，特别是贸易融资发展特别快。“我们行2007年的贸易融资同比出现成倍增长。”4月9日，工行安徽分行一位人士告诉记者。
　　
　　目前，“理财＋信托”正成为一种较为典型的信贷替代性产品，即银行通过向企业或个人销售理财产品获得资金，再通过信托公司提供给企业。既不占用银行贷款限额，又降低企业的财务成本。
　　
　　去年，工行安徽分行曾成功为马钢量身定做一款“理财+信托”融资方案，融资额度达30亿元；今年又通过这种方式为省内另一重点企业融资10个亿。
　　
　　而发展国内信用证、保函和银行承兑汇票等业务，是较为常见的信贷替代性产品。4月初，工行安徽省分行一位负责人介绍，目前该行已办理国内信用证十多亿元，一季度累计签发银行承兑汇票22.4亿元。
　　
　　业内人士介绍，融资性保函、银行承兑汇票、担保等均利用银行表外信用。这意味着企业借助银行表外信用融资，将不占用银行资产负债表内的信贷规模。
　　
　　前述大行温州分行人士也称，该行承兑汇票业务增量很大，还有保函类业务；此外，海外代付业务的发展也很快，“尽可能利用海外资金，借力解决企业资金需求”。而在温州当地，建行、中行的海外代付业务增量也很大。
　　
　　“原来这些业务基本很少做，现在增量蛮大，特别是从去年下半年开始，增长很快。”上述温州大行人士称。
　　
　　不仅如此，一些大行还在拓展信贷二级市场业务，如通过信贷资产证券化，或通过同业信贷转让，将贷款转让银行同业，以腾出贷款限额，满足客户的资金需求。
　　
　　对此，一家大行安徽分行高层称，在入世后，金融创新步伐加快，而在信贷从紧之下，商业银行遇到两大压力，一是维持利润增长的压力，二是维护客户关系的压力，两重压力之下，信贷替代性产品的创新动力就更大。
　　
　　一位银监会系统官员称，发展替代性产品，一是风险可控，二是市场有实际需求；但替代性产品的勃兴，也对信贷规模控和风险监控提出了挑战。
　　
　　这位官员称，诸如融资性保函、银行承兑汇票等表外的或有风险资产、或有负债，如何计量风险，按照企业会计准则实质大于形式的原则，是否要对原来资产负债表监控模式(如监控存贷比等)进行调整等，都值得研究。
　　
　　一季度盈利增厚
　　
　　从紧信贷无意间还给银行带来一个好处，那就是银行议价能力的提高。据记者了解，不少银行一季度的银行盈利将超过预期。
　　
　　前述地方银监局官员发现，目前甚至一些大企业的贷款利率也出现上浮；基于前几年的资产规模扩张，“今年银根适度收紧，有助于利率水平的提高，由此促成银行盈利水平的提高”。
　　
　　目前，贷款“提价”已成商业银行的一种趋势。
　　
　　“以前一些大项目、优质客户都可以享受下浮优惠利率，现在总行严控下浮，基本上是不让下浮。”工行一位内部人士称，即便是一些特别大的优质客户，除前期发放的存量贷款外可享受一定优惠之外，新增贷款基本不能下浮；“尤其是流动资金贷款根本不可能下浮，一般会上浮20%至30%左右”。
　　
　　“以前是我们请大客户吃饭，现在是大客户请我们吃饭。”上述工行人士如是说。而发生这一逆转的原因是供求关系发生变化。
　　
　　上述大行安徽分行高层称，在银根紧缩之后，企业提下浮要求的变少了，而银行提上浮要求的变多了，博弈之下，资金价格上涨也是市场规律使然。
　　
　　提价举动的背后，是在信贷从紧之下，商业银行面临盈利压力。
　　
　　“今年规模控制之后，贷款规模上不去，而如果利率再不上浮，利润考核的压力将会很大。”前述大行温州分行人士称，目前，该行新增贷款基本不下浮，所有贷款利率普遍上浮5%以上，除非是特别优质的客户。
　　
　　而调控行业贷款的利率上浮情况则更为普遍。前述大行上海分行信贷人士透露，目前，该行房地产开发贷款利率至少在基准利率基础上上浮10%，“一些中小银行甚至上浮20%至30%”。
　　
　　此外，某大行安徽分行人士透露，从2006年以来，该行的中小企业贷款利率平均上浮幅度逾20%，“有时还达到30%、40%”。而本报记者此前的调查显示，上海市场中小企业贷款利率走高的情形同样存在。
　　
　　由于银根紧缩，融资成本提高，市场也对企业资金链产生更多担忧。
　　
　　“有些企业因为调控时间长了，资金已经出现紧张。”上述大行温州分行人士直言，总体来说，一些对外投资、固定资产投资规模比较大，近几年又没有收缩扩张战线的企业，资金链将非常紧张。

隐藏在保险股年报里的四大业务价值

正确看待保险公司现金流、亏损、一年新业务价值

　　三家在A股上市的保险公司中，中国平安和中国人寿都已经发布了年报，中国太保公布年报的日期预定在4月12日。

　　由于保险公司业务的特殊性，其财务报表的解读也与一般上市公司有所不同，对于这些数据反映的问题，需要特殊看待。

　　特殊业务形式决定特殊年报结果

　　投资者可能都有这样的观念，“不同行业具有不同的负债率比例，不同行业会得到市场不同的市盈率评价”。

　　“保险产品的长期性，决定了保险经营模式的长期性，也决定了一般的会计准则下，保险公司的财务报表肯定不好看，这些都是由于行业特性决定的，而寿险业务在这方面的特征更加明显。”一位业内人士告诉记者。

　　这些特点最终都会体现在财务报表上，对其利润、资产等重要指标造成影响。

　　首先看利润指标。寿险业务的损益都是在会计年度结算。传统保障型寿险保单的保障责任年限一般在20－30年，每年产生的成本和利润都会记入该会计年度的报表中。由于前几个年度的固定成本较高，容易造成亏损，而后期的利润逐步释放，但是并不能对产品的收益情况进行平滑处理。

　　其次看保费收入。寿险保单在收到保费后才作保费收入入账，而不会将到期但尚未交付的保费作为应收保费处理，也就不会增加保险公司的资产。寿险客户都知道，在交纳保费时，保险公司都会给予一个保费宽限期，或者叫做缓交期，通常为两个月时间。客户只要在这两个月内缴费，保单就不会失效，但是只要保费没有交纳，保险公司在编制会计报表时就不可以将其记入资产。虽然这部分比例不会很高，但是也会影响到资产负债率等数据。

　　另一个重要指标现金流。大量流出并不一定代表保险公司资金流动性受到考验。例如去年中国人寿遇到了其历史上最大规模的集中满期给付，年内支付满期保险金超过人民币500亿元，给付总件数约250万件，财务上表现为现金大量流出，但是由于满期意味着保险公司的职责已经完成，不再担负赔偿、给付的压力，而且这种给付资金一般会在前期预提，所以对于其当期利润实现和内含价值没有任何影响。

　　亏损不代表业绩差

　　亏损，这是所有公司最尴尬的结果，尤其是主营业务亏损，对于任何公司而言都是一个警示信号。但是保险公司的保险业务出现亏损却不一定是坏事，而且是平常事。

　　“所有的保险产品，无论是趸缴型还是期缴型，都是前期亏损、后期盈利的。”首创安泰精算部经理章晖告诉记者。

　　在客户交纳第一期保费后保单生效，此时保险公司为这张保单付出的主要成本均已发生，一般包括代理渠道（代理人或银行）的佣金、后台运营成本、保单管理费，以及从保费中提取的赔付准备金。

　　如果是期缴型产品，第一期的保费根本无法覆盖这些费用，甚至在接下来的两到三年中，这份保单仍然处于亏损状态，这种亏损都必须记入当年损益。随着时间的推移，之后每年交纳的保费需要扣除的成本越来越少，相应保险公司记入利润的钱就增多了，单个产品的盈利状况就会改善。也就是说，期缴新业务做得越多，亏损也就越多。

　　实际上保险公司每年都是依靠老保单的收益来填补新保单业务的亏损。一边是资产质量，一边是业务规模，这两者之间的比例正是保险公司需要平衡的。

　　而趸缴型产品虽然一次性交纳保费，且这部分保费基本可以覆盖前期成本，但是保险公司仍然会通过“提取准备金”的方式递延利润。这样最终的结果还是前期亏损，后期盈利。

　　因此，如果保险公司因为新契约增长较快，必然会对当年寿险业务的利润带来一定负面影响。所以，单纯的“寿险业务利润”并不能客观反映公司的经营业绩。

　　投资也属于主营业务

　　对许多企业而言，投资活动并不属于主营业务，在判断一个公司经营情况时，必须剔除非经常性损益带来的利润。

　　实际上，投资恰恰是被称为保险公司利润来源的主营业务之一。

　　保险公司的利润来自三个方面，包括利差、费差和死差。费差益的提高需要保险公司内部管理的改善；死差益的获得有赖于会计年度内出险率的下降，这两个部分均不可能大幅度拉升公司利润。如果保险公司希望获得更多利益，必须从投资方面入手，获取利差益。

　　“其实保险公司在金融业的职能就好像融资部门，吸收到客户的资金然后进行投资，投资收益一部分给客户，一部分作为自己的利润。”一位业内人士告诉记者。

　　“保险公司的赔付金一部分来源于未出险客户的保费，但是另外一大部分来自于投资收益。从某种角度来看，投资是为了保证给付，所以当然是公司保险业务中重要的一个环节。”一位保险精算师向记者解释。

　　可见，如果要客观地考察保险公司的收益情况，必须将投资收益和投资能力综合考虑进去。

　　内含价值重点看一年新业务价值

　　“看保险公司的年报，一定要看内含价值报告，因为这个指标对于判断公司经营情况很重要，也比较客观。”中投证券分析师许守德对记者说。

　　正是因为保险公司的长期业务利润无法在短期内表现出来，使得其公司的价值评估受到影响，为了防范恶意收购，英国首先引入了“内含价值”这个概念，将公司的总资产和所有业务未来利润折现后价值相加，以一个较为客观的数据考察寿险公司的价值。

　　中国平安和中国人寿在年报中都设有“内含价值报告”部分，就是用该指标表现公司价值和经营情况。

　　一般内含价值部分中，首先会看到内含价值（EV）、一年新业务价值（FNBV）两个数据。特别计算FNBV这个数据，也是基于对保险业务特殊性的考虑，可以帮助年报的阅读者在第一时间了解到新业务未来的利润水平，而不会被初期的亏损蒙敝。

　　“投资者可看看这两个数据的变化情况，便于了解保险公司一年间的经营情况，然后再参考敏感性系数表。”许守德补充道，这可以帮助投资者直观地了解所公布数据的客观性和经营业绩的波动范围。

投资回报的来源

　　 　　大卫·史云生
　　
　　在资本市场上，投资人可以运用下列三种工具来创造投资回报：(1)资产配置(asset allocation)；(2)选择买卖时机(market timing)；(3)选择投资标的(security selection)。精确地掌握这三种管理投资组合工具的本质与力量，就能清楚地区分哪些是达成长期投资目标的重要因素，哪些是不重要的干扰因素。如果你要建立一个具有长期一致性的投资计划，首先就要去了解资产配置、选择买卖时机、选择投资标的等三种工具的相对重要性。
　　
　　资产配置是长期的决策，表示投资人将一定比例的资产配置于特定种类的投资工具上。例如一个着眼于长期投资的投资者，他可能选择将30%的资产配置在国内股票，20%放在国外股票，20%摆在不动产，15%持有通货膨胀连动债券(inflation-indexed bonds)，15%购买传统债券。这项资产配置实际上代表着一组投资人不会轻易变动的投资目标，而投资人会根据这些目标来衡量最后的投资结果。
　　
　　选择买卖时机指的是偏离长期投资目标的短期操作。投资人基于对不同资产的相对评价(valuation)采取主动式操作，主动选择买卖时点(active market timing)，藉着调整资产长期配置比重来创造短期、较佳的投资回报。例如，投资人认为股票市场目前具有投资价值，而债券市场则处于相对高位。在这种情况下，他便暂时将国内股票持有比重由30%调高为35%，同时将债券的资产配置由15%降为10%。经由加重持股、调降债券比重所产生的回报——不论盈亏——都代表主动选择买卖时机的操作结果。
　　
　　选择投资标的，指的是在不同的资产类别里(如股票)选出标的来建立投资组合。选择投资标的之前先要决定，是进行主动式操作(active management)还是被动式操作(passive management)。被动式操作基本上是在复制市场指数，所以没有选股的问题，而主动式操作则必须先筛选个股。在美国股市里，因为S&P500、S&P1500、Russell3000、Wilshire5000等指数都涵盖广泛的行业，可作为市场的代表，并可作为被动式操作投资人的合理绩效指标。而主动式操作具有跟市场对做的味道，因为投资人会试图加码买进价格有吸引力的股票，并减码价格昂贵的股票。对主动式操作的投资经理而言，他的操作绩效与指标间的差异就代表他选股所创造的额外回报。
　　
　　资产配置是决定投资回报真正的关键。许多研究法人投资组合的重要报告都指出，90%的回报来自于资产配置,其余的10%才是取决于选择买卖时机与投资标的。而一份探讨法人绩效的重要报告更认为投资回报完全来自于资产配置，并且摒弃选择买卖时机与投资标的在回报之间的相关性。总之，深思熟虑的投资人应该非常重视资产配置的决策。
　　
　　由于学术界都强调资产配置的重要性，部分市场人士误以为有某些亘古不变的金融定律，形成资产配置在投资决策流程里至高无上的主导地位，其实不然。前面提到的研究其实反映的是投资人本身的行为而非金融理论，当你了解资产配置在建立投资组合的力量后，你就会明白为何选择买卖时机与选择投资标的仅仅是配角而已。
　　
　　在建立一个良好的组合时要遵循下述三项投资原则：首先，长期投资人的组合应该明显以股票投资为主。其次，细心的投资人应该将投资组合进行充分分散。最后，敏锐的投资人在建立投资组合时会同时考虑税赋负担问题。总之，这种主要投资股票、充分分散、并考虑税赋的原则，已经广泛获得学术界与一般投资人的认同。话虽如此，在实际资产配置时却很少有人这样做。
　　
　　在多数投资人的组合里，资产配置决策扮演真正的核心角色。因为组合里的每类资产(如股票)通常会被广泛地分散投资而冲淡选股的影响。投资人通常也会维持合理稳定的各类资产(股票、债券)配置，投资时机的重要性也同样被稀释掉一部分。如此看来，选择买卖时机与选择投资标的这两项工具并不重要，仅有资产配置足堪重责大任。在了解资产配置对投资绩效的重要性后，敏锐的投资人自然会用心来思考如何来建立周详的资产配置。
　　
　　投资专家查雷·伊力斯(Charley Ellis)注意到，投资人通常不会投入大多数的时间与资源在最重要的投资决策上，相反，常常因为证券交易的诱惑与市场买卖时机的变动，使他们浪费时间与资源去搅动投资组合，这样既糟蹋金钱又毫无效率。虽然选中热门股或选对买卖时机，可以让他们在人来人往的鸡尾酒会上高谈阔论，但是维持长期不变的投资组合，被证明对长期投资是否成功更加重要。
　　
　　若要制定出具体可行的投资组合目标，你必须先了解基本的投资原则，界定自己特定的投资目标并了解自己的风险承受能力。基本的投资原则可作为投资人的架构来建立可达成自己需求的投资组合，清晰表达的目标可以界定投资人渴望达成的任务，而投资人的风险偏好则切割出投资人可以从事的投资范围。当投资人拥有上述这三项武器后，就会提高未来投资成功的概率。

两大保险股价值紊乱, 四大证券分析师语调交锋

2008-4-7 《理财周报 》蔡嵩婷


东方证券、海通证券、中金、国信证券争论的焦点在于“内含价值与股市收益”

　　2008年第一季度，春暖花开的季节，上市保险公司的股价却随大盘高调步入冬季。股价狂泻、巨额融资拖累股市的指责、投资收益的浮亏都让保险股光环不再。这一切只能说“股市”无常。

　　对于业绩增长普遍认同

　　从中国人寿和中国平安公司已经公布的年报看，去年的业绩增长基本都达到了各家券商的预期，中国平安的表现还非常突出。

　　中国平安归属于母公司股东的净利润为150.86亿元，同比增长105％；寿险总保费同比上升16％，其中新业务保费收入同比增长24％，个险新业务上升33％；内含价值为1503.11亿元，一年新业务价值同比增长40％。

　　中国人寿实现净利润281亿元，同比增长95％；寿险总保费同比增长8.53％，其中个人寿险新业务增长12.4％，个人期缴新业务增长率为12.7％；内含价值为2525.68亿元，一年新业务价值为120.47亿元，同比增长14.95％。

　　对于这些业绩上的发展，券商都表示了肯定，尤其是对于两家公司在产品结构优化的努力给出了非常正面的分析。

　　东方证券保险行业资深分析师王小罡在报告中指出，中国平安的寿险业务增长虽然低于行业21.9％的增速，但是增长质量高，这主要表现在以下几个方面，“渠道结构优良，个险比例提至81％；产品结构合理，分红和万能合计占比提至66％；新业务开拓高速，个险首年保费增40％；现有业务续期提高，13和25个月继续率提至90.1％和81.2％。”

　　其他多家券商都提到了中国平安的“健康人海”战术，就是当代理人数量增加的同时，其人均产能保持了稳定增加。

王小罡对于中国人寿保费情况的评价也相当正面，他认为公司业务规模增长的同时，产品结构也保持了稳中有升的良好态势。

　　事实上，中国人寿在去年采取了新的产品和销售策略，保证传统险和分红险增长的同时，会适当推出万能险，但是对于投连险非常谨慎。这种使用传统保障型产品提高公司内含价值和利润率的做法，得到券商的肯定，中金认为“这是兼顾业务质量和保费数量的权衡之举，是当前环境下的正确选择。”

　　部分数据引起券商注意

　　当然，也有一些券商对于公司的关键指标提出了质疑。最明显的一个指标就是中国平安的内含价值。

　　海通证券的报告中就指出，平安的“内含价值增长并非表面上那么亮丽”。其金融行业分析师潘洪文表示，在剔除假设调整、IPO影响以及股市火爆带来高额股权回报因素后增长仅为35.9％，而寿险业务的内含价值增长仅为11.3％。这样的分析无疑更接近数据的真实情况，一次性的资本注入提高内含价值无法复制，应剔除此项因素带来的偶然增长。

　　其实两家公司在各自内含价值报告中，都对精算假设进行了调整，这一点值得关注。中国平安将风险贴现率从12％下降到11.5％，将长期投资回报率从4.7％提高到5.5％。虽然中国人寿将平准长期投资回报率提高到5.5％，但是没有调整风险贴现率。

　　一位保险精算师对记者表示，调低风险贴现率的结果就是可以使得内含价值提升，“可以让报告看上去漂亮一点”。

　　对于中国平安的调整，王小罡在报告中用了“终于”一词来形容，并表示“我们对这些修改表示欢迎和支持”。而支持的理由是“这些假设是在2004年制定的，那时行业、公司和资本市场与现在差异相当显著。”

　　他还告诉记者，目前海外保险公司的内含价值精算假设，投资回报率和风险贴现率差异非常小，回报率一般在6％－7％，贴现率一般高出一个百分点。

　　不过王小罡补充说：“由于中国保险公司上市时间短，成立时间也不算长，历史数据还不足以用来预测未来究竟可以将假设调整到何水平。”

　　内含价值与盈利能力出现碰撞

　　国信证券分析师武建刚就曾对理财周报表示，现在市场对于保险股的估值方式出现了矛盾，影响到对股价走势的判断。

　　内含价值还是投资收益，这是一个问题！

“其实这两个标准反映的是两件事。内含价值是体现一个保险公司的价值，从长期性这个角度来看，当然是内含价值更加客观、贴近事实，所以我们在进行保险公司估值的时候一般使用内含价值这个数据。但是如果观察公司短期股价的话，还是不得不参考市盈率、市净率这些指标，毕竟这些数据比较直观地反映市场对于保险公司业绩的态度。但是市盈率的波动比较大，这也是它不适合用来判断公司长期发展的一个原因。”

　　如果是按照上述的经营方式、产品结构、营销方式等方面来看，中国平安和中国人寿的表现值得肯定。然而今年资本市场的波动却使得保险公司的盈利出现了隐忧。

　　去年股市火爆，销售受阻、退保率上升给保险公司造成了压力，不过却让他们在资本市场大赚一票；如今股市震荡间接帮助保险公司销售产品，但是在利差益方面却给了当头一棒。

　　中金3月27日的报告中指出，中国人寿去年底持有的前十大交易类股票和可供销售股票均遭受损失。“假设中国人寿一季度还没有卖出这些股票，则交易类股票已产生30.29亿元浮亏”。

　　当然，中国平安也难逃此劫。该报告也提到“按同样的方法计算，平安交易类股票在一季度已产生13.96亿元的浮亏，而可供出售类股票的浮盈已由年初的260.48亿元缩水至99.45亿元。”

　　券商在调低估值的同时，也列出了影响股价波动的不确定因素。

　　海通证券认为中国平安方面的不确定因素包括“资本市场波动对利润带来巨大冲击；投资富通带来账面浮亏，从而减少净资产价值，并影响内含价值；小非解禁后供给大幅增加；再融资计划给股价带来巨大压力”。

　　而中国人寿方面的不确定因素主要是“公司一季度报或半年报结果可能大大低于去年同期，市场人士可能按相对估值法给予较低的市盈率或市净率倍数计算，使得股价可能进一步下跌。”

　　然而，潘洪文在报告中明确表示“相对估值法并不适合保险公司的估值。”

　　对于资本市场的忧患，也有人不以为然。一位分析师告诉记者说：“去年投资收益率太高了，公司会进行一些利润平滑处理。保险公司一笔业务要做几十年，一两次股市震荡不会造成什么影响。”

苏宁sap之路

“在凯玛特忙于扩张的1986~1992年间，沃尔玛却致力在细节处改善：公司在1983年引进了卫星系统，在1987~1993年间共投资7亿美元用于卫星系统的完善--上述努力使沃尔玛的流动资产周转期从1986年的77天下降到1992年的67天。”
　　
　　“凯玛特的故事显示了当竞争由羊群间的战斗升级为狼群间的战役时，行业迎来了微利时代，以扩张速度为核心的规模化战略优势被削弱，而细节处几个百分点的成本比拼成为决定成败的关键。”
　　
　　昔日老大凯马特，CC的失败，昔日老二沃尔玛，BBY的成功，都源于这份默默的细节耕耘。
　　
　　这就是你看不见的苏宁！这份看不见的默默耕耘未来将发挥巨大的威力，耗资上亿上的SAP/ERP以及后续在信息系统不断的投入必将带来巨大和丰厚的回报。
　　
　　尽管我从来不参与谁是中国的沃尔玛的讨论，但我心里明白，苏宁就是中国的沃尔玛，苏宁的信息化投入在中资连锁事业中不但首屈一指，而且是开路先锋！2005中国企业信息化500强中，苏宁排名第45位、成为国内排名最高的零售企业就是佐证。
　　
　　压缩供货时间2个半小时 苏宁物流半年节省3000万
　　
　　2006年10月23日 15:08 IT时代周刊
　　
　　《IT时代周刊》记者/陈世阳（发自南京）
　　
　　吴向明最近在南京苏宁的购物经历让他大吃一惊。
　　
　　他清楚地记得在中午11：58时交钱下订单购买彩电，但当他前脚刚在下午13：30到家时，苏宁的送货人员后脚就紧跟着把彩电送了过来。吴向明略加估算，苏宁完全处理这次订购仅需90多分钟就已完成。
　　
　　在物流公司做事的吴向明清楚家电卖场物流的平均耗时是4个小时（两小时配装、两小时运输），在此基础上每压缩60分钟，都需要对企业中与供应链系统相关方面的工作流程进行大幅改进。而要缩短2小时，意味着物流系统的精细程度不止提升一个层次。吴向明深知这种改进工作的难度。但苏宁硬是在极短的时间之内将销售信息发到仓库，后者又迅速派工装车，2小时内送到消费者手中。吴向明认为这样的订单处理速度在国内绝对处于领先地位。
　　
　　吴向明真切享受到了苏宁供应链效率提升带来的好处，但他不知道这是苏宁在今年四月花巨资上线了SAP/ERP系统带来的直观效益体现。
　　
　　看到新上线ERP系统带来的好处，苏宁电器总经理孙为民高兴地向《IT时代周刊》表示，系统不仅达到平台统一的初衷，更为企业全流程管理带来了巨大好处。他介绍说，因为提高了效率，仅物流方面能直接测算出来的收益是半年节省了3000万元。
　　
　　分散之弊
　　
　　苏宁是国内较早重视供应链管理的家电卖场之一。
　　
　　早在2000年，苏宁与武汉金力合作上线了SCM系统。因为企业分支机构太分散，武汉金力未能让各地资源得到有效整合，物流成本居高不下。
　　
　　苏宁设在上海闵行仓库的负责人徐伟认为，“问题最严重的地方出现在仓库。”据他回忆，由于苏宁销售与物流不在同一信息平台下，销售信息要通过手工录入的方式进入物流系统，传递到仓库，然后仓库汇总，中午12点和下午4点统一派工（安排车和路线）装车送货。“这样的安排形成了一个怪现象——操作工人上午无所事事，而下午累得直不起腰。为了让物流顺畅，苏宁仓库一直得保持高峰期的人手，浪费大量人力。”徐伟说。
　　
　　而事实上，采购与物流的确存在着同样的脱节现象，采购员采购了货物往往不会通知仓库，导致仓库很可能突然收到大队汽车的货物，这不但会打乱人工安排，更会使仓库无多余容量吸纳新货。这是物流人士最怕遇到的问题。
　　
　　据徐伟回忆，前年“十一”前夕，闵行仓库就突然收到采购部门送来的八车货，让他们措手不及，后来腾空间、借仓库、卸货，一天一夜没休息。为了防止这种突发情况，平时仓库1/5是闲置的。但即使如此，苏宁物流的成本长期居高不下，虽经多方压缩，苏宁的物流成本还是在百分之一点零几，略低于国内平均水平百分之一点一而已。
　　
　　如果说这种人力和库存上面的浪费对苏宁来说还在忍受的范围之内的话，那大量进货而造成积压就让苏宁更为心疼。
　　
　　按照以前的规划，苏宁几乎在每个地级市都有一个分公司，一个物流基地。有80多家分公司，苏宁在全国就有80 多个仓库。苏宁卖一万种商品，每个仓库就必须存放一万种货物。但是各地各个季节的销售情况不一，如空调，在夏天武汉销量惊人，仓库大量储存很合理，但在齐齐哈尔几乎没有销量，依旧存那么多货，就很容易形成积压，让苏宁的资金大量滞留。各分公司的平台不统一，各自为政，相互流通困难，从镇江调一车货去南京，要计算成两个公司的买卖，在手续上麻烦就一堆。所以无论商品好卖与否，仓库都得存上一部分。有些商品在不发达地区仓库内甚至放上半年。这使得苏宁大量的资金堆在了仓库，甚至直接导致了苏宁在一些二三级城市亏损，使得苏宁在全国地级市扩张的步伐减缓。
　　
　　孙为民一直希望能打破这种地域和部门分散的困局。他说，“进销存在的脱节，连我都没法知道仓库里放着多少东西。这为苏宁的管理和决策带来诸多隐患。”
　　
　　从2003年开始，苏宁就开始着手物流系统的改造。一直以沃尔玛为追赶目标的苏宁首先想到的就是“高科技武装”。但是，他们一直没有找到合适的系统，几经周折后才谨慎地选择了SAP/ERP。
　　
　　统一平台
　　
　　在对供应链改制之初，苏宁与国际咨询公司顾问深度沟通后得到的结论是：打破这种地域和部门割裂的困局只有统一平台。为了做到这点，苏宁重新规划了物流仓储体系，重新确立供应链体系的中心。
　　
　　在苏宁看来，每家分公司一个仓库的结构是绝对不合理的。因为各地的销量不一致，有的地区销量大，能实现库存快速流通，而有的地区销量小，库存周转缓慢。在江浙一带可以维持15天一个周期快速运转，但是在有些地方就需要50天才能周转一次。而且不同的商品周转也不均衡。因此，苏宁首先对此开刀，物流上打破地域局限。
　　
　　根据实施方的建议，苏宁将所有商品按销售情况分为A、B、C三类，A类B类为销量还不错的商品，直接存储在城市小型仓库内，销量比较小的C类则集中存储在物流基地，由基地向一定半径内的门店统一供货。据介绍这样布置的好处很多，首先就是库存会减少，以前每个仓库都会存上一定的C类的商品，而规划后只有大型物流基地的仓库才会存储；其次，库存周转能大大提高，每个门店的C类产品销量不大，所以C类商品会常年积压，而统一由物流基地配送的话，则一个基地辐射多个门店，库存周转会大大提高。
　　
　　为此，系统必须要将ABC类商品分清楚，因为在不同季节，商品的销售情况是不一样的，如空调在夏季是A类，在冬季就是C类的。苏宁项目组建立了动态的商品分类数据库，依据动态的销量数据和往年数据对比来划分商品的类别。
　　
　　但是，这并没有解决问题的实质。商品分类后存储在不同的仓库，这给配送带来了巨大的压力。之前由本城市的仓库送货，现在可能要由几百公里外的仓库配送，如果误时会给顾客带来不好的印象。因此，苏宁的第二步就是打破部门限制，进销存一体化。
　　
　　在项目实施之前，苏宁的销售、物流与采购各自独立，之间没有直接的对接，这不仅会带来工作上的差错，还会导致时间延误。如送货，在POS机收银后，门店以手工录入的方式将定单传递给仓库部门，需要一定的时间，然后仓库部门汇总，到在中午12点或者下午4点截止点的时候，才能统一派工，装车送货。徐伟介绍，由于所有的商品都是在中午12点和下午4点之后集中装车，货车开出至少要在两个小时之后。“因为这套流程的核心就是以业务为中心，所以营销业务、采购业务和物流业务等每个业务一套系统。”徐伟说。
　　
　　因此，苏宁项目组首先就是确立新的中心。借鉴了多家成功企业的经验后，苏宁决定以财务为中心，将营销、物流和采购等统一在一个平台之下。在这个平台下，POS机的收款信息能立刻传到仓库和采购部门，由仓库和采购部门做出相应的配合。如送货，以前是12点开始装车，而在这统一平台下，12点的时候送货车可以准时出发，比以前节省2小时，所以吴向明需要的彩电能在极短的时间内给他送到家。同时，采购部门也应该根据随时掌握的销售情况安排补货。如此三方联动大大提高了物流效率。
　　
　　以财务为中心，还有一大好处就是对账轻松了。以前以业务为中心，各部门都有一笔账，如果账涉及两个部门就很难扯清。如销售部门要求仓库给一些商品作样品展示，这无法进仓库的实物账，只能做手工账。而手工账一多，系统账和实物账对起来就十分麻烦，所以即使孙为民是苏宁老总，也无法知道苏宁仓库里具体有多少商品。而以财务为中心，统一了平台，物品在部门之间流动根本不用做手工账，各种信息能一目了然。
　　
　　2006年4月，系统上线后，苏宁的平台实现了统一，孙为民表示十分满意。
　　
　　效果初现
　　
　　平台的统一，很快就让苏宁尝到了甜头。
　　
　　由于销售、物流和采购在同一平台上，物流部门的效率得到了明显的提高。徐伟介绍，现在销售信息能通过系统实时传送到仓库，操作工人不用等订单汇总后再装车，可以全天候工作，12点和4点的时候货车可以准时出发，比以前提前了两个小时。另外，仓库也不再空置出来提防随时到来的采购货物了，因为采购信息也是同步传达到物流部门的，物流部门可以根据仓库情况让货物分批到达。
　　
　　苏宁物流部门的一位负责人给《IT时代周刊》算了一笔账，在商品分类之后，各商品分由物流基地和小仓库分别存储后，现在苏宁每亿元销售额只需500~600平方米仓库支撑，而以前至少是1000平方米，仓库的总面积下降了40%。而进销存统一了平台，仓库操作工人可以全天候工作，效率大大提高，人力下降了50~60%。在杭州下沙物流基地，操作工人甚至由80人降到20人。仅此两项给苏宁节省的成本就十分惊人。与去年同期相比，已经节省了3000多万元。孙为民说，这些成本的节省让苏宁进军二三级市场变得容易。
　　
　　但是孙为民认为这不是重点。更重要的是库存周转率大大提高了，资金占用率下降了很多。根据统计，苏宁库存周转率则提高了60％，资金占用率降了40％多。这让苏宁可以有充裕的资金用来投资，年内开300家店的目标变得简单。　　
　　
　　这仅仅是开始。随着苏宁系统应用的深入，苏宁的物流成本将进一步降低。在苏宁的目标中，今后全国将只有30家物流基地统一送货，而现在有70多家。而且，能让物流更加简捷方便的射频识别技术（RFID)还没有应用。
　　
　　在采访中，孙为民一再提及沃尔玛，认为那是一个真正的商业帝国，有着“高科技的武装”。孙为民表示，今后3~5年内，苏宁将投入28亿元继续改造物流基地建设，统一平台只是万里长征的起点。相比于目前急剧的竞争态势，孙为民似乎更倾向于企业自身的建设。他说，虽然门店数量规模很重要，但是企业的核心竞争力在后台。

价值投资之傻瓜版

哥伦比亚大学商学院曾有一个叫Karyo的先生花了大量时间研究全世界的股票.他的结论是:投资实在不是那么的难,从某种角度来说还很简单.我有幸和Karyo进行激烈的讨论,在无数的不同观点中,发现一些基本的原则(Philosophy)我们从来保持一致.在征得Karyo先生同意，在此与各位投资人共享：

成功的投资意味着经过客观的系统分析后(而不是所谓基本面分析),在远低于内在价值的价位买入合格的公司，并且努力长期持有。我们的研究表明在以下领域最可能找到成功投资的机会

企业优秀 如果只能有一个数据来企业是否优秀，我们相信是实际投入应付利息红利资本回报率(Return on invested capital-ROIC)当一个公司的长期的ROIC表现远远超过行业水平时,一般暗示了两个可能性：在行业中独特的竞争优势和优秀的管理人.对这样的公司,我们宁愿没有分红.想想Warren Buffet, 当他给你分红后你该怎么办?你很可能再去投资他的股票,因为没有人在几十年的时间内可以为你提供每年22％的资产回报率.所以当ROIC达到令人满意的程度时，股价的已经不重要:总有一天后来者会迫不及待的来推高股价

有定价权 要了解公司是否优秀，有没有自己的独特竞争优势，只要看看它的定价能力到底有多大（注意，垄断并不马上意味着定价权）.另外,在通货膨胀时期, 优秀的定价能力能有效的保护企业价值.

提供净现金流量 关于现金收入和帐面收入的巨大差别，已经无需重复.许多企业为了保证销售和利润,被迫持续投入巨额现金用于再投资.对于这样的公司,投资人真正的收益永远小于帐面收益。

价格低估 价格风险是永远不可能被消除的，但我们能最大程度上降低它.最通俗的例子：比如很多人爱使用P/E，那好，我们不反对你投资超过P/E50x的股票，可是你要了解如果收益增长达不到要求时，股价可能被拦腰一刀的！

如果按照以上原则筛选中国国内股票，大概只有5-10个公司满足条件，但对价值投资人来说已经足够。总之，如果不敢投全部资产的1/4在一个股票上，我们就一分也不投.

文章引用自：
http://blog.sina.com.cn/s/blog_474ae29d01000ala.html

分享小肥羊

《中国企业家》杂志　文/本刊记者 齐 飞

　　7月25日傍晚的包头，在位于昆区乌兰道9号的6层“小肥羊大厦”里，人头攒动，等位的食客们不得不要“拿号排队”。惟一的不同是，店门前挂起了一道横幅，“热烈庆祝3i集团和普凯基金联手投资小肥羊”。

　　第二天,在“喜洋洋”的民乐中，小肥羊董事长张钢落笔签约，从这一刻起，3i、普凯两大海外投资机构联手投资2500万美元成为小肥羊的新股东，小肥羊也成为了中国大陆第一家引进海外私募基金的餐饮企业。

　　在签约仪式新闻发布会上，对于“为何选择小肥羊”的问题，3i公司执行董事英国人彭德恩用“一口地道的伦敦腔”笑答：“投资有很多领域，其中一个领域是品牌。在座各位有谁没吃过小肥羊？”

　　的确,这个发迹于内蒙的中餐品牌目前已在全国拥有700多家连锁店，2005年小肥羊销售额52亿元，其中直营店销售额7亿元，在中国连锁餐饮业内排名第一。2005年初,3i公司执行董事英国人彭德恩在香港铜锣湾初尝“小肥羊”，此后这个职业投资家便开始属意这家中餐企业。

　　资产总值超过120亿美元的3i公司，总部位于伦敦，曾参与投资


分众传媒，此次3i拉上了总部位于美国迈阿密的普凯基金，普凯在中国大陆最知名的投资项目就是无锡尚德。在3i、普凯方面看来，小肥羊有品牌效应，店面数量多，财务状况健康，盈利能力较强。最重要的一点是，小肥羊的主打产品火锅，容易标准化、工厂化,便于原材料的集中供应和店面的快速扩张。
　　谈判

　　2005年8月，3i开始与小肥羊方面接触。其时，亲身参与了蒙牛2002、2003年两次融资全过程的小肥羊常务副总裁卢文兵正忙着为公司物色合适的投资者，按照他的话说，“融资是为了企业国际化，为将来的上市做准备。”来自国内外的近20家投资机构都在和小肥羊谈合作，其中包括高盛这样的重量级投行。而刚刚拿到农业银行3000万元贷款的小肥羊也不着急选定合作伙伴。

　　谈判过程中，首要问题就是企业的估值。卢文兵找来陕西的一家会计师事务所、3i找来安永做财务审计，双方你来我往争论不休，最后，经过综合考量，3i给小肥羊估值8亿-10亿元人民币。

　　在“与企业经营业绩挂钩条款”的谈判上，曾代表蒙牛与摩根士丹利们签署“对赌协议”的卢文兵发现，这次对方开出的条件并不比当年摩根士丹利们好多少。尽管卢文兵不认为小肥羊与3i、普凯之间存在“对赌协议”，但他透露，小肥羊向对方承诺，业绩复合年增长率不低于40%，也就是说，要达到这一目标，要求小肥羊每年的利润和销售额同比增长40%以上。如果完不成约定目标，小肥羊将向对方提供补偿，至于补偿形式和补偿内容，卢文兵三缄其口。

　　“要不是我在蒙牛做过，我可能接受不了这种苛刻的条件。我要接受不了，我可能不敢做主，不敢给董事长汇报，那这事就‘黄’了。”卢文兵坦承，蒙牛的工作经历让他心里有数，在这方面，董事长张钢给了他足够的支持和信任。

　　2006年6月底，小肥羊最终与3i、普凯达成协议，后两者联合出资2500万美元占合资公司30%的股份，其中3i出资2000万，普凯出资500万。同时，合资公司的董事会也迎来了新成员，两名来自3i，一名来自普凯，分别代表外资股东出任执行董事，在董事会的重大决议上拥有一票否决权；另外，还有两名来自肯德基和汉堡王的高管出任公司独立非执行董事。

　　至此，合资公司董事会成员增至11人，其中中方6名，分别是董事长张钢、副董事长陈洪凯、常务副总裁卢文兵以及小肥羊上海、深圳、北京分公司的三名总经理。目前仍担任蒙牛副总的孙先红，在小肥羊合资公司成立后改任监事，这之前，卢文兵是小肥羊的监事、孙先红是董事，现在二人互换角色。

　　“牛”助“羊”

　　2002年，卢文兵与孙先红以个人名义同时参股小肥羊，其中卢文兵投入100万元。当时卢文兵的想法很简单，就是觉得餐饮企业收益稳定。果然，一年后，卢文兵赚了100万。

　　蒙牛老总牛根生与小肥羊创始人张钢相识在2003年“中国成长企业百强”的颁奖会上。蒙牛夺得了上一年的“成长冠军”，一年后，同样来自内蒙的小肥羊拿下“成长百强”第一名。会上，牛根生、张钢两位内蒙男人相谈甚欢。

　　2004年6月，蒙牛乳业在香港上市。这时候，张钢坐不住了。同样来自内蒙，同属食品行业，同样成立于1999年，同样的“成长冠军”，当蒙牛人在资本市场上扬眉吐气的时候，小肥羊却在现金流方面出了问题。因为企业扩张过快，对原材料的需求大增，从未引进过任何外部资金，一直依靠自身积累的张钢发现，收购羊肉的时候，“手头有点紧了”。

　　张钢开始着急，他迫切需要为企业注入新血。“董事长”张钢打电话给时任蒙牛副总的小肥羊“股东”卢文兵：“你必须过来，你入股这点钱没有多大意义，我要你的人过来。”卢文兵犹豫了，蒙牛风头正劲，自己虽然是职业经理人，但也手握可观的期权。后来张钢又向牛根生提起了“要人”的事，老牛欣然应允，为了让卢文兵放心，牛根生大方地表示，“你随时可以回来。”

　　于是完成了上市使命的卢文兵来到小肥羊，出任主持工作的常务副总裁，成为小肥羊事实上的CEO。孙先红则一直担任小肥羊的董事，帮助企业做一些营销、策划、品牌推广的工作。卢文兵到来之后，小肥羊开始战略收缩，停止新增加盟店，公司内部的股权改革也按部就班地展开。从副总裁、分公司经理、门店经理，到总公司、分公司的管理人员都不同程度地持有股份。以股权做激励，小肥羊公司因此凝聚力大增。卢文兵说：“我们和蒙牛一样，是民营企业，但不是家族企业，我们是典型意义上的股份制企业。”

　　从公司股权的分散开始，到引进外资签署与业绩挂钩的协议，接着谋求海外上市，甚至连操作这一系列大事件的人都是同一个——卢文兵。显然，小肥羊试图复制蒙牛的成功模式。但，小肥羊会成为另一个蒙牛吗？

　　中餐海外第一股？

　　“我们2008年上半年上市比较合适，应该是去香港主板。”卢文兵告诉记者。

　　对于同行的融资举动，俏江南餐饮有限公司战略投资负责人罗云表示，外界资本进入中国餐饮业，对行业的发展有很大的推动作用，“餐饮行业做得好的，基本上都不缺资金。主要目的还不是引进资金的问题，而是在公司的发展战略、公司治理结构的改善及优化方面有更大的作用。”罗云透露，俏江南目前也在和多家投资机构洽谈合作，但董事长张蓝一直对资本抱着审慎的态度，因此俏江南当前还需要脚踏实地来发展。

　　“这是两种完全不同的模式，俏江南的定位、操作方式、团队要求比小肥羊高得多，小肥羊的卖点、配方比较低端，俏江南连锁的难度，比小肥羊要难上100倍；小肥羊若按俏江南模式发展，则会丧失速度优势。”北京一品世家(中国)连锁机构总裁、品牌策划专家马巍分析。

　　“我不知道小肥羊融资有什么用处，餐饮业对融资需求不是很大，他们很可能要搞多元化，可能要向别的行业、领域、利润点扩展。”马巍对小肥羊融资的用途提出了疑问。

　　在外界看来，突然拿到2500万美元的小肥羊，如何消化这笔资金是个问题。不久前，小肥羊全资收购了14家业绩突出的加盟店，接下来，“要开更多的直营店。”卢文兵肯定地说。通常，在地级市开店的成本在150万元—200万元之间，省会城市300万元左右，这笔钱足够小肥羊在省会城市开60家直营店。

　　小肥羊会不会进行行业整合呢？同处包头的火锅企业“小尾羊”、“草原牧歌”们在得知小肥羊融资消息后，不禁担心起被同城老大收购的可能。“收它们干什么？”小肥羊公司监事孙先红反问，“有竞争才能让消费者比出好坏，就像跑步，一个人跑、几个人跑，感觉不一样。”

　　卢文兵对此也表达了同样的观点，即使收购，小肥羊也要收购差异化的、成熟的餐饮品牌，“比如快餐品牌。”但也是“多元化的中餐”，即成为真正意义上的中式餐饮集团，涵盖各种中餐菜系。“但当前的重心还是是做涮羊肉火锅。”

　　小肥羊股权结构变化示意表

　　创业初张钢60% 陈洪凯40%

　　融资前张钢20% 陈洪凯15% 其他管理层、股东共同持股65%

　　融资后张钢、陈洪凯及其他原始股东、管理层共同持股70% 3i、普凯持股

零售业态的未来图景－美国目前零售业态格局的借鉴

中国零售业的前景是十分远大的，随着国民财富的增加，消费总额的不断扩大，各种新的消费形态都将有很好的表现，这个行业中最有可能出现本土最有竞争力的公司群体。那么问题是在不断扩大的市场份额蛋糕中，谁将切走最大的部分？是哪种业态？业态中的哪些公司？成功者应该具有什么样的特征？
　　我觉得因为消费行业是绝对的下游行业，并且涉及到人的消费习惯，一般是持续而且缓慢改变的，所以作为美国零售行业的变迁发展历程和现状，对于中国零售业的发展将提供良好的借鉴价值。毕竟人性中消费需求的满足，消费习惯的好恶，是基本相通的。虽然各国有不同的消费层次和习惯，以及客观条件的制约，但是只要存在开放的市场环境，较少的竞争障碍。最终的大趋势竞争格局是趋同的。也就是说路可以不同，大致目标格局是趋同的。目前中国处于一个十分特殊的时期，各种先进的落后的业态并存，同时在一个圈子中竞争，受益于国民经济的快速增长，大家都能活的很好。但是现在存活的不代表将来能够存活下去。毕竟经济向前发展，零售业的门槛极低，竞争趋于激烈，只有符合消费者需求的业态才会发展壮大脱颖而出。
　　美国的零售业是出产大牛股的行业，上百倍的涨幅绝不少见，我们可以提出一打大家熟悉的名字。我统计了几大子行业的市值。结果让我有些意外。（之所以没有用销售收入做比较基准，因为零售的市销比相差不是很大，后面会有典型公司的销售数据）。
　　子行业按市值排名，蛋糕切分如下: （1）折扣店，大型超市（2）家居建材和装饰 （3）药店 （4）百货商店（5）食品杂货店 （6）网络零售 （7 ） 电器零售店（8）办公用品。
　　详细子行业分开描述：市值单位均为亿美元，均取行业前五名或前两名，涨幅为大概数不是准确数。
　　（1 ）折扣店，大型超市，会员店：
　　沃尔玛 2056
　　塔吉特 474
　　好事多 232
　　family dollar 44
　　dollar general 43
　　合计2849亿美元，呈现出规模化成长迅速的特征，赢家通吃，市场份额极度集中。代表人物沃尔玛的涨幅一千多倍。后面的两家一圆店发展也很好。
　　（2）家居建材
　　家得宝 749
　　柔氏 429
　　合计 1178亿美元
　　家居装饰
　　Bed bath/beyond 108
　　Willams 37
　　合计145亿
　　更明显得快速成长，赢家通吃，规模效应。第三四名得份额很小。代表人物家得宝的涨幅一百多倍。
　　（3）药店
　　沃尔格林 447
　　Cvs 264
　　Medcohealth 177
　　Omnicare 52
　　Rideaid 24
　　合计950亿美元。市场份额不很集中。代表人物沃尔格林30倍
　　（4）百货公司
　　西尔斯 244
　　联邦百货 235
　　KOHL 213
　　JC彭尼 153
　　TJXcos 126
　　合计771亿美元。市场集中度很低，市场份额不断萎缩，利润表现很不稳定，其中西尔斯04年底合并了K-MART已经不能算传统的百货公司了，代表人物西尔斯10倍，最好的KOHL 40倍
　　（5）食品杂货店
　　克洛格 166
　　AHOL 165
　　SAFEWAY 135
　　Wholesale food 84
　　DEG 79
　　合计630亿。也呈现出市场份额分散的特征，这在这个类别里是很正常的，其中代表人物wholesale food 涨幅20倍。
　　（6）网络零售
　　EBAY 397
　　亚马逊 133
　　合计530亿。大家对他们一定非常熟悉，这是只有第一没有第二的行业，更残酷，EBAY涨幅最高30倍，亚马逊最高60倍。这个行业市销比比较高。
　　（7）电器零售
　　百思买 260
　　电路城 44
　　Gamestop 35
　　Radioshock 26
　　Guitar center 13
　　合计380亿。市场集中度非常高，属于赢家通吃，竞争极为激烈，败者几乎难以生存，代表人物百思买200－300倍。
　　（8）办公用品
　　Staples 177
　　Officedepot 112
　　Officemax 34
　　Acco 12
　　Banta 11
　　合计342亿美元。市场份额比较集中，代表人物staples涨幅30倍。
　　
　　根据美国股市零售业的现状，回过头看看中国股市中的零售行业，你就会发现发展机会有多么巨大，将来的消费增长空间远大于GDP增幅。假以时日。中国也会出现涨幅百倍的公司，这是巨大的机会，不过需要提醒的是现存的几十家零售股。多以单体百货存在，陷阱比机会多，因为其中大多数都是所谓的僵尸公司，将来不破产或改名就算不错了。
　　做事成功的原因无非是在正确的时间做正确的事，子行业中大型超市和专业零售商表现优异，百货公司前景最差，市场份额不断缩减，百货公司的衰落，自身是更根本的原因，他们自愿或被迫的放弃了某些商品大类的经营，而其他类别的专业零售商之所以取得成功，因为他们经营面宽且深提供了广泛的选择和便宜的价格。例如家具和电器，工具等品类从百货的退出，现在百货的主力品种多数是服饰和化妆品等等，市场份额不断缩减。有统计数据显示：1996－2002年美国西尔斯，彭尼的销售额下降1％和0.3％的同时沃尔玛和塔吉特的销售额增长13。4％和12.3％。2002年11家美国顶级百货销售额1300亿美元仅为沃尔玛的一半，这一年百货类销售额下降3.5%,超级中心增长21%，一圆店增长14.7%，仓储会员店增长10.3%，折扣店增长14.5%。现在的百货公司多数改进方向是重新店面设计，提供折扣商品，减少服务成本。行业影响不断减少，幸存下来的只有购并重组，从销售额来说，百货业已经远远落后于其他业态。
　　西尔斯曾经是美国梦的一部分，现在沃尔玛早就取而代之，这就是美国的现状，也许并非中国的将来。我觉得中国也会出现几个百货商的成功范例。因为中国市场能够支持这样的公司出现，但是从长时间跨度的角度来看，这一行业的前途并不乐观，因为这一业态属于明显的份额消失者，也就是拿不到比市场发展同等大的蛋糕。这些业态中，大型超市和专业零售商的前景比百货要光明很多。股价涨幅最高的都不是百货类股票。这之中出现巨人的可能性更大，份额增加来自于市场总额的扩大，消费习惯的改变，不同业态对手之间的争夺。只有这样市场才会不断集中，不断产生规模利润，这才是产生大牛股的温床和背景。
　　零售的消费者文化处于不断的变化之中，如果一个零售商发展缓慢，它将淹没在时代的大潮之中，如果低效率将被高效的竞争对手自动取代。如果你不像对手那么老练，你就必须以更高的价格出售同样的商品，你就只能接受失败的命运。因为消费者忠实于每一笔交易，而非忠实于销售商，在这个时代，奢谈消费者忠诚是没有意义的。多数顾客购买动机的背后，价格无疑占据着重要的地位。价格竞争是如此重要，以至于成为竞争的不二法门。
　　这场游戏的核心叫做效率。不断的竞争，不断的集中，不断的退出。才会诞生出行业的巨人，这些巨人需要我们去发现和辨别，这就是研究美国零售业现状的意义。中国的很多种子选手还没有上市呢。
　　让我们描述一下成功者的具体特征：他们掌握着先进的技术，库存跟踪，以及后勤技术，巨大的规模可以获取最低的进货价格，高效的管理带来极高的经营效率。最后获取基于效率的垄断利润。大众消费者才是零售商命运的最后决定者，存活下来的只能是更好的把握了消费文化现实需求的竞争者。
　　附表：各个业态典型公司的具体财务指标
　　
业态 折扣店超级市场
代表公司 沃尔玛
2005 2004 2003
收入(亿美元） 3156 2870 2587
毛利（亿美元） 752 682 600
净利润（亿美元） 112 102.7 90.5
P/E 19.3 P/B 3.68
P/S 0.63 净利率(%) 3.23
ROA(%) 9 ROE(%) 22
业态 折扣店超级市场
代表公司 塔吉特
2005 2004 2003
收入(亿美元） 526 468 481
毛利（亿美元） 177 154 163
净利润（亿美元） 24 32 18.4
P/E 19 P/B 3.36
P/S 0.87 净利率(%) 4.58
ROA(%) 8.48 ROE(%) 18
业态 百货商店
代表公司 联邦百货
2005 2004 2003
收入(亿美元） 224 156 152
毛利（亿美元） 91 63 61
净利润（亿美元） 14 7 7
P/E 16.6 P/B 1.76
P/S 0.87 净利率(%) 3.23
ROA(%) 7.7 ROE(%) 13
业态 百货商店
代表公司 彭尼
2005 2004 2003
收入(亿美元） 188 184 187
毛利（亿美元） 73 71 66
净利润（亿美元） 10.8 5.1 -9.5
P/E 14 P/B 4
P/S 0.63 净利率(%) 6
ROA(%) 8.4 ROE(%) 26
业态 家居建材
代表公司 家得宝
2005 2004 2003
收入(亿美元） 815 730 648
毛利（亿美元） 273 244 206
净利润（亿美元） 58 50 43
P/E 12.4 P/B 2.75
P/S 0.85 净利率(%) 7
ROA(%) 13.4 ROE(%) 23.5
业态 家居建材
代表公司 LOW
2005 2004 2003
收入(亿美元） 434 364 308
毛利（亿美元） 148 122 96
净利润（亿美元） 27 21.8 18.8
P/E 14.3 P/B 2.9
P/S 0.9 净利率(%) 6.7
ROA(%) 13.3 ROE(%) 22.3
业态 电器
代表公司 百思买
2005 2004 2003
收入(亿美元） 308 274 245
毛利（亿美元） 77 65 62
净利润（亿美元） 11.4 9.84 7
P/E 21.4 P/B 4.77
P/S 0.8 净利率(%) 3.8
ROA(%) 10.7 ROE(%) 24.3
业态 食品杂货店
代表公司 克洛格
2005 2004 2003
收入(亿美元） 605 564 538
毛利（亿美元） 150 143 141
净利润（亿美元） 9.6 -1 3.1
P/E 17 P/B 3.15
P/S 0.26 净利率(%) 1.55
ROA(%) 6.43 ROE(%) 22
业态 食品杂货店
代表公司 wholesale food
2005 2004 2003
收入(亿美元） 47 39 31.5
毛利（亿美元） 16.5 13.4 10.8
净利润（亿美元） 1.3 1.3 1.03
P/E 49 P/B 3.68
P/S 1.52 净利率(%) 3.23
ROA(%) 9 ROE(%) 12.5
业态 药店
代表公司 沃尔格林
2005 2004 2003
收入(亿美元） 422 375 325
毛利（亿美元） 117 102 88
净利润（亿美元） 15.6 13.5 11.75
P/E 25.4 P/B 4.32
P/S 0.92 净利率(%) 3.7
ROA(%) 11 ROE(%) 18.4
业态 药店
代表公司 CVS
2005 2004 2003
收入(亿美元） 370 306 266
毛利（亿美元） 99 80 69
净利润（亿美元） 12 9 8
P/E 20 P/B 3
P/S 0.67 净利率(%) 3.38
ROA(%) 8 ROE(%) 15.8
业态 办公用品
代表公司 STAPLES
2005 2004 2003
收入(亿美元） 160 144 132
毛利（亿美元） 46 41 36
净利润（亿美元） 8.3 7 4.9
P/E 21 P/B 5.34
P/S 1 净利率(%) 3.23
ROA(%) 12 ROE(%) 21
业态 网络销售
代表公司 亚马逊
2005 2004 2003
收入(亿美元） 85 69 52
毛利（亿美元） 20 16 12.6
净利润（亿美元） 3.6 5.88 0.35
P/E 45 P/B 35
P/S 1.45 净利率(%) 3.23
ROA(%) 8.74 ROE(%) 190
业态 网络销售
代表公司 EBAY
2005 2004 2003
收入(亿美元） 45.5 32.7 21.6
毛利（亿美元） 37.3 26.6 17.5
净利润（亿美元） 10.8 7.8 4.4
P/E 38.5 P/B 3.56
P/S 7.67 净利率(%) 20
ROA(%) 8.6 ROE(%) 11

味千中国董事长潘慰:卖拉面的亿万富翁

2007-06-06 来源: 第一财经日报(上海) 　

如今，味千（中国）已经成功在香港上市，市值接近90亿港元，潘慰占该公司股份超过51％。
十年前的春节，天空飘着蒙蒙细雨，在深圳世界之窗主体文化公园，湿冷的空气中弥漫着阵阵面香。香味的源头，一个女人和她的团队围着一辆手推车忙碌。等候吃面的人们在雨中排起了长队。

这个女人就是味千（中国）的董事长潘慰，手推车中的面条便是初来内地的味千拉面。

“那个时候我们想把味千拉面带到内地，但是不知道行不行，就在世界之窗租了场地做这么一个测试。”说到当年的创业艰辛，潘慰不免有些激动，“那次促销我们大概做了七八天，头三天晚上我都激动得睡不着觉。”

如今，味千（中国）已经成功在香港上市，市值接近90亿港元，潘慰占该公司股份超过51％。日前，这位向来低调的拉面掌门人接受了《第一财经日报》专访，揭秘味千（中国）的成长历程。



“我是劳碌命”

坐在记者面前的潘慰，打扮时尚，精致中透着大气。

在发现味千之前，潘慰做了十年的食品贸易，“在生意上结识了当时的买手——我的丈夫，并且加入到了他的家族生意中去，他的家族也是美国食品批发前两名的批发商。我把中国南北方的食品在自己的工厂进行筛选和重新包装，然后再卖到国外。”

尽管生意越做越红火，但是潘慰却有自己的烦心事。当时在食品贸易中，赊账是不成文的惯例。“生意越做越大，欠款就越来越多，市场的恶性竞争也越来越强烈。我强烈地感受到了生意的巨大风险。”为了另找一个“放账容易回收，每天有大量的现金流”的生意，潘慰参加了香港的商业考察团，去了德国、意大利、日本等许多国家找项目，在日本，潘慰发现了味千拉面。

“当时欲做味千中国代理的不止是我们一家。我们联系了味千拉面的崇光社长，带他来深圳看我的工厂，亲自带他去大山里看我们采购的柿饼。”考察完毕后，崇光社长对潘慰说：“我来教你怎么做，我对你很有信心！”

味千是一个日本九州岛的区域拉面品牌，尽管口味独特，但是影响有限。将这样一个并不太知名的拉面品牌引进中国，并使其成为一个为人熟知的品牌，并非易事，但潘慰做到了。如今，“味前拉面品牌在中国的成功也带动了日本的品牌效应。”

香港人潘慰将味千（中国）的第一站放在香港。1996年，中国第一家味千拉面开业，当月盈利。尽管获得一个开门红，味千的成长过程并非一帆风顺。进入内地后，潘慰也经历过水土不服。所有这些潘慰都挺过来了。风雨过后，潘慰仅淡淡地告诉记者，“将香港的业务模式硬硬地搬来是不行的。”

“我看上去很柔，其实做起事来性子很急。”这是潘慰对自己的评价。而员工对自己的老板评价是“有胸怀，听得进别人的意见”。

按照近日股市市值，潘慰身家近50亿港元，钱很多，但忙碌依旧。“我就是一个停不下来的人，我在香港地区和日本看到了许多满头白发的成功人士依然在公司忙忙碌碌，因此我想永不停息大概也是成功者的一个必要条件吧。”



快速休闲餐厅连锁模式

在日本，拉面店随处可见，规模都不大。“小的一二十人，大的也不过二三十人。”将味千拉面引入中国，潘慰走了不同的路线，这便是她所谓的快速休闲餐厅连锁经营。

这种模式定位介于西式快餐和中式传统餐饮之间。潘慰对其的表述为，有服务的、有特殊环境的、价格定位在人均35元左右的、能够提供多种选项给消费者的餐饮连锁。在味千进入内地的时候，这一细分市场几乎是空白。“我发现有品位的西式快餐基本都没有点单等餐桌服务，而我认为应该让顾客享受到这种服务。”

同时，较之传统的中餐，味千的速度要快很多。味千的后台有标准化的流程管理，食物制作时间有严格的统筹规划，餐厅的翻台率（客人周转）非常快。

十年过去了，快速休闲餐厅连锁这一模式，已经不再新鲜，但是味千已经占了先机。

通过标准化生产，为所有的连锁餐厅提供统一的面食产品。而标准化生产也可以确保产品水准、创造经济规模及加速业务拓展，并可以迅速回应市场需求。“为了保证所有味千连锁店口味的一致，我们投入了大量的人力和财力，尽可能减少人为因素。”

此外，味千每年菜单更换或增加率达到20%，公司有专门的团队研究消费者的口感潮流，味千的很多小点心很受消费者欢迎。



欲做餐饮连锁经销商平台

对于上市潘慰自己有三个理由：“首先，我们不断把赚到的钱投入到新店开发上，无止境地投入，没有办法不把企业做大。其次，私人企业不容易去融资。最后，十年的成功经营说明了我们的模式是可以做大的。”

3月，味千（中国）在香港成功上市。这些都在潘慰预料之中。她向记者举了一个例子：美国Brookside一位基金经理1990年的时候来到中国上海，在南京路上看到当时味千拉面门口排起了长队。七八年之后，这位基金经理再次来到南京路，又看到了同样的场景。这位经理感叹，“七八年过去，生意依旧这么好，若这家公司上市我们肯定要投资。”凑巧的是，味千上市前在美国路演的时候正好遇到了Brookside的这位经理，结果可想而知。

当然，味千上市的成功也得益于中国经济发展的大好背景。“现在海外股市强调中国概念股，但凡具有规模的中国品牌企业都是投资者瞄准的目标，再加上零售业又欣欣向荣，因此说大环境决定了市场的前景。”

拉面给了潘慰巨大的成功。而潘慰所期望的已经不止是拉面。她希望味千能够成为具有规模优势和餐饮管理经验的餐饮连锁经销商平台，将来能够代理其他世界有影响力的或具有市场潜力的餐饮品牌。据透露，现在已经有不少这样的企业找上门来寻求合作。

目前，潘慰已经在广州推出日式炭烧连锁：味牛，在上海、北京推出日式甜品：麻布十番，未来其还有意推出一个定价在10元以下的面条连锁。从拉面开始，味千正在朝一个多品牌餐饮经营平台发展。插图/苏益


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味千拉面现状

味千目前在内地已经有144家店，公司计划今年要发展到200家，2008年发展到328家。除了机场店以外，味千（中国）的门店均为直营。今年3月，味千在香港IPO获192倍认购，融资2.5亿美元。味千上市成功的例子也带动了餐饮行业上市的欲望。“广州餐饮协会曾请我去讲上市的过程，不少老板都很有兴趣。”潘慰说。

味千拉面：掘金“低端行业”

21世纪经济报道　2007-06-05 周益广
　　
　　我和日本方面合作，不仅得到他们的品牌使用权，还可以按他们的要求在大陆生产一些配料卖给他们，是个很稳定的生意。
　　
　　味千(中国)控股有限公司(0538.HK)行政总裁潘慰女士，最近忙于在内地各大城市奔走，因为，味千拉面的门店大扩张即将开启。

　　1996年，潘慰将“味千拉面”这个日本餐饮连锁品牌引入香港。其开出的第一家味千拉面馆，当年赢利。1997年，味千深圳第一家门店开业，当月赢利。1999年，味千拉面进入上海。

　　如今，味千拉面已经在香港、上海、北京、深圳等地拥有149家门店。而早在2005年，按收入计算，味千中国已位列“中国餐饮百强企业”快餐经营商第5位。

　　2007年3月，味千(中国)控股有限公司在香港交易所挂牌上市，成为首家在香港上市的“以内地为基地的快速休闲餐厅连锁经营商”。潘慰称，此次IPO共获得16.4亿港元，将主要用于内地门店的扩张，预计门店将以每年60到70家的速度增长。

　　最初在香港从事食品国际贸易的潘慰坦言，当初，连她自己也认为餐饮业是个最低端的服务性行业。但随着味千中国的快速扩张和上市，10年时间内，她已在这个“低端行业”迅速积累了超过20亿港元的财富。

　　6月4日，潘慰接受了本报独家专访。
《21世纪》：你从业经验丰富，为什么在1996年会选择餐饮行业作为新的事业起点？
　　潘慰：我最初做了十年的食品贸易，把中国南北方的食品在自己的工厂进行筛选和重新包装，然后再卖到国外去。
　　但在我的生意越做越大时，面临的欠款就越来越大，市场的恶性竞争也越来越激烈。我强烈地感受到了生意的巨大风险，便开始寻找其它的生意项目。我希望，这种生意放账容易回收，每天有大量的现金流，以此来降低生意风险。
　　事实上，我们在香港开的第一家店，投入160万元，当年就获得60万元的利润。以前我也认为餐饮业是个很低端的行业，这次尝试让我觉得，这是个利润不错而且没有收款风险的行业。

　　《21世纪》：为什么选择味千拉面这样一个日本品牌到中国发展？
　　潘慰：当时，我参加了香港的的商业考察团，出国去寻找项目。考察了包括德国、意大利、日本等在内的很多国家。
　　在日本的时候，我看中了味千拉面这个品牌，它有成功的运营模式，当时已经在日本有200多家门店。我和日本方面合作，不仅得到他们的品牌使用权，还可以按他们的要求在大陆生产一些配料卖给他们，是个很稳定的生意。
　　我以前是做食品贸易的，餐饮业与食品行业关联度比较高。选择一个在日本已经有30多年成功运行经验的品牌，可以迅速切入这个行业，少走弯路。

　　《21世纪》：你是从国际贸易转到餐饮行业，而后者是个在管理上很烦琐的行业，规模扩大后，如何保持连锁店的标准化运行是这个行业的难题，你是如何解决这一难题的？
　　潘慰：最初，我们开的店并不多，前几年一共只有七八家，经历了一个运营模式标准化的阶段：能够工业化的环节尽量工业化。运营模式标准化以后，单店就容易复制了。
　　等到模式化工作完成了以后，我们才以每年开出7到8家店的速度扩张。直到2003以后，才开始进入高速扩张阶段，每年以20到30家的数量开出新门店。
　　在这个过程中，味千拉面在日本的成功经验是很重要的，它给我们提供了一个学习的模板。但在学习日本模式的同时，我们也针对中国的情况进行一些创新。
　　比如，日本的拉面店很小，品种不多，我们在中国就开成餐厅的形式，把单店面积扩大了很多，同时增加了小吃的品种。事实上，我们后来发现这种本土化的创新是很重要的，为味千拉面在中国的发展获得了新的活力。

　　《21世纪》：味千拉面的在中国未来的发展计划是怎样的？加盟店的发展会在其中占据怎样的地位？
　　潘慰：我们从香港到深圳，再从深圳到上海、到北京，已经完成了中国最具有市场影响力的珠三角经济区、长三角经济区、环渤海湾经济区等地区的市场占领。
　　我们现在有140多家门店，2007年要发展到200家；2008年发展到328家。同时，我们的店面将分为标准店、经济店和旗舰店，根据地理位置和特殊环境进行设计并有效利用。
　　在杭州，我们会很快推出8到10家加盟店。以前，我们对加盟方式很谨慎，因为行业内有很多因为加盟店质量不过关砸招牌的先例。我们是去年开始考虑发展加盟店的，并且与一家日本的咨询公司合作开发了加盟管理系统。如果运营得好，我们将进一步扩大加盟店的数量和范围。

　　《21世纪》：一个拉面店为什么选择在市区的黄金地段？这是基于怎样的拓展策略？
　　潘慰：选址策略是成功的关键之一。虽然我们业态的商品单价不高，但因为有很高的“翻台率”，这就决定了在商业中心我们也可以赚钱。
　　人们对快餐的需求，还包括置身于优雅的环境，得到附加价值，而黄金地段的商业地位决定了餐厅的档次。并且，黄金地段影响力大，可以辐射周边其它地区。
　　还有一个很大的好处，是品牌的建立。商业黄金地段也是人流最为密集的地方，容易被认知。黄金商圈是完全可以为品牌加分的。

　　《21世纪》：餐饮连锁店如何保证口味一致和产品标准？味千推出袋装拉面，是出于什么考虑？
　　潘慰：各个连锁店的产品标准在很大程度是通过工业化来实现的，我们的运营方式已经模式化，而我们的原料都是集中供应的。
　　味千的袋装拉面是我们的一种副产品，目前占到整个销售的10%，我们主推的重点还是我们的连锁餐厅。但推出这种副产品可以进一步提高我们工厂的效率，充分利用资源。

　　《21世纪》：在获得了大笔融资，味千未来成长的瓶颈在哪里？
　　潘慰：每一个发展阶段都会有瓶颈存在。现在面临的最大瓶颈是管理人才，他们是贯彻运营模式的关键所在。由于发展速度很快，我们需要招聘大量的外部人才，以增加店长和管理层的阵容。但好在我们已经有了一个程式化的运营模式，只要有人能贯彻执行。

招行張健:從緊政策下銀行除了貸款還能做很多

「從緊政策下，銀行在公司業務、信貸投放方面相應政策在改變。企業可以利用我們，或者說我們可以幫助企業應對這種環境提供有益幫助。」招商銀行總行公司銀行部總經理張健表示，「企業財務借助金融能夠做到的事情是：如何降低財務成本，提高財務實力，強化管理水平。」
　　據張健稱，今年貸款額度總額3.6萬億，大概1/3已經在兩個月內完成了。企業CFO或者財務政策應該做些改變。「生存不犯錯誤，藉機提高能力。所謂生存，就是在經濟週期開始不好的時候，保持企業不要犯大的錯誤，提高自己的生存的能力，另外通過內部改革，管理提升，提高各種能力。」

　　「過去批發銀行業務主要功能是融資或結算功能，但是現在商業銀行正在發生非常劇烈的變化。」張健以招商銀行為例稱，招行現在批發銀行業務有12個部門，有專門的小企業金融部、同業金融部、國際業務部、投行、年金中心等。

　　張健具體地講了以下幾點：第一、利用流動性金融管理工具做好資金的管控。企業可以應用現金管理的產品提高企業現金的有效性、降低成本和加強過程的管控。

　　第二、通過資產管理來提高閒置性資金收益和交易避險。從企業來說，如何利用現代銀行能夠提供資產管理和理財工具，解決閒置資金的收益是每個CFO可能都去考慮的。從去年開始，各家商業銀行，包括招商銀行，大力推動對公理財業務，在不影響企業流動性的情況下，收益可以比傳統銀行存款高出20%-200%，這是非常可觀的。同時還提供衍生交易產品，以規避利率和匯率的風險，CFO在安排資金時可以考慮。

　　第三、債務管理。原來債務管理就是能借到錢，而在從緊的貨幣政策下，債務管理實際上是兩個目標，即降低債務成本和強化財務實力。降低債務成本就是靈活的利用幣種和金融工具，包括利率等手段來達到整體債務成本降低，同時更重要的是把短期和中長期債務進行匹配。

　　第四、在日常管理中，在提升管理能力運作效率來運營成本。在經濟情況不好或者是下行週期時，每一分錢可能對CFO的績效評估都變得非常重要。

　　第五、金融可以做的另一項重要工作，是解決大型集團上下游供應鏈的問題。大型企業本身財務融資和管理能力非常強，但是它的上游或者下游的經銷商可能就會弱一些，這時，就可以借助主流廠商，借助供應鏈的財務能力，利用銀行工具，提升上下游的財務實力，這可以更好地保證集團本身在同業競爭中間的地位。

　　第六、借助創新的金融工具擴展資源整合的能力。

　　談及這一點，張健認為作為銀行業人士「很遺憾，中國的銀行沒有跟著中國的企業一起快速的走出去，沒有得到中國的銀行全力的支持。」張健繼續說，「這次招商銀行進行的全球路演，安排了歐美、日本等很多國家，實際上單單從路演本身匯報業績來說可能不需要去做那麼廣泛的介紹。實際上我們是想借助於路演，能夠對海外多一些瞭解，尋找更好海外擴張的機會，更好的支持、服務於國內的企業走出去，能夠在海外經營。」

　　張健是在由《首席財務官》雜誌社發起舉辦的「2007年度中國傑出CFO(CHINA TOP CFO AWARD)」評選活動上談及這些問題的。

圈地房企上市難成行誰將是下一個順馳？

劉秀浩《東方早報》
2008 / 03 / 25 星期二 15:08

3月20日，恒大地產中止香港上市被SOHO中國主席潘石屹看作是一個具有標誌性意義的事件。
封鎖的廣告
短時間之內大規模圈地，等待香港上市，恰逢市場遇冷……恒大的遭遇，讓人們再次聯想到了內地曾經被提及次數最多，也是爭議最大的房地產企業：順馳集團。

與當年的情形不同的是，如今在恒大身後，還有數十家內地房企懷揣著焦急心態排隊等待上市，一旦不能如期上市，對於房地產公司資金鏈的考驗，已經不再只是一家公司的成功或衰敗案例了。

順馳模式“復辟”

順馳是作為一個地產另類出現在公眾面前的。2003 年8月，當時還並不算出名的順馳總裁孫宏斌在重慶提出要在2004年做到100億銷售額，趕超地產老大萬科集團。

從那一年年初開始，順馳掌門人孫宏斌精心設計了公司的整體發展戰略。兩年之後，順馳成功進軍全國16 個一線城市，擁有了42個項目，並成為2004年中國內地房產銷售冠軍。

從2003年9月到2004年9月的一年時間裏，順馳就先後進入北京、上海、南京等12個城市，獲得的土地超過 10餘個，面積超過5千畝，購地資金近70個億。2004年9 月份，順馳發佈的資料宣稱，順馳擁有800萬平方米的土地儲備，這一土地儲備，在當時的地產界看來，算得上是天量。

孫宏斌的如意算盤是，以大規模土地儲備作為依託，達成公司上市目標，並實現進一步發展。到2004年8月 26日，順馳中國控股有限公司通過香港聯交所聆訊，上市計畫進入最後階段。

然而，香港資本市場卻並沒有最終接納順馳。在後來的一年多時間努力下，公司上市遲遲沒有完成，而順馳繼續拿地的步伐卻沒有停止，到2006年初，公司土地儲備達到了1200萬平方米。隨著項目增加，資金鏈越來越緊張的順馳最終還是沒有等到上市的一天。

2006年9月5日，香港路勁基建與順馳正式簽署協議，以12.8億元換取順馳55%的股權，順馳的創始人孫宏斌對路勁基建董事局主席單偉豹說：“你買了個便宜貨” 。

順馳的道路並沒有被同行全部否定。當全國的土地價格令人難以置信地以翻番的速度上漲時，順馳當年大規模拿地的行為開始被業內公司所認同。一家上市房地產公司總經理在去年豪爽拿下一幅高價土地後告訴記者，如果一開始多買土地，還能省下很多資金。

在中海地產（0688.HK）主席孔慶平去年年初的一份公司發言稿中，他說到，順馳的模式從理論上來講並沒有問題，其失敗的根源只是在於資金鏈沒有控制好。這並不是中海地產一家的想法。甚至包括一向求穩的萬科，萬科董事長王石在博客裏說：“如果把握好節奏，順馳能夠成為一家非常優秀的公司。”在2007年，萬科“ 調整公司節奏”，進行了全國性的擴張。

買地與上市的輪回

在上市前一年的時間裏，恒大所走的道路幾乎是順馳模版的複製。

恒大集團董事局主席許家印在資本市場上並不得意，早在2001年，恒大就希望借殼“瓊能源”搭建資本平臺，以打造鋼鐵和地產產業。但幾經重組之後，許家印依然看不到A股的牛市。2006年，許家印賣掉了“瓊能源 ”，開始引入境外的機構投資者。

2006年12月開始，恒大集團陸續通過發債方式，向知名銀行募資5億美元。至2007年1月，恒大集團旗下的恒大地產，獲得三家國際投資者美林、德意志銀行及新加坡淡馬錫斥資4億美元購買8%的股份。這一時期開始，香港上市的計畫開始醞釀。

整個2007年，恒大都在忙於全國擴張。到2008年恒大公佈招股說明書，其土地儲備達到了驚人的4580萬平方米。這一資料已然超越了碧桂園登上“最大地主”之位，是萬科集團近兩倍。

剛剛公佈的碧桂園2007年年報顯示，碧桂園現有土地儲備為4300萬平方米，萬科則稱約為3000萬平方米。就在2006年末，恒大地產的土地儲備才不足600萬平方米，為了準備上市，恒大地產在去年一年時間內將土地儲備極度膨脹近8倍。

實際上，類似的一幕並不只在恒大上演，由於香港資本市場一般以土地儲備作為上市公司發展衡量標準，意欲在港上市的內地房地產企業都紛紛加大土地儲備數量，這也是之前在香港上市的大部分內地房地產企業的通行做法。在這些公司中，除了一旦上市就可以榮升中國首富的許家印名下恒大地產，還有一個去年被炒作得沸沸揚揚的重慶女首富吳亞軍名下的重慶龍湖，去年9月，龍湖的大手筆讓上海郊區的土地價格突破了1萬元/平方米。

為了買地而上市，為了上市而買地，房地產公司開始進入一個周而復始的迴圈。事實上，也正是在資本市場的催生之下，上市房地產公司規模在去年一年裏加速膨脹，到2007年，國內最大的房地產公司萬科銷售規模超過500億元。

誰是下一個順馳

和恒大一樣面臨同樣境地的公司不止一家。

在恒大1月份通過聆訊之後，另一家廣東房地產企業星河灣也獲得上市批准，並於2月21日接受港交所聆訊，但其預路演也沒有隨即展開。

SOHO中國主席潘石屹表示，“3月20日發生的恒大I PO擱置，我認為是2008年中國房地產界最具標誌性的事件，跟在恒大後面要在國際資本市場上市的中國房地產公司大約有40多家，準備募集的資金有200億美金，這次恒大的IPO擱置對這40多家房地產公司而言，無論是資金上還是心理上都將會造成巨大的影響。”

潘石屹稱，房地產行業是一個資金密集型的行業，離不開資本市場和銀行的支持，任何一個國家的房地產市場都無一例外地需要大量資金的支援。但目前國際資本市場與中國房地產之間的管道基本被堵死了，而國內在很高的通貨膨脹壓力下，政府一定會繼續實行從緊的貨幣政策。其實在全國“兩會”結束的第二天，央行就提高了銀行存款準備金率，這就是最明顯的信號。所以房地產行業承受的資金壓力確實是兩頭受壓。因此，房地產企業的調整已經近在眼前。

事實上，大量的土地儲備已使恒大地產擔負著巨額銀行債務。截至2007年9月底，恒大地產未償還的銀行借款達66億元，負債比率46%。而2006年年底其現金及存款還有11.53億元。類似的情形並不止恒大一家。

完成了路勁收購順馳，單偉豹後來說，“孫宏斌其實就缺這10個億左右，順馳在年底前會有約30億元的售樓收入到手，但他等不及了。”

如此眾多房地產公司的上市融資的道路一再受阻，不知道這一次，等不及的又會是哪家？

從"無拐"到"百日劇變" 潘石屹王石上演"變形計"

從“拐點”到“看漲”從“無拐”到“百日劇變”

潘石屹、王石上演“變形計”

北京地產圈似乎永遠不甘寂寞和沉寂，北京地產圈的“大腕們”也似乎永遠是樓市話題的引領者。這不，就在“拐點論”、“降價風”漸漸淡出媒體視線、樓市話題趨于平靜的時候，“百日劇變”這個新鮮名詞橫空出世，業界和媒體的關注熱情再次被成功點燃。

前兩年，某地方衛視臺打造了一檔角色互換節目——《變形計》，每期兩位嘉賓互相體驗對方生活，感受對方處境的形式很受觀眾的歡迎。今年，在早春3月的北京樓市，一場“變形計”已然悄悄上演，而主角正是SOHO中國總裁潘石屹和萬科集團董事長王石這兩位聞名地產圈的“大腕”。

角色互換 王看漲、潘唱衰

時間倒退回到去年12月，萬科集團董事長王石在京出席某新聞發布會上公開承認，“樓市拐點確實已經出現”。此後的近4個月時間裏，王石一方面以言論一次次地強調“拐點來了”；一方面又以旗下項目全線降價的行動證明“房價拐點就是禿子頭上的虱子，明擺著”。直到今年3月20日，王石在2007年業績發布會上再次澄清“拐點論”的同時高調表示，“在經濟增長的趨勢下，從中長期來看，內地樓市依然將穩步上升”。

就在王石不斷以言論在樓市“興風作浪”的同時，SOHO中國總裁潘石屹總是能夠與時俱進地在第一時間發表個人觀點，並一直是“無拐點論”陣營的主力辯手。尤其是年初以來，潘石屹更是多次表示，“不擔心今年房地產市場”以及“看不出房地產要出現拐點趨勢”的觀點。

而3月初，潘石屹仍然樂觀地認為，“北京樓市的春天和春天一起來了，北京房地產市場的觀望現在就結束了”。誰料僅僅過了短短幾天時間，潘石屹便在“恒大地產IPO被叫停”的刺激下，話語頗感沉重地表示，“未來百天是很多房地產公司發現劇變的百天，大部分房地產公司的財務狀況不容樂觀”。

不到半年的時間，房地產市場就是在這樣的對陣和變化中倣佛經歷了一輪宏觀調控。從“拐點”到“看漲”，從“無拐點”到“百日劇變”，王石和潘石屹不約而同地開始“倒戈”，互換陣營。而兩位地產“大腕”戲劇性地上演“變形計”，似乎也帶來了房地產市場的“倒春寒”。

變得有據漲得有理 地產企業感受“乍暖還寒”

在“證監會表示地產企業IPO募資不得買地”、“恒大地產IPO被叫停”的消息傳出後，潘石屹直言，這將是中國房地產市場的一個標志性事件，今年中國房地產公司所面臨的金融環境非常困難。並表示中國很多房地產公司將在百天之內產生劇變反應。

在上周五的網聊中，面對來自各家媒體的輪番“追問”，潘石屹表示，其提出“百日劇變”是基于三方面的原因，一是國際經濟的衰退；二是中國實行從緊的貨幣政策；三是過去兩年裏“地王”頻現，“面粉價格比面包價格還要貴”的不正常現象。

在潘石屹看來，目前國內外經濟形勢已經引起了資本市場的緊張，受此影響最大的房地產企業是那些在前兩年過分擴張、圈地、創“地王”的企業。根據潘石屹的定論，包括碧桂園、恒大地產、萬科集團等在內的“拿地高手”，將成為新一輪地產危機最直接的“受害者”。值得關注的是，SOHO中國是內地為數不多的幾家不以土地優勢成功在港上市的地產企業。

潘石屹的預言儼然將盼著“回暖”的房地產市場又一次推回了冬天，盡管其“百日劇變”的結論同王石當初拋出“拐點論”一樣遭到了業界的強烈“炮轟”。而此時的王石卻轉身丟下了“拐點”的包袱，開始看漲。在王石看來，此前的樓價回落不是大跌的先兆，內地樓市也不會如股市般從牛市轉向熊市，且從中長期來看，房價依然會穩步上升。

無論是潘石屹的“變”，還是王石的“漲”，國內外經濟形勢以及收緊“銀根”的宏觀調控政策都是兩位地產大腕觀點中最關鍵的要素，潘石屹在其中看到了困境，而王石卻從中發現了機遇。而這一次的“寒流”，究竟是困境還是機遇，是要像大熊一樣繼續冬眠，還是要像大雁那樣飛向暖和的南方，對于所有的房地產企業都將是嚴峻的問題。

降價乃良策 早賣房子先“解套”

猶記在春節期間關于“拐點論”的電視討論現場，王石手裏握著的那些數據分析令人驚嘆地發現其“有備而來”的自信。而在這場“變形計”中，潘石屹充分學習了王石以數據支撐論點的“殺手锏”。

3月29日，潘石屹在網聊時拿出了一份針對19家上市房地產公司的兩組數據對比。其中一組數據顯示，包括SOHO中國、華潤、碧桂園、首創、綠城、富力等19家上市房企，除了SOHO中國、瑞安、華潤、綠城、碧桂園5家的“速動”比率比值在1和2之間外，其余14家都小于1。在潘石屹看來，企業的速動比率，即速動資產對流動負債的比率，是衡量企業財務狀況的重要指標。如果速動比率非常低，企業的資金鏈條就很緊張，難以禁得起資金緊縮對企業帶來的風險考驗，比值在1和2之間則屬于合適狀態。

而另一組數據則顯示，除了萬科、SOHO中國、中海外、碧桂園、綠城這5家公司的現金及現金等價物為銀行借貸金額的一半以上外，其余14家公司的現金及現金等價物都遠遠低于銀行借貸金額。潘石屹認為，這意味著大多數上市房地產公司存在負債率高，現金和銀行存款少的普遍狀況。

事實上，潘石屹所分析的地產企業資金壓力如同王石曾經形容的那樣，乃“禿子頭上的虱子，明擺著”，通過降價方式回籠資金也被其視為減輕資金壓力的良策。由此不難看出，萬科集團旗下項目全線降價的舉動，“攪局”是虛，“解套”為實。而在今年宏觀調控政策極為不明朗的情況下，誰家的房子賣得快自然也就為規避市場風險多加了一份保障，尤其是在從緊貨幣政策的大背景下。

新聞背景

證監會強調地產企業IPO募資不得買地

潘石屹坦言“百日內房地產業界將有劇變”

3月20日，中國證監會發行部有關人士表示，中國證監會支持優質房地產企業通過IPO或借殼上市等方式，通過資本市場實現做大做強。但對募集資金用于囤積土地、房源，或用于購買開發用地等的IPO，將不予核準。

據悉，目前證監會對地產企業IPO、再融資、買殼上市等均按照正常程序受理、審核，和其他行業相比沒有任何特殊之處。年初以來，已有兩家企業IPO過會，目前IPO在審企業5家；再融資方面，今年已經有4家實現再融資132億元，還有3家已經過會，正等待發行窗口，而目前受理在審的還有15家。

消息傳出後，SOHO中國總裁潘石屹在接受媒體採訪時表示，受國際資本市場“慘淡”和國內宏觀調控銀根緊縮的雙重夾擊，中國很多房地產公司將在百天之內產生劇變反應，並進入前所未有的融資艱難期。

说说招商银行

招商银行是目前中国上市银行中质量最好的银行，下面数据以外看招商银行。

1、招商银行将自己定为零售银行，目前的招商银行其零售业务创造了一种 “低成本→低息差压力→优化贷款质量→扩大盈利”的良性循环模式。招商银行行长马蔚华曾表示：“不做批发业务现在没饭吃，不做零售业务将来没饭吃”，零售银行业务有低资金成本的优势。现在招商银行的其边际净利率是国内银行最高的；

2、招商银行，中国第六大银行、总资产约 1456 亿美元的银行，也被认为是中国管理最正规的银行之一、市场化程度最高的银行；

3、行长马蔚华2007年11月9日向记者表示，该行目前已经达到世界上最严格的监管标准，能够在中国企业走向海外时为其提供更好的金融支持；

4、招商银行行长马蔚华在2007年8月关于美国次级贷危机澄清新闻中说：“深入分析市场走势，审慎选择入市时机，动态管理风险是招商银行投资管理的几项基本原则。2004 年，美国的经济开始复苏，信用市场的利差还处于较宽的水平，我们选择了相关的投资。2006年8月，我们在信用市场利差收窄到历史低点时就果断地进行了平仓。尽管当时金融市场上有大量的次级房贷证券产品还在进行交易，但我们经过研究认为美国房地产市场已出现疲弱态势，暗藏风险较大，因而在获利平盘之后我行未再介入任何相关投资，所以之后的次级房贷危机对我行没有任何影响
”。
包括美国花旗集团、汇丰银行、工行、中行等在内国际、国内大银行都在次级债上发生巨大的亏损，而招商银行则在次级债的投资上取得了13%多的收益；

5、2006年初，招商银行管理层正式提出颠覆传统的经营管理理念，着力提升零售业务和中间业务，通过彻底的银行再造，建立真正以客户为中心、以市场为导向的新的经营管理体系；

6、2007 年 1 月初，在招商银行这 20 年确实很辉煌，外界也是掌声鲜花，一片好评的时候，招商银行在全国分行长会会议上准备了一份“危机报告”。“人无远虑，必有近忧，对未来的准确判断非常重要”招商银行现已充分认识到：“目前中国商业银行所面临的一个不容忽视的挑战是，直接融资比重的提高、利率市场化进程加快所带来的商业银行盈利模式转变的迫切性。利率管制大为放开，股票、债券等直接融资渠道的快速发展，已经十分明显，它们将给中国商业银行带来相当大的影响”；

7、招商银行在其20 周岁华诞前夕完成了一次历史性的跨越：截至3月7日 ，该行个人贷款余额突破 1000 亿元，成为全国股份制商业银行中个贷首先突破千亿元的先行者，仅次于工、农、中、建四大商业银行；

8、招商银行的资金成本低，主要是：①活期存款占比更高，②较低的成本/收入率，③卡均存款余额高（是其他银行的两三倍）；

9、品牌价值。目前市场给予招商银行的市盈率相对来说是比较高的，而且还于别的国内银行银行，这就是品牌价值的效果。随着 2006 年 9 月招商银行在香港的成功上市，随着招商银行的服务、管理越来越规范、服务的质量越来越好，随着招商银行在国内外的影响力也越来越大，招商的市场估值会大大的高于别的国内其他的银行，这就是品牌价值；

10、企业文化。招商银行的企业文化是服务、竞争、创新。
在市场中成长起来的招商银行不仅具有较强的灵活性，而且具有较强的稳定性，这得益于招商银行有一个良好的企业文化和专业化的管理团队。企业文化作为最高层次的管理手段，具备相对独立性；制度可以不断修订，但文化相对稳定，不因银行制度的变化而变化。招商银行不是一家国家或政府直接持股的银行，她的成长和发展主要依靠自身的努力和拼搏，这主要表现为良好的公司治理、为客户提供良好的服务和创新的金融产品，这已经融入招商银行的企业文化中，这也是招商银行核心竞争力。
制度是让员工必须这么做，而文化则是让员工自觉自愿地做。招商银行20年只换了两任行长，这是国内少有的，说明招商银行管理层和制度比较稳定。但是再稳定，随着制度变迁，也必须变化；人再稳定，也要新陈代谢才能保持健康。只有良好健康的企业文化形成以后，招商银行的健康发展才有保障。
招商银行在致力于制度建设的同时，高度重视以人为本的企业文化建设，倡导尊重、关爱、分享的人本理念,努力营造既严格有序、又宽松和谐的良好工作环境；
同时不断强化企业社会责任,积极参与扶贫、教育、环保等社会公益事业,品牌知名度、美誉度得到了进一步提升;

11、公司管理层的股权激励机制的建立；

12、一个国家最后的财富永远是流向银行的，因为那是一切商业行为的基础，所以银行业的未来是光明的;

13、招商银行的竞争优势：
以下竞争优势使招商银行有别于中国其它银行，并且使招商银行在中国发展蓬勃的银行业具有重要优势。
1) 依靠自身发展成为中国最好的商业银行之一
2) 中国领先的零售银行
3) 领先且高速发展的信用卡业务
4) 高速发展的非利息收入业务
5) 呈战略性布局的分行网络和有效的分销渠道
6) 通过产品创新和卓越的客户服务树立了高美誉度的品牌
7) 先进的信息技术实力以及电子银行平台
8) 审慎的风险管理
9) 有效的公司治理和经验丰富且胜任的高级管理团队。

保险业08年策略：利差决定长期成长

国泰君安 伍永刚

　　投资要点：

　　利差是寿险公司的主要盈利来源，保险股走势与加息密切相关。美国的经验表明利率是保险资金投资收益率的长期决定因素。

　　利率变化到利差变化受保单定价利率、资产负债久期匹配和公司成长阶段的影响。基于我国寿险公司的情况，利率上升将导致利差扩大和股价上升(或跑赢大盘)，上升幅度与公司的成长阶段相关。

　　加息周期我国寿险股高估值的五大推力：享受较高的边际利润，利率上升释放价值储备，久期差异提升利差水平，成长周期助长利差影响，投资渠道拓宽利差机会。

　　维持保险行业增持评级的五大理由：理由一，监管部门不太可能完全放开定价利率管制，而利率仍处于上升通道中，利差继续扩大；理由二，牛市仍将继续；理由三，07年利率上升的滞后效应将逐步得到体现；理由四，保险资金可能借牛市之机加速资本布局；理由五，虽然保费增速受高利差影响有所放慢，但强者恒强的局面短期内不会改变。

　　综合考虑保费增长、利率上升和股指的影响，我们预计2008年全行业的利润将增长30%左右。

　
　　1.市场回顾

　　1.1.保险股走势与加息相关

　　保险股的崛起与加息相关，06年以来，中国人寿与中国平安的H股股价大幅跑赢恒生国企指数，07年3月进入加息周期后，速度明显加快。

　　2.寿险公司业绩：利率比股指更重要

　　2.1.利差是寿险公司的主要盈利来源

　　寿险公司的盈利来源于死差、费差和利差，利差是投资收益率与负债成本率(保单定价利率)之间的差额，来源于寿险公司的两大核心业务：投资和承保，是我国寿险公司业绩的主要决定因素，因为：

　　费差对我国保险公司利润的贡献目前不大，有些公司甚至为负；人才的紧缺和不规范的竞争，较高的保险佣金及手续费，非有效的成本控制是寿险公司高费用率的主要成因。

　　比较保守的生命表和不断延长的人均寿命，死差对利润的贡献持续为正；但不同保险公司传统型寿险产品有很强的同质性，死差带来的盈利虽稳定但有限。

　　2.2.利率对保险资金长期投资回报率影响更大

　　保险资金投资的两个最主要投资渠道是固定收益资产投资与股权投资，因而利率和股指成为影响投资收益率的关键指标。从1980年开始，影响美国保险投资收益的两大指标背道而驰：美联储利率总体呈下降趋势，1981年的高点达20%，而2004年的低点只有1%；同期间，S&P 500从100点上升至了接近1500点。在这两大指标的较量中，利率的影响力远超股指。随着利率的下调，美国寿险业的总资产净投资收益率与固定收益投资总投资收益率一路下行，固定收益投资的总收益率从1985的12.23%下降到当前的5.99%，总资产净收益率从9.63%下降至5.35%，虽然由于期限配置较长，投资收益率的波动比利率要小一些，但两者的相关性非常明显。

　　将时间拉得更近一点看，2000年以来美联储利率经历了一个比较完整的下降和上升过程，美联储利率、债券收益率、保险资金投资收益率的传导关系表现得非常清晰。无论是1年期、5年期还是10年期美国国债，收益率都与利率一样经历了一个下降和上升的过程。保险资金投资收益率也随之起伏。

　　跟我们直觉不一样的是，股票投资比例的高低并不能改变利率对总资产收益率的决定作用。1975年前，美国寿险投资中，股票投资比例缓慢上升；1975-1990年，股票投资比例一直维持在10%左右；从1991年开始，股票投资比例快速上升，最高时超过了30%。可是，从我们得到的投资收益率数据来看，股票投资比例的改变对固定投资收益率和总资产收益率之间的联动关系没有明显的影响，固定投资收益率依然是总资产收益率的决定因素。股票投资收益虽然在某些时期可以提高投资收益率，但带来更多的是短期扰动。

　　2.3.影响“利率—利差”传导过程的因素

　　利率的变化并不必然引起利差的变化。就像在存贷款结构不变的前提下，存贷款利率同时变化对银行的利差没有影响一样，如果保险公司的资产和负债久期完全匹配，保单定价利率与利率的变动保持一致，或者负债利率由投资收益率决定，则利率变动对利差不会有影响。但事实上，利率的变化会通过很多传导因素影响到利差，这些传导因素主要有：

　　影响传导的第一个因素：保单定价利率的变化与利率不一致。定价利率与利率变化不一致的主要原因有两个：一是监管部门对定价利率进行管制，如我国当前的状况；另一个是市场垄断导致保险公司有定价权。若市场竞争比较成熟，利率变了，保单定价利率会随之变化，利差不会在较长时间内保持很高或很低的水平。

　　但是，定价利率的调整有一个滞后过程，利差在利率变动的一定时间段也会波动。

　　在利率上升的情况下，定价利率保持不变，利差扩大。

　　影响传导的第二个因素：资产负债久期不匹配。即使定价利率与利率的变动保持完全一致，即静态利差没有变化，如果资产负债的久期不匹配，利差也会变化。

　　在资产负债久期匹配的情况下，保险公司在获得保费收入并完成投资后，利差就完全锁定了，后续利率的变动不会产生影响。如果久期不匹配，则利率的变化就会改变到期资产的再投资收益率，从而改变以前承保业务的利差。在资产久期短于负债久期的情况下，利率上升，利差扩大。

　　影响传导的第三个因素：公司成长阶段。在保险公司的初始成长阶段，新增业务占整体业务的比例较大，新增业务的边际影响比较明显；随着公司进入成熟阶段，新增业务的边际影响下降。新增业务对利差的影响取决于定价利率是否与利率变化同步，只有在两者不同步的情况下，新增业务才会对利差产生影响。或者说，公司的成长阶段会放大第一个因素的影响，起一个杠杆作用。

　　由于寿险保单的负债期限很长，资产久期通常要短于负债久期，利率上升时，利差会扩大。综合上述因素，可以得到以下基本推测：利率上升导致利差扩大和股价上升(或跑赢大盘)，上升幅度与新增保费及可再投资资产占总资产的比例正相关。

　　2.4.利率变化与股价表现

　　“利率变动—利差改变—股价反应”的传导过程在美国市场得到了较好的验证。

　　2000年来以来，美联储利率经历了一个下降又上升的过程，类似的，美国国债收益率也经历了这样一个过程，保险资金的投资收益率随之变化。美国具有代表性的寿险公司大都会人寿(MetLife Inc)和保德信金融集团(Prudential Fin)的股价，对利率变化的反应基本上符合我们的分析，特别是对利率上升作出了非常积极的反应；而两大产险公司美国国际集团(AIG)和伯克希尔-哈撒韦(BerkshireHathaway)的股价表现与利率变化无关。

　　从国内的情况来看，利率与股价之间的关系也可以得到很好的验证。1999年前的保险业，定价利率市场化。由于负债久期长于资产久期，当1999年后利率下降，投资回报也随之降低，而负债成本还维持在高利率水平，利差损形成。由于当时没有上市保险股，这种利差损对股价的影响无法直接检验。但是，通过中国平安与中国人寿股份的相对变化可以对这种影响进行间接检验。中国人寿2003年剥离上市时，将高利率保单留在了集团，其股价表现与前期高利率无关；而中国平安实行整体上市，前期的高利率对后期还有一个持续的影响。如果后续的利率没有变化，两者的相对走势应该没有太大的区别，若利率上升，对中国平安来讲，不但99年后的保单可以享受利率上升的好处，99年前形成的利差损也可大大减轻，因而中国平安受益于利率上升的影响要大于中国人寿。

　　从股价上来看，中国平安与中国寿险A股的价格比率从07年3月加息以来持续上升，H股也呈现类似的趋势。并且，我们看不出这种变化是由于公司发生的重大事件引起的。

　　3.加息周期我国寿险股高估值的五大推力

　　3.1.业务特性决定利润边际

　　寿险高估值的首要支撑在于其业务的长期特性，新签一份期缴保单，保费收入在未来一段相当长的时期内持续流入，就像一家制造企业收到的是未来多年连续要货的订单一样，而且这种订单每年都在累加。从估值的方式来说，每笔寿险期缴新单的利润并不仅是当期的，而是连续多期的，若将其折现，期缴新单的净利润率可达30%以上。我国寿险公司新单业务中期缴比例越来越大，如中国平安的个险业务中期缴比例已达90%。

　　3.2.利率上升释放价值储备

　　1999年以来，我国利率处于一个较低的水平，同时保监会也对预定利率进行了管制，这一阶段积累了大量的低成本保单，这一阶段实际上也是寿险公司价值的积累时期。在我国重新进入一个通货膨胀和加息周期后，这部分价值就会得到大量释放。我们预计今后一段较长时期内，利率还会继续上升或至少维持在一个比1999-2006年高的水平，利差将进一步扩大，寿险公司进入一个价值释放期。即使保监会调整预定利率，新业务的利差没有继续扩大，旧业务的利差也会因为资产久期短于负债久期而继续上升。

　　3.3.久期差异提升利差水平

　　资产久期与负债久期的差异是利率变动影响利差的重要传导因素。在利率上升时期，资产久期低于负债久期会放大利差。久期差异越大，对利差的放大作用就越强。我国由于缺乏长期的投资工具，资产久期远低于负债久期，也比国际成熟市场的差异要大。美国寿险公司5年期债券占93%以上，而中国人寿的这一比例不到50%。较短的资产久期放大了利率变动的影响。

　　3.4.成长周期助长利差影响

　　由于我国对保单定价利率进行管制，新增保费收入可以享受利率上升增加的投资收益，而不必承担定价利率上升的成本。新增收入对公司规模的边际影响越大，利率上升带来的整体利差扩大越明显。我国寿险业还处于成长的初始阶段，新增保费收入对公司总规模影响较大。以总资产与保费的比例来衡量，我国寿险公司还处于2-6的水平，而美国一些寿险公司的这一系数已经达到60-120。巨大的成长空间不但意味着公司可以有一个较高的成长性溢价，而且可以更多地享受利率上升的影响。

　　3.5.投资渠道拓宽有助利差扩大

　　虽然从成熟市场经济来看，利率是利差长期的主要决定因素，但作为一个新兴市场主体，投资渠道拓宽对投资收益率的影响不可低估。我国的经济处于快速发展阶段，资本需求和投资渠道会越来越宽广。保险资金投资渠道的拓宽已经是政策所趋，而且事实上，保险资金已经开始试行各种新的投资方式(见我们11月的行业月报“行业景气可持续”)。

　　4.定价利率管制下高利差带来的风险

　　虽然在加息周期中，有推动保险股高估值的动力，并且，我们相信这种动力在今后几年内还将持续，但是，市场竞争对定价利率管制的侵蚀作用，高利差对保险业增长、特别是对单个保险公司增长的影响值得关注。

　　4.1.定价利率管制：管不住长远

　　我国寿险业的高利差是建立在定价利率管制基础上的，如果放开或放宽这种管制，利差显然会缩小，99年前的经验已经证明了这一点。因此，定价利率管制成为影响保险投资的一项极其重要的政策。如果我们从更宽一点、更远一点的眼光来看，定价利率管制其实并不能锁定高利差。在一个竞争性的市场中，政策的长期作用不能过于夸大。在利率持续上升，利差扩大的经济环境中，如果监管部门强势维持较低的定价利率，虽然可以在一定时间内扩大这种绝对的利差，但市场竞争的作用会逐渐侵蚀掉这种超额利差。

　　竞争首先来源于行业外部。高利差环境中，增长最快的是与基金、银行、信托产品有竞争关系的利率敏感型保险产品。这类产品的竞争领域超出了保险行业，定价利率管制构筑起来的防火墙就会失效，如果继续维持高利差的话，这类产品就会受到基金、银行、信托产品的挤压。保险公司只得降低利差或发行利差更低的新产品，如投连险。一个例子是，由于利率上升和资本市场上涨导致利差扩大，曾经很受欢迎的分红险也遭遇尴尬，泰康人寿、新华人寿不得不以现金红利和保额红利的方式发放特别红利，意味着市场竞争条件下高利差的维持并不容易。

　　行业内部的竞争也将日趋激烈，虽然行业还存在一定的壁垒，但保险公司近年来的增速很快，从2004年68家增加至目前的117家，并且还有一批筹批公司，从市场主体的数量来看，保险业的竞争会越来越激烈。

　　4.2.高利差与高增长难两全

　　从海外的经验来看，储蓄型产品的增长与利率正相关，而非储蓄型产品的增长与利率负相关。作为一种储蓄型产品，美国的年金增长与利率走势正相关，80年代的利率高峰时期也是年金增长最快的时期，而2000-2002年间的降息导致了年金的负增长。再看台湾，利率从2001年的4.62%大幅下降至2003年的1.7%，个人寿险保费的增长率也从16%上升至27%，是90年代以来增速最高的时期，也是增长率提高最快的时期，而产险与利率之间不存在明确的关系。在寿险的各具体险种中，健康险和意外险等短期险种与利率也没有多大的相关度。

　　保险行业的整体增长是由经济发展水平和保险需求决定的，定价利率的管制不可能长期抑制保费增长。正如上面所分析的，行业保费增长可以通过调整产品结构得到保证，但在结构调整的过程中，各保险公司的份额可能发生变化，对于那些愿意通过产品创新将部分利益返回给被保险人的保险公司，能够在缩小利差的基础上维持保费增长，对于那些不愿意放弃高利差的保险公司，业务增长将被挤压。

　　就中国平安和中国人寿的增长速度来看，虽然两者的速度都比行业要低，但平安的下降趋势比国寿要平缓，主要是因为中国平安适时推出投连险和积极发展万能险，而中国人寿在推出投资型产品方面比较消极，增长率比行业水平越来越低。

　　5.投资策略与公司分析

　　5.1.行业基本判断：继续维持增持评级

　　5.1.1. 2008年行业前景展望

　　保费增长。2007年全行业的保费增长预期将达24%左右，利率上升对保费增长的影响不大，主要是因为许多公司都推出了投连险及万能险等分红型险种。考虑到分红型险种增速将不会像今年一样暴发式增长，同时，因交强险实施而快速上升的产险增速也将有一个回落，我们预计明年的保费增长将维持在20%。

　　加息的影响。根据中国平安固定收益投资到期的期限结构，在保持权益投资19%比例的前提下，总投资收益率对加息的弹性为0.2，如果加息0.5个百分点，则总投资收益率将上升0.1。

　　股指的影响。我们判断明年股市仍将继续保持牛市状态，但涨幅将有所下降，预计若股指上升50%。

　　综合考虑保费增长、利率上升和股指的影响，我们预计2008年全行业的利润将增长30%左右。

　　5.1.2.细分行业分析

　　寿险：2008年寿险业仍将维持高利差水平，继续维持增持评级。理由一：基于以前的经验教训和有相当话语权的保险公司的反对，监管部门不太可能完全放开定价利率管制，而利率仍处于上升通道中；理由二：牛市仍将继续；理由三：07年利率上升对投资收益的滞后效应将得到部分体现；理由四：保险资金可能借牛市之机加速资本布局，中国平安收购富通股权是一个信号；理由五：虽然市场集中度有所下降，上市保险公司受高利差的影响保费增长放慢，但凭借其渠道、品牌和资本实力，强者恒强的局面短期内不会改变。

　　产险：2008年的产险增长虽然没有太多亮点，但仍存在新的增长空间，继续维持增持评级。经过2007年交强险的强劲增长后，2008年产险增速将有所放缓，但是，没有交强险优势的外资产险07年获得近30%的增速，表明产险仍存在不少的增长空间。若市场竞争进一步得到规范，产险公司的定价能力增强，则产险公司的赔付率和综合成本率还有下降的空间。

　　5.2.公司推荐

　　5.3.中国平安：兼具长期成长和短期优势，维持增持

　　5.3.1.基本分析

　　短期来看，负债久期较长，能更大程度地享受利率上升的杠杆作用。至于高利率保单的利差损，因为保费处于快速上升周期，这部分影响将逐步被吸收中期而言，中国平安积极推出分红型和投资型产品，以牺牲某种高利差为代价而保持较高的增长，是一种更具有发展眼光的战略平衡。根据我们前面的分析，在目前定价利率受到管制的情形下，由于市场竞争，要想同时享受高利差和市场份额非常困难，中国平安推出的投连险虽然并不能获得较高的利差，但这种牺牲可以带来另一种业务收入，如资产管理业务收入，并且可以深度挖掘客户资源，具有不小的边际贡献，这种平衡战略更灵活，更有助于公司的发展。

　　长远视角，平安的综合金融业务前景看好。有人从花旗和旅行者的合合分分中指出，金融综合经营成功的范例不大。事实上，花旗与旅行者的分道扬镳不是因为综合经营不能带来协同效应，他们分开之后仍然签订有长年的排他合作协议，只是因为在内部管理中使用经济资本测试时，认为保险业消耗的资本太多，在按经济资本计算的回报率排名后做出的一个决定。如果一定要用花旗的例子，那也只能说明平安的综合金融战略对价值的提升是有利的，因为平安是从保险业开始，向其他金融领域渗透；另一方面，国内保险业对渠道的依赖还是非常强，费用也不低，在有效整合的基础上，综合经营对国内保险业也是有利的。总之，我们看到平安综合金融的战略在一步步顺利实施，我们没有理由悲观。

　
　　5.4.中国人寿：短期业绩有释放空间，资本运作值得期待

　　5.4.1.基本分析

　　虽然中国人寿07年的保费增速因到期给付和退保的影响而下降较大，但其寿险业老大的位置不会受到威胁。而且，中国人寿凭借其广泛的销售网络优势，占据了农村市场的先导位置，农村的发展为中国人寿提供了长远动力。从业绩来看，中国人寿的业务质量比较优良，长期业绩将稳定增长；07年积聚的大额投资浮盈为其短期业绩释放提供了空间。

　　作为资本大鳄，中国人寿一直有综合经营的战略，若迈出实质性步伐，将是一个大的触动；目前，涵盖产险、养老金的全方位保险业务已经启动；金融集团战略正在蕴量当中，一旦时机成熟，拥有超过8000亿的投资资产的中国人寿，将凭借其强大的资本运作实力，可能给投资者带来惊喜。