<複製巴菲特>:私募基金三人談

《證券市場週刊》:財富積累有什麼規律可循嗎？
　　李馳：我們發現世界上那些錢越來越多的富豪們，他們的投資不知不覺都走到一條道上了，就是買大的、好的公司的股票。巴菲特也曾經投了近百個股票，但如果把他最成功的十幾個主要投資去掉之後就沒有什麼了。他最賺錢的還是可口可樂、吉利、華盛頓郵報、運通、富國銀行等，就這六七個公司為他賺了近300億美元。還有最近浮出水面的沙特王子阿勒瓦利德，他也投了很多股票，但最主要就是花旗銀行這一筆投資讓他成功的。他投資花旗銀行，持有了將近16年。還有日本的首富系山英太郎，他的成功也是投資了幾隻日本證券市場的龍頭股。這些人的做法不謀而合，超越市場的方法就是集中投資。
　　公募基金中也有一些成功的特例，像Legg Mason基金的基金經理比爾米勒，連續15年跑贏指數。他說如果不是契約的限制，他只會買三檔股票。這說明他也是崇尚集中投資。但公募基金必須要做組合投資、配置，動不動就是幾十檔股票。有人研究說證券投資組合理論是20世紀的一大騙局，我很贊同。一個人去賣雞蛋，手上提20個籃子，每一個籃子放一個雞蛋，那才是危險，萬一拎不好都掉了；不如把一個籃子的提手做結
實，可以裝滿滿一籃子雞蛋。我們公司每年從上千檔股票中精選出2到3只進行投資，回報率都相當高。
　　同樣的道理在實業界也一樣，你去看看全球500強裡有幾個是搞多元化投資的，一百年來碩果僅存的幾乎只有一個通用電氣。萬科專注做房地產，陳天橋就搞一個遊戲，李彥巨集就搞一個搜索軟體，都很成功。就像巴菲特的集中投資一樣，也就投了十幾隻大藍籌，足以成就他的財富。反過來說有多少炒家能終成大贏家？
　　《證券市場週刊》:什麼樣的人比較容易接受價值投資？
　　李馳：我們覺得保險公司更容易做價值投資，因為他們是保本第一、賺錢第二，所以他們的選人、用人，估計都會用那種偏保守型的人，只有這種風格的人才才能被保險公司選上。實際上不知不覺大家都走到價值投資的路上了，跟巴菲特是同道的。而越是這樣，長期而言承擔的風險小，但回報率並不低。
　　做任何投資之前評估會不會輸錢，而不是明天立即能賺多少，這一點是投資成功的關鍵。但是注重本金安全、不求快利需要一個平和的心態。長期以來，我們之所以能保持持續的高收益率，就是由於我們公司管理團隊有這樣一種良好的平和心境。
　　《證券市場週刊》:中國股市的有效性還很低，有許多可以利用的地方，難道只有價值投資一條路可以賺錢？
　　李馳：的確有多種賺錢的方式，但最適合我們走的路、或者說我們願意走的是這條比較輕鬆的路，因為這是 “睡得著覺的投資”，是一條快樂而富有的路。做這種風格的資金管理者，我們可以去周遊世界，而不必管每天是漲還是跌。至於其他方法，也許短期賺得更多，因為股市永遠有資訊不對稱的時候，提供了很多賺快錢的機會。但是我感覺，真正能夠持續地、有效地保持增長，還是價值投資這條路。
　　從財富積累的角度來看，巴菲特是價值投資的代表，索羅斯是利用市場缺陷投機的
對沖基金的代表，兩者的財富差距是很大的。索羅斯被大家奉若神明，但每隔幾年他就有傷元氣的時候。大家印象最深的就是索羅斯成功阻擊英鎊，可是同樣的方法在東南亞就以失敗告終。所以投機真的不敢說仗仗都贏，以投機的方法是很難持續幾十年複利成長的。不像價值投資，一方面可以輕鬆愉快地工作生活，一方面財富還在不斷積累。用真正價值投資這種方法，假設能嚴格執行，克服各種機制上的限制和人性弱點，找到好企業長期持有，自然會獲得滿意的回報。
　　我們現在做的，就是找到便宜的好股票買進，然後可放心去周遊世界，做自己喜歡的事情。我們公司高管每年都有一兩個月的時間在外旅遊度假，原因很簡單，投資是一項智慧的行為，而不是一種負擔。
　　你看絕大多數的基金經理，出差到哪兒打電話要問的第一件事就是行情漲跌，這種生活漸漸離我們遠去。那樣賺錢太辛苦了，這不是我們的追求，我們要的是“快樂投資”的境界。欣慰的是，我們已經充分體驗並享受到這種“快樂投資”的人生樂趣。
《證券市場週刊》:你一直在提巴菲特，據你瞭解投資生涯之外的巴菲特是怎樣一個人？
　　李馳：因為他的財富排到世界第二，所以才成為大家關注的對象。但是後來發現他不像其他富豪那樣有故事，他的故事很蒼白，一棟房子，一架公務飛機，一兩部車，結了兩次婚，加上一堆漢堡，一箱可樂，就是全部人生了。也許財富的積累就是這樣枯燥無味的吧。
　　做價值投資之餘，其實是有很多時間的。因為你買一個股票，買對了之後，真的就沒事好幹了，你硬要幹可能就輸錢了。所以，你有充分的時間去思考，去做自己喜歡的事情。比如羅傑斯，他賺錢的數量可能無法跟索羅斯比，但他的生活方式我覺得很逍遙。我認識的許多做投資很成功的人，活得都挺瀟灑輕鬆，只不過他們都很低調。
　　好的投資方法就是化繁為簡
對李馳而言，投資的公理就是不輸錢。看似簡單，卻不是人人可以做到，很多人就是因為缺乏耐心而失去了真正的機會。具體到分析公司的方法，李馳說需要計算的東西並不複雜，“小學水準就夠了”財務分析也不必太多。
　　《證券市場週刊》:你對利用內幕消息賺錢怎麼看？
　　李馳：巴菲特有一句話，你要想輸多少錢你就聽內幕消息吧。就算第一手的內幕消息也可能出問題。我們還是更喜歡靠自己的判斷去投資。
　　投資有“道”跟“術”的區別。我覺得投資的目標應該不斷向“道”的層面上靠，就是要取之有“道”。有人坐莊，跟不跟? 基金要建倉了，買不買? 有重大重組題材，炒不炒?所有這些都是“術”的層面，是個短期的漲跌過程。但是我講的要預測5到10年的事是考驗自己的眼光和判斷，這才是“道”。一直在“術”的層面轉悠很難有長足的進步。
　　《證券市場週刊》:如果一時找不到合適的投資品種怎麼辦，只有放著現金嗎？
　　李馳：沒錯，這就是價值投資的精髓。合適的價位總會在未來的某個時間出現。一是你相信不相信這句話，二是你有沒有這個耐心。拿我們來說，2001年從B股市場出來以後，主要關注香港股票市場，我們幾個為大家喝彩的、兩三年回報幾倍投資案例就完成在這期間。對A股市場就是在等機會。如果沒有理解價值投資，這個等待就會很痛苦，要理解了才會有耐心，比匆匆忙忙操作套在裡面好很多。機會永遠存在，你要有這個耐心，把資金放在那裡，等著大機會的出現。大部分人是做不到這一點。
我是學力學的，力學裡只有幾個公理，許多定理都是由公理演繹過來的。投資也類似，你掌握了愈基本的、愈簡單的公理，你對世界的理解就越準確。巴菲特的兩句話，就是他的“公理”，第一是不輸錢；第二，記住第一條。“不輸錢”就是保障投資成功的“公理”。不輸錢是什麼概念？是常勝將軍。字面上看起來多麼容易！可很多人覺得這太保守，會失去很多機會，不願意等。但如果你從2001年等到去年底，隨便買個萬科、
招行，就是一倍以上的回報。可如果當時你不等，就很可能深套在當年熱門的概念股裡面了。
　　當然，我們也漏掉了很多機會。市場上有太多的機會，但並不是所有的機會都能抓住，有的機會根本就無從把握。我們弄不懂就不投，只選擇我們能看透的好公司來投資。
《證券市場週刊》:宏觀方面的事情你們關心嗎？
　　李馳：對宏觀經濟我們確實也關心，但是感覺跟具體投資目標的關係不大。比如像宏觀調控對萬科的影響，我們也研究過，是不是要回避一下風險。但是感覺到這個企業的成長不會受到根本影響，因為人民幣升值、國際資本流入的大方向都不會變。也就輕易不會決策賣掉萬科。
　　再有就是支撐這一輪牛市的根本原因來自於人民幣升值，而且現在越來越清楚了。原來我們感覺跟韓國、中國臺灣、日本還會有一些差異，可現在是越來越像了。尤其是地產股、金融股。你看看香港上市的國內優質地產股＂中國海外＂漲到多少錢了？這些地產股的波動基本上跟人民幣匯率的曲線是吻合的。實際上我們公司在網站上幾年前就大膽預測H股到8000點，今天是7620點(採訪時間為 11月2日，本刊11月23日定稿時已超過8500點)。當然巴菲特講他從來不預測市場，這個跟價值投資沒關係，屬趨勢投機。
　　未來股指上漲的一個最核心動因，就是要在A股市場裡要不斷供應績優大盤股。你看今年幾個超級航母推出之後，股指幾乎是一路漲。現在是全球的資金往這裡湧。從工行兩地上市就知道了，資金絕對不成問題，指數一漲資金都不請自來。現在是加大大盤股供應的最好時機。銀行、保險類最受外資青睞。其實這類股票才是最“確定性”的股票，展望十年二十年的持續增長是沒有任何問題的。
　　《證券市場週刊》:如何利用財務分析和研究報告？
　　李馳：假如這個企業確實好，你又是在不貴的時候買的，那可能不需要太多的財務
分析，想想這個公司值不值現在這個價錢，就行了。大多數企業看一下市值就知道不值那麼多錢，以後也就不用太關注了，真正值得關注的好企業極少。我們相信自己化繁為簡的能力，不用看很多報告的推薦文章，關鍵還是相信自己的判斷。公開資訊很多，大家的差別不在於你能不能獲取資訊，而在於對資訊的判斷。事實上，我們是充分利用公開資訊進行投資的。
　　《證券市場週刊》:進行價值投資是不是需要關注企業家的能力？
　　李馳：我們希望找到一個好的企業，幾十年如一日、甚至是“永恆生命”的企業。當然最好是一個各方面都優秀的人在管理，但理論上管好公司並不一定非要能力特強的人。從美國來說，公司成長性很大程度上靠系統而不是個人，巴菲特願意投資這樣的公司。中國的情況相對複雜，我們的投資確實考慮了一點中國特色。
　　在我們眼裡，萬科和招行都是到了可以長期持有的時候了。這兩個公司已經到了什麼人去做總經理都沒有關係的地步。還有就是招商局、華潤、中信，不管誰做老總，都不會影響這個公司的發展。這樣就不必太介意人的因素了，它們已經是一個比較好的系統。
　　不好的系統是什麼呢？就是家族式的管理、集權式管理，對於這類公司，你必須盯著這個老闆，這個人變動了很可能這個公司就不行了。但是招行、萬科都已經度過了這個階段，我們很看重一個依靠制度來管理的成熟團隊。
　　《證券市場週刊》:你所管理的資金有沒有收益率方面的壓力？
　　李馳:相對而言，私募基金這方面的壓力比較小。我們非常注重和客戶的溝通，只有認同我們理念的投資者才能成為我們的客戶。一個不理解你的客戶是很難持續跟著你的。因為如果要追求短期收益，我們沒有任何優勢，短期內就算勝過人家也只是運氣。但就長期收益來看，我們的回報是相當可觀的。多年賺錢的經歷培養了我們獨特的自信和從容，我們的投資已有了不會輸的感覺。
投資于卓越的公司
　　只投在行業中處於第一位的優秀企業，這是目前李馳的投資思路，因為真正值得關注的好企業極少。在這種原則下，同威公司管理的資金去年就投資了萬科(000002)、招商銀行(600036)等股票。現在的盈利已經非常可觀，但不要忘記，其實大家幾年前都有機會。
　　《證券市場週刊》:你們怎樣選擇股票？
　　李馳：如果要做出終身持有的投資決策，就必須發現卓越企業，或者叫幾十年持續成長的企業。大家都說要找漲10倍的股票，我說首先你要找到未來10年賺錢能增長10倍的公司。今年賺1千萬，明年增長20%就是1200萬，連續10年呢？就是6200萬了，買進賣出時股價都按10倍的PE算，股價要漲多少？6.2倍。如果到時候PE變20倍了，那就漲12.4倍。現在大家都講確定性，這就是最確定的。通過公開資訊，在不造假的假設下，基本上就能把一個好公司的未來預測得較準確，不用去讀金融研究生，投資沒那麼複雜。
　　比如招行現在一年賺四五十個億，年均增長個百分之二十幾，按上面的演算法，10年之後就能賺個三四百億，假設招行不再增發，按30倍PE估值10年後股價自然能漲八九倍到80元。這個是不難預測的。招行的信用卡越發越多，開的網點越來越多，市場份額會越來越大，管理水準越來越有提高，這都是看得見的。
　　我們現在的思路，是只投在行業中處於第一位的優秀企業，比如我們認為金蝶比用友優秀，赤灣比鹽田港優秀。第一是指綜合競爭力，不一定是市場佔有率第一。另外，就是在市場上找到明顯便宜的東西，因為我們的眼光能看到它未來2到3年、甚至更長時間後的結果，這就是我們的投資風格。
　　《證券市場週刊》:聽說你們很早就投資了萬科和招行，當時是怎麼判斷的？
　李馳：“只投行業內的第一”是我們最重要的選股標準之一。當時我們決定投資時，只知道這些股票放在手裡，過3到5年、甚至10年是會賺大錢的。買進的時候，考慮的是這些股票一年之內不會輸錢，首先萬科是地產股龍頭，而且利潤、持續性都是可以看清楚的。就算宏觀調控，即使房價掉一點，通過銷售數量的增加，增長還可以維持，甚至往上。另外全球資本對人民幣升值的投機可能導致它的估值提升。還有就是華潤當時發了一個行權價3.73元的認沽權證，當時股價就在3.8元左右，我覺得華潤都願意在這個價位去買，說明風險很小。萬一跌了我們就賣給華潤，幾乎不輸錢，往上漲全是利潤。
　　講到銀行股，應該就是投資招行，它不是國內最大的銀行，但成長性它是最好的，管理水準在中國銀行業中也是最優秀的。這些在公開的研究報告裡都寫了的，我們只是比市場大多數人先行一步相信這些報告而已。當大家還在玩“尋寶遊戲”的時候，我們就以實際行動做“確定性”的投資了，在香港市場的投資經歷對我們在國內的投資幫助很大，讓我們的視野更寬廣，看得更長遠一點。
　　對招行和萬科的投資我們就想到不會輸，我們也沒想到市場獎勵我們的時間來得這麼快。
《證券市場週刊》:有人說兩三年內招行可以看到50元，這是不是太瘋狂？
　　李馳：兩三年到50元肯定是高估了。但以10年來看，我已經說過，80元也不算貴。
　　當然了，隨著市場做多趨勢的強化，一旦市場趨向認同，會像美國的“漂亮50”一樣，許多好公司完全可能被炒到60倍PE甚至更高。如市場出現60倍PE的藍籌股估值，兩三年內招行到50元也是可能的。

　　我們假設今年招行賺58億元，(因為招行已經承諾不低於55億元，一般香港上市公司對第一年盈利預測是留有一定餘地的)，未來兩年年均增長35%(銀行今年平均增長30%，龍頭應更高些)，則2008年盈利為105億元，60倍PE則市值為6300億元，除以總股本147億股，則每股達43元。不就離50元不遠了！牛市裡面是什麼事都可能發生
的。
　　什麼叫瘋狂？當初香港上市的聯想，金融風暴後從2元漲到16元的時候大家都覺得瘋狂，誰會想到在2000年股價就漲到每股整整70元。就兩年多就翻了35倍！
　　當然這都不是價值投資研究的問題，這是趨勢投機。講投機現在就應該大膽地買，因為還有三四倍空間，但這也可能是“空中樓閣”。對於這樣的品種，我們在很低的時候發現了，大膽買、多多買。現在我也不賣，也許可以等到40元的時候。但我自己肯定不會在這個價位再做投機性買入了，我們現在已發現有許多更好的機會。
　　《證券市場週刊》:請介紹一下你們過去幾年一些經典的投資案例，如重倉投資赤灣B股、駿威、金蝶等的投資決策。
　　李馳：其實道理和過程都很簡單。赤灣是招商局很早就投資在深圳西部的碼頭，駿威就是半個廣州本田，金蝶是中國最優秀的軟體公司。它們都是盈利很好的公司，我們只是在認為便宜的時候買入了。股價短期的漲漲跌跌我們根本不計較,也明白我們沒有能力去把握市場的漲與跌。我們只是做一個長線理性的抉擇，按照這個思路，有一天當你最終賣掉這個股票的時候，你會發現賺大錢這個過程是很漫長的。大多數人沒有這個耐心。
　　就金蝶的投資來說，如果我們是公募基金經理早就下課了，去年4月它跌到一元多的時候就是我們的“休息日”，老闆是不會給你機會等到今天的(現在金蝶的股價是4元左右)。所以，我們對自己的風格和可能產生的結果非常清楚。有時候我們自己都覺得自己想得太長遠，難覓知音。
　　《證券市場週刊》:這麼長時間的投資，可能會經歷很大的市場波動，你覺得應該怎麼看待這個問題？
　　李馳：市場的波動其實根源於人性，對人性的理解和利用，是另一種賺錢的方法。就拿股市在荷蘭誕生之後的這400年來說，人的貪婪和恐懼沒有任何變化，都是看見跌就害怕、看見漲就蠢蠢欲動，過幾年就一個輪回。這400年來的市場波動其實很簡單，就是畫兩條PE區間線，低的時候是十倍甚至幾倍的PE，高的時候30倍到60倍的PE，400年如一日，永遠在這兩條線之間波動。你掌握了這個規律，再加上足夠的耐心，就可以賺大錢。400年的波動規律給機會讓你發財，只不過每次高低會有一點不同。你在賺錢後賣了，再漲一些，都沒關係。除非是神仙，不可能賣到最高點。你只要在高PE區間賣掉都對，然後就一個字“等”，當然這個等的時間是很長的，要耐得住寂寞。
　　總的來說，就是以投資的心態買入好公司股票。只想買的時候10倍PE，賣的時候也是10倍PE，但是如果到賣出那年公司業績翻番了，那時候10倍PE賣我就賺一倍了。但是市場瘋狂起來，也可能賣到30倍PE，結果就賺了五倍。我們很多投資都是這樣，當初買的時候只要求不輸，有分紅就行，並沒想著要賺多少，結果以這種心態買的股票往往都賺很多。因為賣的時候市場的平均PE變高了，熱鬧的牛市額外給了我們“加餐”。
　　《證券市場週刊》:具體來說最近幾年股市的趨勢應該怎樣做？
　　李馳：我自己對牛市熊市以PE來定義，牛市就是市場平均PE不斷變大的過程；熊市就是平均PE不斷變小的過程。照現在的趨勢看，牛市是應該可以延續到2008年的，到時候市場平均PE也是可能達到30倍到60倍之間的。因為有奧運這個大概念，全球資本絕不會袖手旁觀錯過這次正宗中國概念的“夜宴”。1997年香港回歸這個中國概念還不算正宗，但市場當時已極度瘋狂。
　　一般來說，牛市總也有個兩三年時間，這個過程中市場平均PE越來越高，風險越來越大，參與的人越來越多，正好給低價買進的我們有一個很好的賣點。當然這不算是價值投資研究的範疇，而是利用市場趨勢來賺錢。
　　《證券市場週刊》:聽起來你的投資理念似乎並不複雜，是因為有很好的市場感覺嗎？
李馳：投資更像一門藝術，靠的是眼光和悟性。要說有理論也就是一個不成學科的
“格柵理論”。這個詞是芒格創造的，就是天文地理、雞毛蒜皮啥都摸摸，然後融會貫通，從這裡面悟到應該怎麼做。掌握市場的拐點很難，但是有一句話是對的，熱鬧的時候賣出、冷清的時候買進永遠不錯。另外多到世界各地去走走看看，也對培養市場感覺有幫助。
　　《證券市場週刊》:談談你們的財富觀吧。
　　李馳：芒格說，人生不要把自己撐得太滿，撐太滿是要破的，意思就是說，把目標定得太高，什麼時候你都會覺得不知足。當你把目標降低的時候，你會很快樂，這是他的人生觀，也是他的投資觀。如果我們的目標就是不輸，賺個幾倍還不滿意嗎？錢是賺不完的。中國有一句話叫“知足者常樂”，我們就算是財富知足者吧。
　　李馳
　　同威資產管理有限公司以及Eastern Asset Management Co.Ltd.是跨區域性的國際資本管理公司，其資產管理業務主要是投資於國內及國際證券市場。公司成立於1999年，目前註冊資本1000萬元，主要股東是韓濤和李馳，李馳目前是同威的董事總經理。畢業于浙江大學的李馳很早就來到深圳，先後任職于寶安集團，深業集團，香港怡東國際財務投資有限公司。具有13年國內證券市場和10年香港股市的投資經歷。見證多起海內外證券市場的風風雨雨，李馳自信這是最寶貴的財富之一。[一人談完]